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一、人力資本理論

新古典理論認(rèn)為：發(fā)展中國(guó)家的資本／勞動(dòng)比率遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于發(fā)達(dá)國(guó)家，即發(fā)展中國(guó)家資本的邊際產(chǎn)品要高于發(fā)達(dá)國(guó)家，因此資本的合理流向應(yīng)從發(fā)達(dá)國(guó)家到發(fā)展中國(guó)家，從而現(xiàn)實(shí)世界中發(fā)展中國(guó)家的資本外逃現(xiàn)象無(wú)法在這一理論框架下得到滿意的解釋。對(duì)此，盧卡斯（Lucas，1990）認(rèn)為：新古典理論忽略了國(guó)家與國(guó)家之間勞動(dòng)者的質(zhì)量差異。因?yàn)榘l(fā)達(dá)國(guó)家的勞動(dòng)中可能含有大量的發(fā)展中國(guó)家所無(wú)法比擬的人力資本因素，如根據(jù)克魯伊格（Krueger，1968）的測(cè)算，美國(guó)或加拿大一個(gè)工人的生產(chǎn)力大約相當(dāng)于印度或加納五個(gè)工人的生產(chǎn)力。所以說(shuō)，發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)家的資本／勞動(dòng)比率的差異并不完全象新古典理論假設(shè)的那樣，發(fā)達(dá)國(guó)家的資本邊際報(bào)酬仍有可能高于發(fā)展中國(guó)家，這就為資本由發(fā)展中國(guó)家流向發(fā)達(dá)國(guó)家提供了一種理論上的解釋。

二、資產(chǎn)組合理論

資產(chǎn)組合理論是解釋投資行為最傳統(tǒng)的理論之一。資本外逃作為投資者國(guó)際投資組合的一個(gè)組成部分，顯然具有“趨利避險(xiǎn)”的主要特征，因此有很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家用資產(chǎn)組合理論來(lái)解釋資本外逃現(xiàn)象。它的基本原理是：一國(guó)居民在一定風(fēng)險(xiǎn)條件約束下最大化其預(yù)期收益，或者在一定預(yù)期收益條件下最小化其風(fēng)險(xiǎn)水平，即：居民在風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)之間進(jìn)行取舍，將其總財(cái)富在國(guó)內(nèi)資產(chǎn)和國(guó)外資產(chǎn)（資本外逃）之間進(jìn)行合理的分配。

卡廷頓用資產(chǎn)組合理論的分析方法對(duì)墨西哥、阿根廷、烏拉圭和委內(nèi)瑞拉的資本外逃作了研究，并最后得出了回歸模型，模型中包括4個(gè)主要的解釋變量：國(guó)外利率（＋）、預(yù)期的匯率貶值率（＋）、通脹率（＋）以及外債流入（＋），外債流入在這里作為資本外逃主要的資金來(lái)源推動(dòng)了資本外逃的發(fā)生。

科恩薩（Conesa，1987）的模型則使用了6個(gè)解釋變量，其中3個(gè)與卡廷頓的相同，不同的是他用政府外債水平和儲(chǔ)備水平來(lái)衡量預(yù)期的匯率貶值率，并引入兩個(gè)新的變量來(lái)衡量國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)水平：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度（－）和財(cái)政赤字（＋）。另外，他用真實(shí)收入（＋）取代外債流入作為資本外逃的資金來(lái)源。

為了充分揭示資本外逃的本性——隱蔽性和違規(guī)性，沃爾特（Walter，1985）在他的模型中又引入了一個(gè)新的因素，即保密性。這種“保密性”是有價(jià)值的，因?yàn)橥顿Y者為了從事保密性交易（資本外逃），必須付出一定的代價(jià)：或者獲取低一些的回報(bào)，因?yàn)橥顿Y者需為這種“保密性”支付一個(gè)附加的價(jià)格；或者面臨高一些的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)楦叩谋Ｃ苄钥赡苁雇顿Y者無(wú)法得到那些通常情況下用來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)的工具。所以沃爾特得出了與傳統(tǒng)的資產(chǎn)組合理論略有不同的結(jié)論，他認(rèn)為從事資本外逃的投資者是在三種因素之間進(jìn)行取舍，即：資產(chǎn)的預(yù)期收益、風(fēng)險(xiǎn)和保密性以實(shí)現(xiàn)其最優(yōu)的風(fēng)險(xiǎn)、回報(bào)及保密性組合。

