投資組合理論
前言：想要寫出一篇令人眼前一亮的文章嗎？我們特意為您整理了5篇投資組合理論范文，相信會(huì)為您的寫作帶來(lái)幫助，發(fā)現(xiàn)更多的寫作思路和靈感。
投資組合理論范文第1篇
Markovitz(1952)指出具有最大期望收益率的資產(chǎn)組合不一定具有最小風(fēng)險(xiǎn),它們之間應(yīng)該存在一個(gè)比率。Markovitz假定投資者追求期望效用最大化,并具有VonNeumann-Morgenstern意義上的二次期望效用函數(shù)。Markowitz提出的投資組合理論的前提假設(shè)是:投資者有恒定不變的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度,對(duì)證券的“信念”或主觀意愿的概率是一樣的,同時(shí)將資產(chǎn)看成一個(gè)整體,在區(qū)分有效組合和無(wú)效組合基礎(chǔ)上,提出了“有效邊界”(efficientfrontier)這一概念,因此,運(yùn)用統(tǒng)計(jì)分析和證券分析,通過(guò)組合,證券的期望值、方差、協(xié)方差就能評(píng)估出來(lái)了。以投資組合在給定收益率水平條件下實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)最小化為例,運(yùn)用二次規(guī)劃模型刻畫為:
給定資產(chǎn)組合的期望收益率E(r),投資者為了使風(fēng)險(xiǎn)σ2最小,所要選擇的就是在各種資產(chǎn)上的投資比重wi。在有效邊界圖上,揭示出了風(fēng)險(xiǎn)對(duì)資產(chǎn)定價(jià)的關(guān)系是一個(gè)非線性關(guān)系。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)厭惡的假定,較大的風(fēng)險(xiǎn)要求更高的收益率。
Markovitz的資產(chǎn)組合選擇理論奠定了現(xiàn)代金融學(xué)、投資學(xué)乃至財(cái)務(wù)管理學(xué)的一個(gè)重要理論基礎(chǔ),當(dāng)然也標(biāo)志著現(xiàn)代金融理論的開端。其最重要的貢獻(xiàn)是對(duì)單個(gè)證券的風(fēng)險(xiǎn)以及它在組合中對(duì)整體風(fēng)險(xiǎn)的影響進(jìn)行了區(qū)分。他指出,投資者在試圖減少組合風(fēng)險(xiǎn)時(shí),僅僅投資于多種證券是不夠的,還必須注意要避免投資于那些具有高度相關(guān)性(即高協(xié)方差)的資產(chǎn)。不過(guò),Markovitz并沒(méi)有解決個(gè)體投資者的投資決策問(wèn)題,即投資者是如何決定持有何種有效合的。
Markovitz的均值-方差模型，要求計(jì)算組合內(nèi)的每一種資產(chǎn)收益率的均值、方差以及收益率之間的相關(guān)系數(shù),因此計(jì)算量非常大。
1.2Sharpe的“資本資產(chǎn)定價(jià)”投資組合理論
鑒于Markovitz的“均值-方差”理論計(jì)算繁雜之不足,斯坦福大學(xué)教授WilliamSharpe設(shè)想以犧牲評(píng)價(jià)精度來(lái)簡(jiǎn)化有效投資組合的運(yùn)算,提出了通過(guò)分析股票收益與股市指數(shù)收益之間存在的函數(shù)關(guān)系來(lái)確定有效的投資組合。在此基礎(chǔ)上建立的模型又叫單指數(shù)模型。其主要思想是：股票價(jià)格由于某共同因素的作用而有規(guī)律地上升或下跌。這樣股票i的收益與某一指數(shù)有關(guān),可表示為如下線性方程形式:
數(shù),而Sharpe的模型則只需估計(jì)303個(gè)參數(shù)。估計(jì)Sharpe模型中參數(shù)最通行的方法是利用歷史收益，用回歸的方法來(lái)估計(jì)參數(shù)。
Sharpe的單指數(shù)模型大大減少了需要估計(jì)的參數(shù)數(shù)量，并可相對(duì)容易地導(dǎo)出有效集，而且避開了有關(guān)滿秩解的技術(shù)難點(diǎn)。但若模型的假設(shè)與實(shí)際數(shù)據(jù)不相符（例如，單指數(shù)模型將股票收益的不確定性簡(jiǎn)單地分為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)就與真實(shí)世界的不確定性來(lái)源有距離的），那么計(jì)算的簡(jiǎn)便性將以不甚精確的結(jié)果為代價(jià)。
2資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)
CAPM建立了單個(gè)證券的收益與市場(chǎng)資產(chǎn)組合收益之間的數(shù)量關(guān)系,而(1)式中的反映了這種關(guān)系程度的大小。證券市場(chǎng)中不同證券所具有的不同系數(shù)正反映了各種證券的收益結(jié)構(gòu)。
CAPM十分重要,因?yàn)樗遣淮_定條件下資產(chǎn)定價(jià)的第一個(gè)均衡模型。它產(chǎn)生了大量的理論和應(yīng)用文獻(xiàn),前者旨在放松支撐模型的強(qiáng)有力假設(shè),后者旨在把模型應(yīng)用于實(shí)際的股票價(jià)格數(shù)據(jù)。Roll對(duì)CAPM進(jìn)行了嚴(yán)肅的批評(píng),他指出在實(shí)際中從來(lái)都觀察不到市場(chǎng)資產(chǎn)組合,也有的學(xué)者指出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)根本不存在,所有這些都削弱了CAPM經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)的基礎(chǔ)。國(guó)內(nèi)有的學(xué)者從允許賣空不允許賣空兩個(gè)方面分別提出了允許有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的β值證券組合投資策略模型。
