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摘要資本市場(chǎng)效率在資本市場(chǎng)的不同發(fā)展階段其內(nèi)涵和外在表現(xiàn)均不同,我們不能照掇西方發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的效率定義來研完我國的資本市場(chǎng)效率。在當(dāng)前日益占主流的實(shí)證研究情況下,更應(yīng)明確資本市場(chǎng)效率的不同內(nèi)涵和表現(xiàn)形式,即信息觀、主體觀、層次觀、內(nèi)在效率與外在效率。

關(guān)鍵詞資本市場(chǎng)效率信息

益成為學(xué)術(shù)界的研究重點(diǎn),涌現(xiàn)出大量的實(shí)證文章,但多數(shù)學(xué)者均以西方傳統(tǒng)的市場(chǎng)有效性定義為基礎(chǔ)進(jìn)行實(shí)證,而缺乏對(duì)市場(chǎng)有效性內(nèi)涵的研究。本文從不同角度探討了資本市場(chǎng)有效性的內(nèi)涵,以求教于同行.

一、資本市場(chǎng)效率的信息觀

資本市場(chǎng)有效性理論最初起源于英國統(tǒng)計(jì)學(xué)家莫里斯•肯德爾,年的研究發(fā)現(xiàn)。他在研究股票價(jià)格波動(dòng)并試圖得出股票價(jià)格波動(dòng)的規(guī)律時(shí)得到了一個(gè)意外的結(jié)論股市似乎沒有任何規(guī)律可循,它就像“一個(gè)醉漢走步一樣,幾乎宛若機(jī)會(huì)之魔每周扔出一個(gè)隨機(jī)數(shù)字,把它加在目前的價(jià)格上,以此決定下一周的價(jià)格”。簡而言之,股票價(jià)格具有隨機(jī)游走的特點(diǎn),股票價(jià)格的變動(dòng)沒有任何規(guī)律可循。這一發(fā)現(xiàn)對(duì)當(dāng)時(shí)關(guān)于股票定價(jià)的王流經(jīng)驗(yàn)理論技術(shù)分析和基礎(chǔ)分析提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn),司付也為構(gòu)造一個(gè)更科學(xué)、本論文由整理提供更學(xué)術(shù)化的,也更規(guī)范的股票定價(jià)理論奠定了基礎(chǔ)。之后,許多西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)這。問題進(jìn)行了深入研究,從而建立了有效市場(chǎng)岌說,其中,托賓、威斯特和惕尼克、法瑪、詹森等人的觀點(diǎn)較有影響。

迄今為止,將股票市場(chǎng)效率理論發(fā)展得最為完善與嚴(yán)密的當(dāng)屬芝加哥大學(xué)教授法瑪•,他在研究中注意到有關(guān)股票市場(chǎng)效率的兩個(gè)關(guān)鍵問題一是關(guān)于股票價(jià)格和信息之間的關(guān)系,即信息的變化如何影響股價(jià)的變動(dòng)二是與股票價(jià)格有關(guān)的信息的種類,即不同的信息對(duì)股票價(jià)格的影響程度不同。法瑪認(rèn)為在股票市場(chǎng)上,信息的占有程度決定了投資者對(duì)股票的投資決策,由于市場(chǎng)上新信息的出現(xiàn)會(huì)不斷改變?nèi)藗儗?duì)股票價(jià)格的預(yù)期,這就促使投資者不斷地挖掘信息,一旦預(yù)期到價(jià)格的未來變化,投資者就會(huì)搶購或者拋售股票,使股票價(jià)格運(yùn)動(dòng)到一個(gè)合理的價(jià)位。由于新信息的出現(xiàn)是不可預(yù)期的,因而股票價(jià)格呈現(xiàn)出連續(xù)的隨機(jī)波動(dòng),最后使得現(xiàn)在的股票價(jià)格包含了所有可以獲得的信息。而按照股票市場(chǎng)公平、公正、公開的交易原則,信息對(duì)每一個(gè)投資者都是均等的,所以任何投資者都不可能獲得超額利潤,這樣的市場(chǎng)稱為有效率的市場(chǎng)。

對(duì)于法瑪所提到的第一個(gè)問題,簡單來說就是如果證券價(jià)格已充分、及時(shí)、準(zhǔn)確地反映了所有相關(guān)和適用的信息,從而成為證券內(nèi)在價(jià)值的最適反映,這樣的證券市場(chǎng)就是有效率的。如果信息在市場(chǎng)上傳播較慢,信息未被及時(shí)、合理地體現(xiàn)在證券價(jià)格之中,價(jià)格就會(huì)背離基于真實(shí)信息的價(jià)值,這樣的證券市場(chǎng)就是缺乏效率的。