三、總體投資環(huán)境理論

“總體投資環(huán)境理論”是在80年代初拉美國(guó)家爆發(fā)大規(guī)模債務(wù)危機(jī)之后興起的一種理論。當(dāng)時(shí)這些國(guó)家普遍由于政府宏觀經(jīng)濟(jì)政策的失誤造成了國(guó)內(nèi)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退、匯率高估、通貨膨脹和財(cái)政赤字等問(wèn)題，使得國(guó)內(nèi)的投資風(fēng)險(xiǎn)急劇升高，居民對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)失去了信心，紛紛采取各種渠道將資本轉(zhuǎn)移至國(guó)外—他們認(rèn)為是相對(duì)安全的地方。因此國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)建設(shè)所需的大量資金只能靠政府部門(mén)大量舉借外債來(lái)彌補(bǔ)，而外債的增加又增大了居民對(duì)政府未來(lái)通過(guò)征稅來(lái)還債的預(yù)期，從而進(jìn)一步惡化了國(guó)內(nèi)的投資環(huán)境，增加了國(guó)內(nèi)的投資風(fēng)險(xiǎn)，最終形成資本外逃和舉借外債互相刺激和助長(zhǎng)的惡性循環(huán)。此外，由于這些經(jīng)濟(jì)基本因素會(huì)同時(shí)降低居民和非居民對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)的信心，所以此類(lèi)資本外逃是單向的，也可稱(chēng)之為“真實(shí)性的”資本外逃，它對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)所產(chǎn)生的負(fù)面影響十分嚴(yán)重。

多恩布什（Dornbusch，1985）認(rèn)為有三種因素：匯率過(guò)度高估、經(jīng)常項(xiàng)目或資本項(xiàng)目的自由兌換和政府部門(mén)似乎無(wú)節(jié)制的對(duì)外融資共同刺激了資本外逃的發(fā)生。

多利（Dooley，1986）則著重研究了一國(guó)政府施于本國(guó)資產(chǎn)持有者身上的顯性或隱性的“稅收”對(duì)資本外逃的影響，他的模型中有三個(gè)解釋變量：通脹、金融壓制和國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)。

四、公共資本理論

我們已經(jīng)知道，當(dāng)產(chǎn)權(quán)沒(méi)有得到很好地界定，或者沒(méi)有得到很好地實(shí)施時(shí)，就會(huì)發(fā)生“公共地的悲劇”，這也就是說(shuō)，公共產(chǎn)權(quán)總是會(huì)導(dǎo)致過(guò)高的消費(fèi)和過(guò)低的投資。托內(nèi)爾和韋拉斯科（Tornell＆Velasco，1992）認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家中的公共產(chǎn)權(quán)問(wèn)題尤其嚴(yán)重，主要表現(xiàn)有這樣幾個(gè)方面：（1）徹底沒(méi)收，或者說(shuō)充公；（2）偷竊；（3）每個(gè)利益集團(tuán)都有能力從政府那里“抽取”它所想要的轉(zhuǎn)移（transfer），并且因?yàn)檎恳黄诒仨毱胶馄漕A(yù)算，于是這種轉(zhuǎn)移會(huì)導(dǎo)致政府對(duì)國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)加大征稅力度。由此可見(jiàn)，這種“抽取”轉(zhuǎn)移的力量就通過(guò)政府的預(yù)算約束賦與了每個(gè)利益集團(tuán)對(duì)其它集團(tuán)資產(chǎn)的公共產(chǎn)權(quán)。正是由于發(fā)展中國(guó)家的私人產(chǎn)權(quán)無(wú)法得到很好的保護(hù)，各個(gè)利益集團(tuán)都擔(dān)心其國(guó)內(nèi)投資的收益被其它利益集團(tuán)所“挪用”，從而傾向于將其資本轉(zhuǎn)移至國(guó)外某些私人產(chǎn)權(quán)保護(hù)程度相對(duì)較高的地方。

在托內(nèi)爾和韋拉斯科的博奕模型中有兩種技術(shù)：一種具有公共產(chǎn)權(quán)，它代表發(fā)展中國(guó)家的國(guó)內(nèi)資產(chǎn)；另一種是私人產(chǎn)權(quán)，它受到較好的保護(hù)，代表的是國(guó)外資產(chǎn)。模型的結(jié)論主要有三個(gè)：

首先，資本外逃的存在并不意味著放開(kāi)資本賬戶必然會(huì)降低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和社會(huì)福利。因?yàn)閲?guó)外資產(chǎn)的收益率為國(guó)內(nèi)公共產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)的收益率設(shè)置了一個(gè)下限，并為“挪用率（appropriationrate）”設(shè)置了一個(gè)上限。一方面，如果國(guó)外資產(chǎn)的收益率足夠高，就會(huì)作為對(duì)競(jìng)爭(zhēng)性利益集團(tuán)的懲戒工具，從而降低國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的挪用率，增加國(guó)內(nèi)資本積累，改善這種“公共地的悲劇”，并提高居民的社會(huì)福利。但另一方面，如果國(guó)外資產(chǎn)的收益率過(guò)低，就會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤的資產(chǎn)配置和福利損失。