3套利定價(jià)理論
資本資產(chǎn)定價(jià)模型建立在對(duì)投資者偏好的一系列假設(shè)的基礎(chǔ)上,而這些假定常與現(xiàn)實(shí)不符,在檢驗(yàn)資本資產(chǎn)定價(jià)模型時(shí),難于得到真正的市場(chǎng)組合，甚至有一些經(jīng)驗(yàn)結(jié)果完全與之相悖。為了探討更具有廣泛意義和實(shí)用性的投資組合理論，1974年，羅斯（StephenRoss）提出了一種新的資本資產(chǎn)均衡模型——套利定價(jià)模型APT(ArbitragePricingTheory)。
APT模型假定證券的i收益受n個(gè)因素F1，F(xiàn)2，……Fn的影響,則其期望收益率通用公式為:
其中Rf表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率,bij表示證券i對(duì)于因素fj的敏感度（j=1，2，……n）,λj表示第j個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素Fj的邊際貢獻(xiàn)。
APT模型不需要像資本資產(chǎn)定價(jià)模型那樣對(duì)投資者的偏好做出很強(qiáng)的假設(shè)，只要求投資者對(duì)于高水平財(cái)富的偏好勝于低水平財(cái)富的偏好,對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的選擇也僅依據(jù)收益率。即使該收益與風(fēng)險(xiǎn)有關(guān),風(fēng)險(xiǎn)也只是影響資產(chǎn)組合收益率眾多因素中的一個(gè)因素,因此,羅斯的套利定價(jià)模型的假設(shè)條件要比Sharpe的資本資產(chǎn)定價(jià)模型更為寬松,因而更接近現(xiàn)實(shí)、更具有實(shí)用價(jià)值。另一方面,Sharpe的CAPM必須要與單指數(shù)模型結(jié)合才具有使用價(jià)值,但大量實(shí)證研究表明影響證券投資回報(bào)率并不像單指數(shù)模型假設(shè)的那樣,只有市場(chǎng)一個(gè)因素影響證券投資回報(bào)率,而是受多重因素影響。因此,當(dāng)實(shí)際分析某個(gè)證券投資組合時(shí),APT的多因素分析一般要比CAPM的單指數(shù)分析要準(zhǔn)確。關(guān)于這一點(diǎn)已被James•L•Farrell實(shí)證研究所證明。
綜上可見,APT模型既具有單指數(shù)模型的簡(jiǎn)單性優(yōu)點(diǎn),又具有全協(xié)方差模型的潛在的全部分析能力。因此,在證券投資組合決策分析方面有著廣闊的應(yīng)用前景。
盡管羅斯的APT具有以上幾方面優(yōu)點(diǎn),但也存在著不足之處。如在APT模型中沒(méi)有說(shuō)明決定證券投資回報(bào)率非常重要因素的數(shù)量和類型。其中一個(gè)顯然比較重要的因素是市場(chǎng)影響力,但是關(guān)于哪些因素還應(yīng)包括進(jìn)來(lái)以補(bǔ)充綜合的市場(chǎng)影響力,或者當(dāng)模型中沒(méi)有出現(xiàn)綜合市場(chǎng)因素時(shí),應(yīng)用哪些因素來(lái)替代它,這在APT模型中顯然沒(méi)有說(shuō)明。
4動(dòng)態(tài)投資組合理論及現(xiàn)資組合理論的發(fā)展趨勢(shì)
早期有關(guān)投資組合理論的研究大都集中于離散時(shí)間條件下的各種單期或多期投資組合問(wèn)題,而自從Merton首次考察了連續(xù)時(shí)間條件下的投資組合問(wèn)題以后,隨著隨機(jī)控制理論、隨機(jī)積分等數(shù)學(xué)工具以及計(jì)算機(jī)技術(shù)的迅猛發(fā)展,連續(xù)時(shí)間條件下的投資組合問(wèn)題已成為研究的熱點(diǎn)。在國(guó)內(nèi)也有很多學(xué)者對(duì)動(dòng)態(tài)投資組合模型進(jìn)行研究。而近幾年來(lái)Value-at-Risk方法、行為金融理論的興起,也滲透至投資組合理論領(lǐng)域,從而為投資組合理論研究開辟了新的天地。目前基于鞅方法的衍生證券定價(jià)理論在現(xiàn)代金融理論中占有主導(dǎo)地位。隨著隨機(jī)最優(yōu)控制理論、脈沖最優(yōu)控制方法、微分對(duì)策方法、最優(yōu)停止理論、智能優(yōu)化方法的發(fā)展和應(yīng)用,投資組合理論與應(yīng)用問(wèn)題會(huì)有更大的進(jìn)展。
隨著Web技術(shù)的發(fā)展,投資組合系統(tǒng)在國(guó)外已開始使用,這種工具為投資者快速?zèng)Q策帶來(lái)了極大的方便。網(wǎng)上進(jìn)行投資組合具有優(yōu)點(diǎn),但是目前仍然存在一些缺陷。在國(guó)內(nèi),基于互聯(lián)網(wǎng)的投資組合選擇系統(tǒng)的研究與開發(fā)目前處于起步的階段,特別是網(wǎng)上投資組合的優(yōu)化還是一片空白。