法瑪提出的第二個(gè)問題,簡單來看就是信息集所包含的信息內(nèi)容不同,市場(chǎng)的效率形式也必將不同。對(duì)此,法瑪根據(jù)各種信息對(duì)股票價(jià)格影響程度的不同將與股票價(jià)格有關(guān)的信息劃分為三類歷史信息、公開信息和所有信息包括未公開的內(nèi)幕信息。此后,哈里•羅伯特••,據(jù)此將股票市場(chǎng)效率分為氣種形式弱型效率市場(chǎng)、半強(qiáng)型效率市場(chǎng)和強(qiáng)型效率市場(chǎng)。由于這種按信息集分類的方法反映了用以檢驗(yàn)市場(chǎng)有效性的信息集的獲取成本,這種分類模式一直延用至今。

二、外在效率與內(nèi)在效率

本質(zhì)上,資本市場(chǎng)效率指的是資本市場(chǎng)調(diào)節(jié)和分配資金的效率,即資本市場(chǎng)能否將資金這種稀缺資源分配到最能有效使用資金的企業(yè)。其效率體現(xiàn)在兩個(gè)方面外在效率和內(nèi)在效率。

所謂外在效率,是指資本市場(chǎng)的資金配置效率,即市場(chǎng)上證券的價(jià)格是否能根據(jù)有關(guān)信息做出及時(shí)、快速的反映,它反映了證券市場(chǎng)調(diào)節(jié)和分配資金的效率。一個(gè)富有效率的證券市場(chǎng),證券的價(jià)格本論文由整理提供能充分地反映所有的有關(guān)信息,并根據(jù)新的信息做出迅速地調(diào)整,因此,證券的市場(chǎng)價(jià)格能夠成為資金配置的信號(hào)。反之,可以說資本市場(chǎng)的外在效率低。在實(shí)際資本市場(chǎng)上,有兩個(gè)衡量證券市場(chǎng)是否其有外在效率的直接標(biāo)志,誣是價(jià)格是否能夠自由地根據(jù)有關(guān)信息而調(diào)整二是證券的有關(guān)信息是否能充分地披露和均勻地分布,使每一個(gè)投資者在同一時(shí)間內(nèi)得到等質(zhì)等量的信息。顯然,價(jià)格的變動(dòng)方式和信息的完整性、時(shí)效性影響著資本市場(chǎng)的外在效率。如果證券價(jià)格被人為地操縱,或者證券的有關(guān)信息沒有充分地披露和均勻地分布,或者二者兼而有之,則證券市場(chǎng)就會(huì)誤導(dǎo)資金的配置。

所謂內(nèi)在效率是指資本市場(chǎng)的交易營運(yùn)效率,即證券市場(chǎng)能否在最短時(shí)間和以最低的交易費(fèi)川為交易者完成一筆交易,它反映了資本市場(chǎng)的組織功能和服務(wù)功能的效率。由此可見,有兩個(gè)指標(biāo)可以衡量證券市場(chǎng)的內(nèi)在___________效率,一是每筆交易所需的時(shí)間,二是侮筆交易所需的費(fèi)用或者交易費(fèi)率。顯然,交易時(shí)間和交易費(fèi)用決定了資本市場(chǎng)的流動(dòng)性,如果每筆交易時(shí)問長或者交易費(fèi)川高,或者二者兼有,則證券的交易就會(huì)受阻,從而影響投資者根據(jù)信息改變投資組合的速度能力,進(jìn)而影響市場(chǎng)的外在效率。

資本市場(chǎng)的外在效率是資本市場(chǎng)得以存在和發(fā)展的荃礎(chǔ),而資本市場(chǎng)的內(nèi)在效率是資本市場(chǎng)功能得以發(fā)揮的前提。