其次，資本的實(shí)物生產(chǎn)力（physicalproductivity）越高，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就會(huì)越低。這是因?yàn)樵诠伯a(chǎn)權(quán)存在的情況下，資本的生產(chǎn)力越高，國(guó)內(nèi)利益集團(tuán)的貪婪程度（voracity）就會(huì)有更大比例地增長(zhǎng)。這個(gè)結(jié)論與阿根廷和朝鮮的實(shí)際情況不謀而合：阿根廷與朝鮮相比有相對(duì)“富?！钡馁Y源，但同時(shí)其國(guó)內(nèi)的資本外逃也要相對(duì)嚴(yán)重的多。

五、差別待遇理論

萊塞德和威廉姆森提出的“差別待遇理論”對(duì)由于一國(guó)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)居民與非居民實(shí)施的差別待遇所引致的雙向資本流動(dòng)進(jìn)行了分析和探討。他們認(rèn)為：除了一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)基本因素之外，發(fā)展中國(guó)家某些岐視性的宏觀經(jīng)濟(jì)和管理政策，如對(duì)居民與非居民征收的差別稅收（顯性和隱性的）、實(shí)施的差別擔(dān)保、不同的利率上限規(guī)定以及居民與非居民可獲得的資產(chǎn)名目不同和能夠擁有外幣資產(chǎn)的難易程度不同、并規(guī)定危機(jī)發(fā)生時(shí)居民的要求權(quán)從屬于非居民的要求權(quán)等，都可能造成居民和非居民面臨非對(duì)稱(chēng)的風(fēng)險(xiǎn)，即：居民在國(guó)內(nèi)的投資風(fēng)險(xiǎn)要高于非居民，從而一方面導(dǎo)致國(guó)內(nèi)居民的資本外逃，因?yàn)樗麄円庾R(shí)到國(guó)外資產(chǎn)經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益要高于國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的稅后收益；同時(shí)另一方面又能吸引非居民的投資資本流入。事實(shí)上，很多此類(lèi)非居民的資本流入只是居民為了享受政府對(duì)非居民資本流入的優(yōu)惠待遇而先將資本采取種種渠道流出去，然后再以非居民的身份流回國(guó)內(nèi)。所以由于國(guó)內(nèi)差別待遇所導(dǎo)致的此類(lèi)資本外逃中有相當(dāng)大一部分可稱(chēng)之為“過(guò)渡性的”資本外逃。

在“差別待遇理論”的框架下，多利和克雷澤（Dooley＆Kletzer）于1994年提出一個(gè)簡(jiǎn)單的公共融資模型，將這種雙向的資本流動(dòng)解釋為由于私人對(duì)國(guó)內(nèi)岐視性政策的國(guó)際套利行為所導(dǎo)致的結(jié)果。該模型強(qiáng)調(diào)了政府采取岐視性政策的作用以及居民能夠避免這些政策對(duì)他們所持資產(chǎn)的凈收益產(chǎn)生影響的可能性，也即資本外逃發(fā)生的可能性。模型的核心觀點(diǎn)如下所示：

（1）造成這種差別待遇的稅收可能只是“預(yù)期”的，而不是“法定”的，如在很多發(fā)展中國(guó)家中，居民只能持有國(guó)內(nèi)銀行中的本幣存款，而本幣存款要受儲(chǔ)備金要求的支配，并且面臨著潛在的通脹風(fēng)險(xiǎn)；非居民則可以持有國(guó)內(nèi)銀行中的外幣存款，且不要求其持有無(wú)息的儲(chǔ)備金。因此，非居民對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的要求權(quán)會(huì)有更高的預(yù)期稅后收益。

（2）通常來(lái)講，按收益來(lái)源地屬性（source—based）征收的資本收益稅增加會(huì)引起凈的資本流出；而按居民屬性（residence—based）征收的資本收益稅增加會(huì)引起凈的資本流入；同時(shí)按兩種屬性征稅，則毛（gross）的資本流出等于凈的資本流出。