綜上所述，西方證券投資組合理論仍然還是個(gè)比較年輕的學(xué)科,它一直是世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家傾力關(guān)注的焦點(diǎn),各種新觀點(diǎn)、新方法層出不窮,還沒(méi)有形成統(tǒng)一的理論范式。因此,我們?cè)谝M(jìn)這些西方證券投資組合理論時(shí)，應(yīng)著力把西方投資組合理論與中國(guó)實(shí)際相結(jié)合,構(gòu)建出適合中國(guó)國(guó)情的證券投資組合理論體系,為我國(guó)證券市場(chǎng)健康快速的發(fā)展提供有價(jià)值的參考。
投資組合理論范文第2篇
現(xiàn)資組合理論是現(xiàn)代金融理論和投資理論的基礎(chǔ)，它主要研究的是投資者在權(quán)衡收益與風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)期望效用的最大化。本文以現(xiàn)資組合理論的主要內(nèi)容作為研究對(duì)象，按照從理論深化到實(shí)證研究的思路，將全文分為五章。
第一章從Markowitz的投資組合理論出發(fā)，建構(gòu)了均值—方差模型并求取了有效邊界，對(duì)放寬了限制條件的模型進(jìn)行了拓展。針對(duì)方差在度量風(fēng)險(xiǎn)中存在的弊端，引入了半方差和LPM的方法，并對(duì)三者的應(yīng)用效率進(jìn)行了比較。
第二章分析了資本資產(chǎn)定價(jià)模型，揭示了當(dāng)市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí)的資產(chǎn)定價(jià)問(wèn)題。在此基礎(chǔ)上，放松了標(biāo)準(zhǔn)資本資產(chǎn)定價(jià)模型中的某些限制條件，對(duì)不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券、存在非適銷資產(chǎn)的CAPM以及消費(fèi)資本資產(chǎn)定價(jià)模型進(jìn)行了考察。最后結(jié)合現(xiàn)代行為金融理論，介紹了非理性預(yù)期下的行為定價(jià)模型。
第三章分析了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的套利定價(jià)理論，對(duì)套利定價(jià)理論的模型進(jìn)行了推導(dǎo)。針對(duì)套利定價(jià)理論的核心問(wèn)題—因子的選擇進(jìn)行了深入研究，介紹了兩種主要的因子選擇方法，分別分析了二者的使用范圍，結(jié)合各自的優(yōu)、缺點(diǎn)進(jìn)行了比較。
第四章分析了VaR這一新型的風(fēng)險(xiǎn)度量方法，重點(diǎn)對(duì)VaR的四種主要計(jì)算方法進(jìn)行了考察。對(duì)于應(yīng)用較為廣泛的歷史模擬法，針對(duì)單一的收盤價(jià)提供的信息量不足問(wèn)題，本文提出了一種加入開盤價(jià)、最高價(jià)以及最低價(jià)的歷史模擬修正算法，希望能對(duì)VaR的計(jì)算方法進(jìn)行改進(jìn)。
第五章是本文的實(shí)證研究部分，本研究利用兩階段回歸法，參照Fama和Macbeth提出的橫截面回歸模型，結(jié)合深證B股市場(chǎng)36支股票的周收益率數(shù)據(jù)進(jìn)行CAPM的實(shí)證檢驗(yàn)，樣本時(shí)期為1996年7月1日至2002年6月30日。實(shí)證結(jié)果顯示：深證B股市場(chǎng)的股票定價(jià)行為與CAPM不符，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)股票收益率有一定的解釋能力。
關(guān)鍵詞：均值—方差模型；資本資產(chǎn)定價(jià)模型；套利定價(jià)理論；
風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值模型；歷史模擬法
：36000多字的統(tǒng)計(jì)學(xué)專業(yè)碩士論文
英文摘要、目錄及參考文獻(xiàn) 價(jià)格400元
投資組合理論范文第3篇
關(guān)鍵詞：價(jià)值投資 組合投資 有效市場(chǎng)理論 風(fēng)險(xiǎn)界定 收益衡量
一、引言
價(jià)值投資理論與組合投資理論都出現(xiàn)在二十世紀(jì)，前者的代表是格雷厄姆與巴菲特，后者的代表是馬柯維茨、夏普與法瑪。價(jià)值投資理論與組合投資理論都在尋找一種理想的投資途徑，但思想邏輯卻有著根本的區(qū)別，體現(xiàn)在理論假設(shè)、風(fēng)險(xiǎn)界定與風(fēng)險(xiǎn)控制方法、收益衡量與收益實(shí)現(xiàn)方式等方面如表（1）所示。組合投資理論邏輯是:投資者是理智的，市場(chǎng)是有效的，風(fēng)險(xiǎn)是以股價(jià)波動(dòng)來(lái)界定的，收益是以價(jià)格與價(jià)格之間的相對(duì)差額來(lái)衡量的，而降低風(fēng)險(xiǎn)的途徑就是分散投資，增加收益的方法就是利用市場(chǎng)波動(dòng)迅速而頻繁地交易。價(jià)值投資的理論邏輯則相反:投資者是有限理性的，市場(chǎng)經(jīng)常有效但并非永遠(yuǎn)有效，風(fēng)險(xiǎn)是以本金損失可能性來(lái)界定的，收益是以價(jià)格與價(jià)值之間的絕對(duì)差額來(lái)衡量的，而降低風(fēng)險(xiǎn)的途徑是安全邊際，增加收益的方法是利用企業(yè)價(jià)值長(zhǎng)期增長(zhǎng)。兩種理論都對(duì)投資實(shí)踐產(chǎn)生了巨大影響，但二者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與收益的衡量有著根本的區(qū)別，從而形成不同的投資操作方法。哪種理論對(duì)投資實(shí)踐更有指導(dǎo)作用呢？本文重點(diǎn)是對(duì)價(jià)值投資理論的風(fēng)險(xiǎn)收益衡量方法進(jìn)行分析，并找出其對(duì)投資操作的要求。為了更好地說(shuō)明價(jià)值投資理論對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)與收益衡量的方法，隨后將采用與組合投資理論對(duì)比的方式進(jìn)行分析。
