【論文關(guān)鍵詞】股權(quán)估值金融企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格

【論文摘要】本文對常用的企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓估值方法進行了介紹，并列舉了近年來銀行、保險、證券公司、基金公司等金融企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓案例的估值標(biāo)準(zhǔn)。

一、常用股權(quán)估值方法簡介

常用股權(quán)估值方法主要有絕對估值法（折現(xiàn)現(xiàn)金流，即DCF）與相對估值法（如市價/盈利等）兩種。

（一）絕對估值法

絕對估值法是一套很嚴謹?shù)墓乐捣椒?，這一方法的理論基礎(chǔ)是：企業(yè)的價值等于其未來產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流量的現(xiàn)值總和。絕對估值法即通過選取適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率，折算出預(yù)期在企業(yè)生命周期內(nèi)可能產(chǎn)生的全部凈現(xiàn)金流之和，從而得出企業(yè)的價值。

在經(jīng)歷了一輪狂熱的新經(jīng)濟投資浪潮之后，投資者開始反思對新經(jīng)濟公司的估值究竟應(yīng)當(dāng)如何進行？什么樣的估值才算是一個比較合理的估值？決定新經(jīng)濟公司的估值的關(guān)鍵因素是什么？更廣泛地說，在市場經(jīng)歷巨大變化的時刻，究竟需要怎樣的尺度來對深受新經(jīng)濟影響的公司進行較為公正的估值？

華爾街的分析師們在進行著各種各樣的探索。本文旨在對目前較為廣泛使用的幾種新經(jīng)濟公司估值方法進行介紹，并著重對運用期權(quán)定價理論對新經(jīng)濟公司的估值進行介紹和探討。

一、目前較為廣泛使用的幾種

新經(jīng)濟公司估值方法介紹

對新經(jīng)濟公司的估值分析是一個動態(tài)的過程。通常分為發(fā)行前（PRE－IPO）；初次發(fā)行（IPO）和二級市場（POST－IPO）三個階段。本文主要針對公司完成IPO之后，投資者在二級市場上使用的估值方法，亦即第三階段的估值方法進行討論。

新經(jīng)濟公司上市后，多種估值方法可以使用。包括常用的倍數(shù)分析法，定性分析法，比率分析法和倒推DCF方法等。

不存在活躍市場的金融工具，選用適當(dāng)?shù)墓乐导夹g(shù)確定公允價值

對不存在活躍市場報價的金融工具，應(yīng)當(dāng)通過運用合適的估值技術(shù)確定公允價值?？梢赃x用多種估值技術(shù)加以評估，選取最能反映在估值日公平交易中的可能采用的交易價格作為金融工具的公允價值。當(dāng)前，市場參與者普遍認同，且被以往市場實際交易價格驗證了的估值技術(shù)主要包括市場法、收益法和成本法等。市場法是指基于相似或可比的資產(chǎn)、負債或資產(chǎn)負債組合的市場交易價格以及其他相關(guān)信息確定公允價值的估值技術(shù)。具體方法有市場乘數(shù)法、矩陣定價法等，通過可比交易的金融工具報價得出相應(yīng)的市場系數(shù)，并依據(jù)被評估金融工具與其可比交易中金融工具之間的關(guān)系確定被評估金融工具的公允價值。收益法是指將多項未來金額折現(xiàn)成一項當(dāng)前金額的現(xiàn)值技術(shù)，通過選擇適當(dāng)?shù)氖袌稣郜F(xiàn)率將金融工具所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金凈流量折現(xiàn)得出當(dāng)前的公允價值，如Black—Scholes—Merton、二叉數(shù)等期權(quán)定價模型就常用于評估復(fù)雜的期權(quán)類金融衍生工具公允價值。ABS、MBS、可轉(zhuǎn)換債券、可贖回債券等含權(quán)債券以及掉期和期權(quán)類衍生產(chǎn)品在我國尚不存在活躍的交易市場，無法獲取市場報價，需要運用市場法和收益法，通過估值模型計算其公允價值。當(dāng)市場法和收益法所需要的參數(shù)都無法可靠獲得時，可考慮采用成本法，即用重置成本作為被評估對象的公允價值。

商業(yè)銀行特有的金融產(chǎn)品，單獨設(shè)計估值模型確定公允價值

為了爭奪市場優(yōu)勢，各商業(yè)銀行紛紛加快了金融創(chuàng)新的步伐，不斷推出與金融工具相結(jié)合的新產(chǎn)品以滿足客戶需求。商業(yè)銀行金融產(chǎn)品的創(chuàng)新主要在投資于金融工具資產(chǎn)組合的產(chǎn)品組成結(jié)構(gòu)和交易模式等方面，這類金融資產(chǎn)的估值需要根據(jù)具體的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和交易模式單獨設(shè)計適用的估值模型來確定其公允價值。例如，商業(yè)銀行發(fā)行的某些理財產(chǎn)品將募集的資金投資于基礎(chǔ)金融工具和嵌入衍生金融工具的組合，并且在會計確認時基礎(chǔ)工具和嵌入衍生工具無法拆分，在這種情況下，商業(yè)銀行就應(yīng)將所募集的資金視為結(jié)構(gòu)性存款，并直接指定為以公允價值計量且變動計入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)。其估值模型需要根據(jù)具體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，并結(jié)合基礎(chǔ)和衍生工具的基本估值模型進行設(shè)計。再如，某些代客的資產(chǎn)交易是客戶向分行提出交易需求，分行以內(nèi)部價格與總行進行交易，總行再與交易對手進行平盤的交易模式，這就需要對總分行設(shè)計一個統(tǒng)一的估值模型對相關(guān)交易產(chǎn)生的資產(chǎn)、負債和損益的公允價值進行估值。銀行特有的金融產(chǎn)品雖然在市場上沒有與之相同或相似的金融工具，既找不到市場報價，也不能直接運用傳統(tǒng)的估值模型，但其本質(zhì)都是基礎(chǔ)金融工具和衍生金融工具的結(jié)合，估值模型的設(shè)計也應(yīng)以基礎(chǔ)和衍生金融工具常用的估值模型為基礎(chǔ)。