（3）發(fā)展中國(guó)家的私人中介和非金融公司通常在政府顯性或隱性的擔(dān)保下從國(guó)外借款，盡管目前顯性的政府擔(dān)保似乎已經(jīng)不明顯了，但隱性擔(dān)保仍比較普遍。比如，在建立其維持固定或管理匯率制的信譽(yù)度時(shí)，政府事實(shí)上為投資于本幣資產(chǎn)的投資者提供了一個(gè)匯率擔(dān)保。此外，國(guó)內(nèi)非金融公司一般都對(duì)國(guó)內(nèi)銀行有大量負(fù)債，當(dāng)非居民債權(quán)人想撤出時(shí)，這些公司會(huì)向銀行提出要求，并通常會(huì)從中取得信貸，因?yàn)槿绻y行拒絕他們的要求，會(huì)對(duì)銀行現(xiàn)有的對(duì)國(guó)內(nèi)公司要求權(quán)的市值造成損害，國(guó)內(nèi)銀行體系的償付能力也會(huì)產(chǎn)生問(wèn)題。換句話說(shuō)，政府為私人償還外債提供了一種事實(shí)上的補(bǔ)貼，這種補(bǔ)貼對(duì)政府來(lái)講是一種偶然性的負(fù)債。

由于在政府擔(dān)保下，國(guó)內(nèi)的私人部門(mén)只在投資收益分布的“上端（uppertail）”獲取收益，從而產(chǎn)生了一種負(fù)面效應(yīng)，即：他們將更多地傾向于對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目進(jìn)行投資。這時(shí)如果缺乏對(duì)國(guó)內(nèi)投資者行為的有效監(jiān)督，國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄者就會(huì)預(yù)期：外債增加會(huì)導(dǎo)致將來(lái)更高的稅率。因?yàn)楫?dāng)國(guó)內(nèi)私人部門(mén)通過(guò)選擇高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目最大化其預(yù)期收益時(shí)，政府將有更大的可能性承擔(dān)這種偶然性的負(fù)債，而當(dāng)這種負(fù)債積累到一定程度，面臨過(guò)大還本付息壓力的政府就極有可能提高稅收。產(chǎn)生這種預(yù)期的居民因此就選擇了將資本轉(zhuǎn)移至國(guó)外來(lái)逃避未來(lái)可能增加的稅收。

（4）公共融資問(wèn)題的產(chǎn)生是由于：一方面居民不斷積累其國(guó)外資產(chǎn)；另一方面又不為公共部門(mén)償還外債提供外匯收入。對(duì)資本流出實(shí)行嚴(yán)格的管制能從一定程度上幫助政府解決公共融資問(wèn)題。

（5）資本外逃增加了國(guó)外金融中介中的資本存量，而金融市場(chǎng)的不完備性又決定了各國(guó)的金融中介都更愿意在本國(guó)投資，所以資本外逃就不可避免地會(huì)導(dǎo)致國(guó)外資本存量的增加和國(guó)內(nèi)資本存量的減少。

（6）發(fā)展中國(guó)家金融中介的信貸選擇通常受到很強(qiáng)的政府干預(yù)，因此效率很低，而國(guó)外的金融中介效率相對(duì)較高，因此如果它們能克服信息成本等問(wèn)題，成功地進(jìn)入發(fā)展中國(guó)家的信貸市場(chǎng)，就會(huì)從一定程度上推動(dòng)發(fā)展中國(guó)家國(guó)內(nèi)投資效率的提高。從這個(gè)意義上講，資本外逃會(huì)產(chǎn)生一定的正面效應(yīng)。

六、收入效應(yīng)理論

科拉克和約肯（Clark＆Jokung，1998）對(duì)“收入效應(yīng)”在雙向資本流動(dòng)中的作用機(jī)制進(jìn)行了探討。他們認(rèn)為，當(dāng)絕對(duì)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避度遞減時(shí)，投資者的投資項(xiàng)目排位會(huì)依賴(lài)于其收入水平而發(fā)生變化，這也就說(shuō)明了跨境資本流動(dòng)類(lèi)型的國(guó)家差異。在他們的模型中有兩個(gè)國(guó)家和兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)：一個(gè)國(guó)家代表發(fā)展中國(guó)家，其居民投資者的收入為w；另一個(gè)國(guó)家代表發(fā)達(dá)國(guó)家，其居民投資者的收入為w''''。一類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)關(guān)于投資收益，由于模型假設(shè)兩國(guó)資產(chǎn)收益的概率分布完全相同，即：r＝r''''，所以這類(lèi)

風(fēng)險(xiǎn)對(duì)兩國(guó)投資者來(lái)講也是相同的；另一類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)即是所謂的“政治風(fēng)險(xiǎn)e”，假設(shè)它只存在于發(fā)展中國(guó)家。此外，模型還假設(shè)兩國(guó)投資者具有相同的效用函數(shù)u，并且u滿足絕對(duì)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避度遞減的要求，這是收入效應(yīng)理論中很重要的一個(gè)假定條件。