二、價(jià)值投資理論與組合投資理論的理論假設(shè)分析
（一）價(jià)值投資理論認(rèn)為市場(chǎng)經(jīng)常有效但并非永遠(yuǎn)有效
價(jià)值投資理論的創(chuàng)立者本杰明?格雷厄姆認(rèn)為，投資者的理智是“有知識(shí)和理解力”，而非“聰明”或“機(jī)靈”，或超常的遇見力和洞察力。理智更多的是指性格上的特點(diǎn)而非腦力上的特點(diǎn)。顯然，格雷厄姆認(rèn)為人是有限理性的。正是基于對(duì)投資者有限理性的認(rèn)識(shí)，格雷厄姆認(rèn)為，“過(guò)高估價(jià)普通股是市場(chǎng)習(xí)慣，那么邏輯上過(guò)低估價(jià)就是預(yù)料之中的……，這也許是股票市場(chǎng)存在的一條基本規(guī)律?！边@一表述說(shuō)明了價(jià)值投資理論認(rèn)為市場(chǎng)并不完全有效，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)高估或低估，即價(jià)格與價(jià)值出現(xiàn)背離的情況。在投資者是否理性及市場(chǎng)是否有效的問(wèn)題上，巴菲特的表述更為直接，“在別人貪婪的時(shí)候恐懼，在別人恐懼的時(shí)候貪婪”。顯而易見，巴菲特認(rèn)為投資者會(huì)經(jīng)常出現(xiàn)貪婪與恐懼的非理性情緒，價(jià)值投資者可以利用市場(chǎng)的非理性進(jìn)行買賣操作。概括地說(shuō)，價(jià)值投資理論認(rèn)為由于投資者的有限理性使得市場(chǎng)并不總是有效，股票價(jià)格經(jīng)常會(huì)偏離價(jià)值，價(jià)值投資者可以利用這種偏離來(lái)獲得投資收益。
（二）組合投資理論堅(jiān)持市場(chǎng)有效性
有效市場(chǎng)假設(shè)（Efficient Market Hypothesis）是由芝加哥大學(xué)尤金尼?法瑪（Eugene Fama）提出的，并成為了組合投資理論的重要理論基石。法瑪認(rèn)為，股價(jià)的不可預(yù)測(cè)性是因?yàn)楣墒羞^(guò)于有效。在一個(gè)有效的市場(chǎng)里，由于市場(chǎng)中充滿著許多聰明人（法瑪稱他們?yōu)椤袄碇堑淖畲罄麧?rùn)追求者”），任何信息的出現(xiàn)都會(huì)使得價(jià)格快速漲跌。換言之，股票價(jià)格迅速反映股票價(jià)值，價(jià)格與價(jià)值之間不存在差別的可能性。不可忽略的是，有效市場(chǎng)假設(shè)隱含著一種前提:市場(chǎng)是由“理智的最大利潤(rùn)追求者”構(gòu)成的。但行為金融學(xué)已經(jīng)證明市場(chǎng)參與者是有限理性的，而非法瑪所稱的“理智的最大利潤(rùn)追求者”。事實(shí)上，即使經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論基礎(chǔ)“理性人”假設(shè)也是相對(duì)的。歸納起來(lái)，有效市場(chǎng)假設(shè)存在著三點(diǎn)缺陷:第一，“理智的投資者”的假設(shè)不符合實(shí)際情況，大量的行為心理學(xué)研究表明投資者并不總是理性的;第二，投資者并不能總是有效地分析信息，實(shí)際情況是投資者常常依賴一些市場(chǎng)預(yù)期來(lái)決定股價(jià)，而不是根據(jù)對(duì)股票價(jià)值的基本分析;第三，有效市場(chǎng)假設(shè)認(rèn)為長(zhǎng)期戰(zhàn)勝市場(chǎng)的可能性不存在，但巴菲特、彼得?林奇、鄧普頓等價(jià)值投資家的投資實(shí)踐已經(jīng)證明利用市場(chǎng)的非理性可以長(zhǎng)期戰(zhàn)勝市場(chǎng)。
三、價(jià)值投資理論與組合投資理論風(fēng)險(xiǎn)界定與風(fēng)險(xiǎn)控制方法分析
（一）價(jià)值投資理論把本金損失的可能性界定為風(fēng)險(xiǎn)
價(jià)值投資理論的創(chuàng)立者本杰明?格雷厄姆對(duì)投資的定義:“投資操作是基于全面的分析，確保本金的安全和滿意的回報(bào)?！逼渲?，本金安全是風(fēng)險(xiǎn)控制的根本要求，滿意回報(bào)是收益的最終目標(biāo)。他認(rèn)為，價(jià)值投資者的目的是以合理的價(jià)格持有公司的股份，他很少被迫出售股票，股價(jià)波動(dòng)并不會(huì)給他帶來(lái)?yè)p失。首先，不被迫賣出股票是一個(gè)成為價(jià)值投資者的重要前提。換言之，價(jià)值投資者一定不會(huì)借錢投資以至于股價(jià)低迷時(shí)被迫出售股票，也不會(huì)屈服于內(nèi)心或外在（如市場(chǎng)、家庭、親友）壓力被迫低價(jià)賣出股票。