本文作者：徐銳作者單位：財政部財政科學(xué)研究所

［摘要］國有資產(chǎn)按評估值定價存在嚴重的缺陷——資產(chǎn)的內(nèi)在價值本質(zhì)上是無法評估的。由會計的歷史成本計價原則導(dǎo)出的資產(chǎn)評估值往往使優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的內(nèi)在價值高于其評估值，國有資產(chǎn)在轉(zhuǎn)讓中流失；劣質(zhì)資產(chǎn)的內(nèi)在價值低于評估值，因而按評估值定價將無法實現(xiàn)轉(zhuǎn)讓，國有資產(chǎn)將在經(jīng)營性虧損中流失。但是，放棄評估值定價的實質(zhì)是在國有資本的所有者沒有設(shè)定保留價格的條件下，放棄對人的約束，由此將造成更大規(guī)模的國有資產(chǎn)流失。加快實現(xiàn)國有經(jīng)濟戰(zhàn)略性調(diào)整和國有資產(chǎn)保值增值的當(dāng)務(wù)之急是建立競爭性的國有資本退出市場。

［關(guān)鍵詞］非流通股；凈資產(chǎn)；證券市場

一、凈資產(chǎn)是非流通股定價的基礎(chǔ)

非流通股與非公開發(fā)行的股權(quán)的交易市場由于交易的大宗性和不連續(xù)性而不存在莊家和散戶，因而非流通股也就不會存在像流通股那樣的莊散博弈定價機制。那么股權(quán)在非公開股權(quán)市場上的定價是不是符合成熟市場中的股權(quán)定價一般理論呢？筆者認為答案是否定的。原因還是在于監(jiān)管當(dāng)局對公開的股票市場的發(fā)行管制，禁止非流通股拆細交易，因而廣大中小投資者被排除在非流通股交易之外，加之國有經(jīng)濟戰(zhàn)略性調(diào)整和國有資本與民營資本實力對比懸殊等原因形成了非公開股權(quán)市場上股權(quán)供給遠大于股權(quán)投資需求。

對國有資產(chǎn)定價而言，國資管理部門在國有股權(quán)委托人的虛擬性和人交易制度條件下不得不硬性規(guī)定國有股權(quán)定價的主要依據(jù)是凈資產(chǎn)價值。這一定價原則在國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓過程中因國家政策明文規(guī)定而成為唯一的定價基礎(chǔ)。并且，在國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓的示范效應(yīng)和股權(quán)價格聯(lián)動效應(yīng)作用下，使得凈資產(chǎn)定價原則成為風(fēng)險投資市場和企業(yè)并購市場上的非國有股權(quán)交易的定價基礎(chǔ)。

從國家國資委公布的相關(guān)規(guī)定來看，國資委對非上市國有企業(yè)改制中涉及的國有資產(chǎn)定價的意見是：“向非國有投資者轉(zhuǎn)讓國有產(chǎn)權(quán)的底價，或者以存量國有資產(chǎn)吸收非國有投資者投資時國有產(chǎn)權(quán)的折股價格，由依照有關(guān)規(guī)定批準(zhǔn)國有企業(yè)改制和轉(zhuǎn)讓國有產(chǎn)權(quán)的單位決定。底價的確定主要依據(jù)資產(chǎn)評估的結(jié)果，同時要考慮產(chǎn)權(quán)交易市場的供求狀況、同類資產(chǎn)的市場價格、職工安置、引進先進技術(shù)等因素”。國資委對上市公司的非流通定價的原則是：“上市公司國有股轉(zhuǎn)讓價格在不低于每股凈資產(chǎn)的基礎(chǔ)上，參考上市公司盈利能力和市場表現(xiàn)合理定價?！?/p>

摘要:近年來中國的資本市場日益壯大，股票市場更是首當(dāng)其沖，自2006年開始的新一輪牛市更是將市場人氣推至極點，然而伴隨著牛市一同到來的是人們對股市泡沫的爭論。面對風(fēng)云變幻的股市，人們又該如何預(yù)測股票的價格呢?本文借著這一問題，對投資學(xué)中的相對估值法和絕對估值法做一番簡單介紹，并結(jié)合實際案例來探討股票是如何估值的。

關(guān)鍵詞：相對估值法絕對估值法DDM市盈率市凈率

一、理論概述

對擬發(fā)行股票的合理估值是定價的基礎(chǔ)。通常的估值方法有兩大類：一類是相對估值法，另一類是絕對估值法。

1.相對估值法

相對估值法亦稱可比公司法，是指對股票進行估值時，對可比較的或者代表性的公司進行分析，尤其注意有著相似業(yè)務(wù)的公司的新近發(fā)行以及相似規(guī)模的其他新近的首次公開發(fā)行，以獲得估值基礎(chǔ)。主承銷商審查可比較的發(fā)行公司的初次定價和它們的二級市場表現(xiàn)，然后根據(jù)發(fā)行公司的特質(zhì)進行價格調(diào)整，為新股發(fā)行進行估價。在運用可比公司法時，可以采用比率指標(biāo)進行比較，比率指標(biāo)包括P/E(市盈率)、P/B(市凈率)、EV/EBITDA(企業(yè)價值與利息、所得稅、折舊、攤銷前收益的比率)等等。其中最常用的比率指標(biāo)是市盈率和市凈率。