三、資本市場(chǎng)效率的主體觀

資本市場(chǎng)效率在不同的主體看來其內(nèi)涵是不同的,這是由不同主體的日標(biāo)趨向決定的。政府作為資本市場(chǎng)的參與者和國家的宏觀管理者,其日標(biāo)是維持國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)、健康發(fā)展,保證公平竟?fàn)?不斷提高全民的生活水平。資本市場(chǎng)在政府眼一樸更多地體現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)參與和調(diào)控的場(chǎng)所與手段。因此,在政府看來,只要資本市場(chǎng)能夠滿足政府的經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求,它就是有效的。在我國當(dāng)前來看,只要資本市場(chǎng)能夠滿足實(shí)現(xiàn)國有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性重組的目標(biāo),即通過資本市場(chǎng)改變國有企業(yè)的單一主體地位,實(shí)現(xiàn)籌資渠道的多元化,借助資本市場(chǎng)推進(jìn)企業(yè)間的并購、重組,組建具有國際競(jìng)爭力的企業(yè)集團(tuán)等等,資本市場(chǎng)就是有效率的。為了達(dá)到政府的目標(biāo),要求政府要通過立法的手段來保證市場(chǎng)的健康發(fā)展,保證證券市場(chǎng)參與者的公平交易和利益。由此可見,政府既關(guān)心資本一卜場(chǎng)的外在效率,一也關(guān)心市場(chǎng)的內(nèi)在效率。投資者作為資本市場(chǎng)的參與者,其目的在于通過投資增加和積累財(cái)富,他們要求資本市場(chǎng)能夠?qū)Σ煌墓善苯o出合理的定價(jià),減少市場(chǎng)價(jià)格的人為操縱,從而有利于其做出合理的投資決策或者投資組合。因此,投資者認(rèn)為的市場(chǎng)效率表現(xiàn)為股票價(jià)格合理地反映了公司的實(shí)際價(jià)值市場(chǎng)信息和各股票投資價(jià)值的信息是可以低成本、公平獲取的不存在非理性的人為操縱,擾亂市場(chǎng)的自主定價(jià)機(jī)制市場(chǎng)交易及時(shí),交易成本較低。超級(jí)秘書網(wǎng)

企業(yè)作為市場(chǎng)流通證券的發(fā)行者和投資者,它既有籌資者的身份,又有投資者的身份。作為籌資者,其關(guān)心的是市場(chǎng)是否有充足的資本供給,能否接受其證券的發(fā)行市場(chǎng)能否對(duì)其發(fā)行的證券給出合理的定價(jià),以不斷地吸引投資者,從而拓寬籌資的渠道。因此,在作為籌資者的企業(yè)看來資本市場(chǎng)的效率主要體現(xiàn)為一級(jí)市場(chǎng)的選擇效率和定價(jià)效率。作為投資者的企業(yè)看來,更多地關(guān)注二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)效率,以便提高其投資、并購、出售的效率。由上可以看出,不同的主體對(duì)資本市場(chǎng)的效率理解是不同的,但從表現(xiàn)形式來看,其核心仍舊是內(nèi)在效率與外在效率問題。

四、資本市場(chǎng)效率的層次觀

資本市場(chǎng)的層次不同,其效率的內(nèi)涵也應(yīng)不同。發(fā)行市場(chǎng)效率主要表現(xiàn)為對(duì)公司的選擇效率和定價(jià)效率,即能否把不合適的公司排除在資本市場(chǎng)之外,能否對(duì)不同質(zhì)量的公司證券給出區(qū)別定價(jià)。二級(jí)市場(chǎng)效率主要表現(xiàn)為流通證券的定價(jià)效率、信息披露的監(jiān)管效率和對(duì)不符合要求的公司的退市淘汰效率。由上可以看出,資本市場(chǎng)效率的內(nèi)涵存在著不同的內(nèi)涵與表現(xiàn)形式,對(duì)于處于初步發(fā)展階段的資本場(chǎng)的我國來講,應(yīng)更多地研究資本市場(chǎng)的內(nèi)在效率、發(fā)行市場(chǎng)的選擇效率和流通市場(chǎng)的監(jiān)管效率,通過實(shí)證研究評(píng)價(jià)資本市本論文由整理提供場(chǎng)的效率狀況,為加強(qiáng)和改進(jìn)資本市場(chǎng)監(jiān)管提供依據(jù)。

參考文獻(xiàn)

」龍小波,吳敏文證券市場(chǎng)有效性理論與中國證券市場(chǎng)有效性實(shí)證檢驗(yàn)

【金融研究,,一曰王春生中國資本市場(chǎng)效率問題研究月學(xué)術(shù)研究,,吳世農(nóng)我國證券市場(chǎng)效率添析經(jīng)濟(jì)研究,,科羅斯••瓦茨,杰羅爾德••齊默爾曼實(shí)證會(huì)計(jì)理論叨大連東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社,一