其次，強(qiáng)調(diào)合理價(jià)格即遠(yuǎn)低于企業(yè)價(jià)值的價(jià)格買入股票，而不是支付過(guò)高的價(jià)格。最后，強(qiáng)調(diào)持有公司股份，意味著是以所有者的身份長(zhǎng)期持有股份而不是以交易者的身份短期買賣股票。這三個(gè)要求決定了價(jià)值投資者實(shí)際只面臨三種風(fēng)險(xiǎn):買價(jià)過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)價(jià)值下降的風(fēng)險(xiǎn)、通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)。（1）買價(jià)過(guò)高帶來(lái)的本金損失風(fēng)險(xiǎn)。投資者由于無(wú)法準(zhǔn)確評(píng)估或忽略股票的內(nèi)在價(jià)值，在市場(chǎng)樂(lè)觀時(shí)支付過(guò)高的買價(jià)是非常普遍的。注意，買價(jià)過(guò)高是相對(duì)于企業(yè)內(nèi)在價(jià)值而言。如果買價(jià)相對(duì)于股票內(nèi)在價(jià)值是足夠低的，市場(chǎng)波動(dòng)將不構(gòu)成實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)。簡(jiǎn)言之，市場(chǎng)波動(dòng)誘使投資者支付過(guò)高買價(jià)時(shí)才構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橥顿Y者的命運(yùn)與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值相關(guān)，而與短期波動(dòng)無(wú)關(guān)。（2）企業(yè)價(jià)值下降帶來(lái)的本金損失風(fēng)險(xiǎn)。有關(guān)研究表明，股價(jià)與企業(yè)價(jià)值長(zhǎng)期正相關(guān)。美國(guó)投資家羅伯特?哈格斯特朗（Robert G. Hagstrom）跟蹤1200家公司，對(duì)其收益與股價(jià)的相關(guān)性進(jìn)行研究。研究發(fā)現(xiàn):持股時(shí)間越長(zhǎng)，股價(jià)由收益決定的比重越大，受其他市場(chǎng)因素影響就越小。對(duì)于股價(jià)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，巴菲特有過(guò)明確說(shuō)明，“從長(zhǎng)期看，市場(chǎng)價(jià)值與企業(yè)價(jià)值是同步的，但在某個(gè)年度二者的關(guān)系可能是神秘莫測(cè)的?！眹?guó)內(nèi)相關(guān)研究也表明，以十年為期限考察，股價(jià)與企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)正相關(guān)。既然股價(jià)與企業(yè)價(jià)值長(zhǎng)期正相關(guān)，而價(jià)值投資者的目的是以合理的價(jià)格持有公司的股份。那么，只有企業(yè)價(jià)值下降才可能使得價(jià)值投資者本金發(fā)生損失，形成風(fēng)險(xiǎn)。因此，價(jià)值投資者極其關(guān)注企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)，而極少關(guān)注股價(jià)的短期波動(dòng)。（3）通貨膨脹帶來(lái)的購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)。所有投資者都面臨著通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，而且通脹帶來(lái)的購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)很容易被低估。因此，要控制通貨膨脹帶來(lái)的購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)，投資的最低要求是:投資收益率要跑贏通脹率。具體到選股時(shí)，則需考慮所選企業(yè)是否具有抗通脹能力。
（二）價(jià)值投資理論把安全邊際作為風(fēng)險(xiǎn)控制的方法
首先，以安全邊際作為風(fēng)險(xiǎn)控制的根本方法。無(wú)論是通貨膨脹、買價(jià)過(guò)高還是企業(yè)價(jià)值下降，都可能使得投資本金產(chǎn)生損失。價(jià)值投資理論認(rèn)為以安全邊際為原則可以有效控制上述各種風(fēng)險(xiǎn)。由于市場(chǎng)的非有效性，價(jià)值投資者可以在價(jià)格遠(yuǎn)低于價(jià)值時(shí)買入股票，然后在價(jià)格回歸價(jià)值時(shí)賣出股票。安全邊際是價(jià)格與價(jià)值之間的巨大差額，是保護(hù)價(jià)值投資者的“緩沖墊”。簡(jiǎn)言之，投資中遇到的各種風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)安全邊際可以獲得有效控制。其次，以集中投資作為風(fēng)險(xiǎn)控制的輔助方法。價(jià)值投資操作中，由于需要對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行逐個(gè)準(zhǔn)確的評(píng)估，與此同時(shí)，符合長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的企業(yè)非常少數(shù)。因此，集中投資于少數(shù)價(jià)值穩(wěn)定增長(zhǎng)的超級(jí)明星股的策略成為價(jià)值投資的控制風(fēng)險(xiǎn)的必然策略。