首先不考慮資產(chǎn)投資組合多樣化（diversification）的效應(yīng)，模型得出了以下三個(gè)結(jié)論：

（1）如果不考慮收入效應(yīng)，即兩國(guó)居民的收入相等（w＝w''''），也沒(méi)有多風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題存在，即兩國(guó)居民都只面臨著相同的投資收益風(fēng)險(xiǎn)，則：E[u（wr）]＝E[u（wr''''）]，這時(shí)兩國(guó)之間沒(méi)有跨境資本流動(dòng)的發(fā)生。

（2）如果不考慮收入效應(yīng)，但發(fā)展中國(guó)家存在有第二類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)，即政治風(fēng)險(xiǎn)e，則：E[u（wr，e）]〈E[u（wr''''）]

這時(shí)資本將由發(fā)展中國(guó)家流向發(fā)達(dá)國(guó)家，并且表現(xiàn)為單向的資本外逃，因?yàn)榘l(fā)達(dá)國(guó)家的資產(chǎn)更安全。

（3）如果既考慮收入效應(yīng)的影響，即w〈w''''，發(fā)展中國(guó)家也存在有第二類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)，即政治風(fēng)險(xiǎn)e，則有w＊滿足下式：E[u（w＊r，e）]＝E[u（w＊r''''）]，并且當(dāng)：w〈w＊時(shí)，E[u（wr，e）]〈E[u（wr''''）]，即發(fā)展中國(guó)家會(huì)出現(xiàn)資本外逃的現(xiàn)象：w''''〉w＊時(shí)，E[u（w''''r，e）]〉E[u（w''''r''''）]，即發(fā)達(dá)國(guó)家的資本會(huì)流向發(fā)展中國(guó)家。

這也就是說(shuō)，當(dāng)考慮到兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)和收入效應(yīng)的影響時(shí)，會(huì)出現(xiàn)發(fā)展中國(guó)家資本外逃與外資流入同時(shí)并存的局面。

以上討論假定兩國(guó)居民有類(lèi)似的偏好，由于各自的收入水平?jīng)Q定，分別都愿意持有對(duì)方的資產(chǎn)。另外它還隱含有一個(gè)很極端的假定，即沒(méi)有考慮資產(chǎn)組合多樣化（diversification）的效應(yīng)。因此，科拉克和約肯又推出了兩國(guó)居民最優(yōu)的富國(guó)資產(chǎn)持有量a＊，以及滿足0〈a＊〈1的條件，并得出結(jié)論：

（1）如果不考慮收入效應(yīng)，兩國(guó)居民會(huì)選擇相同的a＊；（2）如果考慮收入效應(yīng)，兩國(guó)居民會(huì)選擇不同的a＊，即當(dāng)w≠w''''時(shí)，a＊≠a''''＊；（3）政府可以通過(guò)降低e的期望值，或改變e的分布，或兩種方法結(jié)合進(jìn)行來(lái)改變e的結(jié)果，進(jìn)而改變兩國(guó)居民投資者最優(yōu)的投資組合比例，如果使得：a＊↑＆a''''＊↑，則兩國(guó)投資者都愿意持有富國(guó)資產(chǎn)，這即是單向資本外逃。如果由于收入效應(yīng)的存在，使得：a＊↑＆a''''＊↓，則窮國(guó)的投資者愿意持有富國(guó)資產(chǎn)，同時(shí)富國(guó)的投資者也愿意持有窮國(guó)的資產(chǎn)，這即是我們所說(shuō)的雙向資本流動(dòng)。

收入效應(yīng)理論盡管從表面上看來(lái)是從微觀角度，也是非政策的角度來(lái)解釋雙向資本流動(dòng)的現(xiàn)象，但事實(shí)上它并沒(méi)有完全否定政府的作用，在這里政府是通過(guò)影響政治風(fēng)險(xiǎn)e的分布對(duì)資本外逃產(chǎn)生影響。

上述理論和模型從不同角度對(duì)發(fā)展中國(guó)家的資本外逃作了解釋?zhuān)鼈儾⒉皇窍嗷ヌ娲年P(guān)系，而是一個(gè)相輔相成、相互補(bǔ)充的關(guān)系。因?yàn)橘Y本外逃是一個(gè)非常復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，它是由很多綜合性的因素共同推動(dòng)的結(jié)果。值得注意的是，政府的宏觀經(jīng)濟(jì)政策在其中起到了至關(guān)重要的作用。

【責(zé)任編輯】香伶

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