（三）組合投資理論把價(jià)格波動(dòng)界定為風(fēng)險(xiǎn)
美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈里?馬柯維茨（Harry Markowitz）于1952年首次提出風(fēng)險(xiǎn)收益相關(guān)性理論。認(rèn)為沒(méi)有哪一個(gè)投資者只承擔(dān)低于平均成都的風(fēng)險(xiǎn)而獲得高于平均水平的回報(bào)。1959年，馬柯維茨在《投資組合的選擇:有效多元化投資》（Portfolio Selection:Efficient Diversification of Investment）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)做出全面的解釋:“我用標(biāo)準(zhǔn)差作為風(fēng)險(xiǎn)尺度。標(biāo)準(zhǔn)差或方差可以視為距離均值的遠(yuǎn)近，距離均值越遠(yuǎn)，風(fēng)險(xiǎn)越大?！苯M合投資理論用均值與方差來(lái)描述收益與風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)關(guān)鍵因素。組合投資理論把收益的波動(dòng)稱為投資風(fēng)險(xiǎn)，即收益率波動(dòng)越大，投資風(fēng)險(xiǎn)越大。馬柯維茨提出用投資組合多元化可以消除波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。到1964年，比爾?夏普（Bill Sharp）提出資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），并用β值衡量投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。至此，馬柯維茨與夏普兩位學(xué)者完成了多元化可以平衡風(fēng)險(xiǎn)收益的理論與風(fēng)險(xiǎn)的界定，而有效市場(chǎng)理論則由法瑪完成的。學(xué)者的研究共同構(gòu)成了現(xiàn)代組合投資理論。組合投資理論認(rèn)為股價(jià)波動(dòng)是風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際情況是波動(dòng)本身不是風(fēng)險(xiǎn)，只有買價(jià)過(guò)高給投資帶來(lái)?yè)p失才構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。巴菲特認(rèn)為，“作為企業(yè)所有者，股票持有者也一樣，股價(jià)下跌實(shí)際上是降低了風(fēng)險(xiǎn)而不是增加了風(fēng)險(xiǎn)。學(xué)術(shù)界對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定義實(shí)在是有失水準(zhǔn)，近乎于無(wú)稽之談?！备窭锥蚰穭t認(rèn)為市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)于投資者不是風(fēng)險(xiǎn)而是獲得收益的機(jī)會(huì)。指出“從根本上講，價(jià)格波動(dòng)對(duì)真正的投資者只有一個(gè)重要的意義:當(dāng)價(jià)格大幅下跌后，提供給投資者購(gòu)買機(jī)會(huì):當(dāng)價(jià)格大幅上漲后，提供給投資者出售機(jī)會(huì)?！?/p>
（四）組合投資理論把分散投資作為風(fēng)險(xiǎn)控制方法
組合投資理論模型表明股票投資收益和風(fēng)險(xiǎn)成正比，認(rèn)為股票投資風(fēng)險(xiǎn)由系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成，通過(guò)適當(dāng)?shù)耐顿Y組合，可以避免非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。組合投資理論提出了有效投資組合的概念:在相同的風(fēng)險(xiǎn)水平下，投資組合有最高的收益;在相同的期望收益下，投資組合有最低的風(fēng)險(xiǎn)。組合投資理論把波動(dòng)當(dāng)作風(fēng)險(xiǎn)，而通過(guò)具備不同相關(guān)性的股票進(jìn)行組合，可以有效地降低波動(dòng)從而降低風(fēng)險(xiǎn)。組合投資理論把降低風(fēng)險(xiǎn)的途徑建立在構(gòu)建有效的投資組合上。
四、價(jià)值投資理論與組合投資理論收益衡量方法與實(shí)現(xiàn)方式分析
（一）價(jià)值投資理論以價(jià)值為標(biāo)準(zhǔn)衡量投資收益
如前所述，股價(jià)長(zhǎng)期與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)，故價(jià)值投資者則以企業(yè)是否保持長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)來(lái)衡量投資收益。以價(jià)值評(píng)估為核心是價(jià)值投資者與其他類型投資者之間的本質(zhì)差別。在買入前，價(jià)值投資者要求對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行全面評(píng)估;在買入時(shí)，嚴(yán)格按照安全邊際原則，以低估的價(jià)格買入股票;在買入后，用股票價(jià)值是否上升來(lái)評(píng)估投資收益;如果市場(chǎng)價(jià)格遠(yuǎn)高于股票價(jià)值，價(jià)值投資者賣出股票實(shí)現(xiàn)收益。本杰明?格雷厄姆對(duì)此有過(guò)論述:“只要企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值以令人滿意的速度增長(zhǎng)，那么它是否也以同樣的速度被人認(rèn)可它的成功就不重要了。事實(shí)上，別人晚些認(rèn)可它的成功反而是件好事，可以留出機(jī)會(huì)以低的價(jià)格買進(jìn)高質(zhì)量的股票”。既然價(jià)值投資者的投資收益取決于企業(yè)價(jià)值的長(zhǎng)期增長(zhǎng)，所以價(jià)值投資者極少關(guān)注股價(jià)波動(dòng)，而更多關(guān)注企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理。既然價(jià)值投資者以企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)來(lái)衡量投資收益，而企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)是以年為周期的，是緩慢的。從邏輯上講，價(jià)值投資業(yè)績(jī)的衡量一定是長(zhǎng)期的，而不是短期股價(jià)波動(dòng)。任何以短期波動(dòng)來(lái)衡量投資業(yè)績(jī)的投資者，不是純粹的價(jià)值投資者。只要企業(yè)保持長(zhǎng)期增長(zhǎng)，即使股價(jià)短期下跌，甚至是嚴(yán)重下跌，也不會(huì)對(duì)價(jià)值投資者的長(zhǎng)期投資業(yè)績(jī)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)的影響，最多只是心理層面的。對(duì)此，格雷厄姆對(duì)衡量投資收益有明確的表述，“讓我再一次指出，投資成功與否應(yīng)該用長(zhǎng)期的收益或長(zhǎng)期市場(chǎng)價(jià)格的增長(zhǎng)來(lái)衡量，而非短時(shí)間內(nèi)賺取的差價(jià)。”價(jià)值投資實(shí)踐的結(jié)果又如何？我們對(duì)幾位杰出價(jià)值投資家的業(yè)績(jī)進(jìn)行考察，如表（2）所示。從表中可以看出，除了巴菲特外，其他價(jià)值投資家都有不少年份投資業(yè)績(jī)低于市場(chǎng)平均水平，平均比例達(dá)到28%。這五位價(jià)值投資家平均有2年左右連續(xù)業(yè)績(jī)低于市場(chǎng)平均水平，落后比例有的高達(dá)38%。所有這些說(shuō)明，雖然價(jià)值投資者長(zhǎng)期而言都取得不錯(cuò)的投資收益，但短期內(nèi)業(yè)績(jī)很可能低于甚至大幅度低于市場(chǎng)平均水平。因此，衡量?jī)r(jià)值投資業(yè)績(jī)應(yīng)以長(zhǎng)期增值而不是短期價(jià)格波動(dòng)來(lái)衡量。
（二）價(jià)值投資理論以價(jià)格與價(jià)值的差異為依據(jù)進(jìn)行買賣實(shí)現(xiàn)絕對(duì)收益 價(jià)值投資者用價(jià)值來(lái)衡量收益，但收益卻需要通過(guò)價(jià)格來(lái)實(shí)現(xiàn)。價(jià)值投資者盈利的關(guān)鍵是利用股票市場(chǎng)中價(jià)值與價(jià)格的背離來(lái)進(jìn)行套利。價(jià)值投資者認(rèn)為市場(chǎng)價(jià)格經(jīng)常會(huì)偏離價(jià)值，并且在這種偏離后市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)自我糾正的趨勢(shì)。格雷厄姆把影響證券價(jià)格波動(dòng)的因素比喻為“市場(chǎng)先生”，“市場(chǎng)先生”是一個(gè)情緒容易波動(dòng)的家伙，他會(huì)根據(jù)各種各樣難以預(yù)料的情緒來(lái)報(bào)價(jià)，使價(jià)格落在他愿意成交的價(jià)格上。價(jià)值投資者視“市場(chǎng)先生”為朋友，認(rèn)為“市場(chǎng)先生”的情緒越狂躁對(duì)其越有利。將成功的根本原因歸結(jié)于價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)的機(jī)會(huì)。因此，價(jià)值投資理論是以價(jià)格與價(jià)值的差值作為買賣依據(jù)，最終實(shí)現(xiàn)投資的絕對(duì)收益。價(jià)值投資操作中，風(fēng)險(xiǎn)越小收益越高。價(jià)值投資者非常重視支付價(jià)格，因?yàn)橹Ц秲r(jià)格的高低直接關(guān)系到最終的投資收益率。事實(shí)上以不同折扣價(jià)買入股票，當(dāng)價(jià)格回歸價(jià)值時(shí)，投資回報(bào)率差異很大。依據(jù)安全邊際原則購(gòu)買股票，其風(fēng)險(xiǎn)越低，收益率越高。
（三）組合投資理論以短期波動(dòng)衡量投資收益
組合投資理論把波動(dòng)當(dāng)作投資風(fēng)險(xiǎn)，自然以股價(jià)波動(dòng)來(lái)衡量投資收益，否則對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定義就失去了意義。奉行組合投資理論的基金業(yè)就是以短期市場(chǎng)波動(dòng)來(lái)衡量投資業(yè)績(jī)的，最典型觀點(diǎn)的是“市場(chǎng)永遠(yuǎn)是正確的”。每個(gè)季度對(duì)基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)進(jìn)行排名集中體現(xiàn)了價(jià)格衡量標(biāo)準(zhǔn)?；鸾?jīng)理為了使自己的業(yè)績(jī)不落后于市場(chǎng)平均水平和同行，頻繁換股，對(duì)于業(yè)績(jī)不佳的股票馬上賣出，買入可能上漲的股票，整個(gè)基金業(yè)陷入了短期業(yè)績(jī)衡量的誤區(qū)。美國(guó)投資家賽思?卡拉曼指出，“多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者和許多個(gè)人投資者追求相對(duì)表現(xiàn)，他們的目標(biāo)是取得比市場(chǎng)或其他投資者更好的表現(xiàn)，而不關(guān)心取得的是絕對(duì)正回報(bào)還是負(fù)回報(bào)。”組合投資理論風(fēng)險(xiǎn)收益衡量實(shí)例。由于國(guó)內(nèi)證券歷史較短，此處采用美國(guó)的相關(guān)數(shù)據(jù)，更有統(tǒng)計(jì)意義。
（四）組合投資理論以價(jià)格與價(jià)格的差異為依據(jù)進(jìn)行買賣實(shí)現(xiàn)相對(duì)收益
組合投資理論把價(jià)格波動(dòng)當(dāng)作風(fēng)險(xiǎn)。這就引申出兩個(gè)問(wèn)題:一是當(dāng)投資者以比買價(jià)更高的價(jià)格賣出股票時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)消除，即使所持有的股票價(jià)值下降。二是如果股票價(jià)格比買入價(jià)更低，風(fēng)險(xiǎn)增加，即使所持有股票價(jià)值上升。簡(jiǎn)言之，組合投資理論的股票買賣依據(jù)是價(jià)格與價(jià)格之間的差額而不是價(jià)格與價(jià)值之間的差額。進(jìn)而體現(xiàn)在操作上，投資者需要不斷研判市場(chǎng)下一步的看法是悲觀的還是樂(lè)觀的，而基本不用關(guān)心股票真正價(jià)值，即使關(guān)心也是作為判斷市場(chǎng)看法的輔助工具而已。這樣，頻繁交易以實(shí)現(xiàn)相對(duì)收益，并避免市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)成為組合投資理論信奉者的必然選擇。
五、價(jià)值投資理論風(fēng)險(xiǎn)收益衡量方法對(duì)投資操作的要求
（一）價(jià)值投資控制風(fēng)險(xiǎn)的操作要求
（1）嚴(yán)格遵循安全邊際原則。由于股市波動(dòng)可能給投資者帶來(lái)買價(jià)過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)。價(jià)值投資者一方面要對(duì)企業(yè)進(jìn)行全面分析，準(zhǔn)確評(píng)估其內(nèi)在價(jià)值;另一方面等待市場(chǎng)低估的機(jī)會(huì)買入。支付足夠低的買價(jià)是進(jìn)行綜合風(fēng)險(xiǎn)管理的方法，可以有效避免由于市場(chǎng)波動(dòng)、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理、投資者判斷失誤等四個(gè)方面帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。（2）選擇長(zhǎng)期穩(wěn)健高增長(zhǎng)的企業(yè)。一方面，大量的研究表明，大多數(shù)企業(yè)無(wú)法保持長(zhǎng)期的高增長(zhǎng)。另一方面，價(jià)值投資的盈利主要來(lái)源于企業(yè)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。這就給價(jià)值投資者帶來(lái)困難:如果找不到能夠長(zhǎng)期保持高增長(zhǎng)的企業(yè)，投資收益將大打折扣。因此，選擇長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)企業(yè)成為價(jià)值投資者獲得滿意回報(bào)的必經(jīng)途徑。一般地，只有那些擁有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的壟斷企業(yè)才能成為價(jià)值投資對(duì)象。（3）選擇抗通脹的壟斷性企業(yè)。既然所有投資者都面臨著通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)。為了防止通貨膨脹帶來(lái)的購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)，投資最低收益率要求高于通貨膨脹率。而對(duì)于價(jià)值投資者而言，投資命運(yùn)與企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)密切相關(guān)。故所投資企業(yè)的產(chǎn)品是否具有抗通脹能力非常重要。一般地，消費(fèi)類、制藥類企業(yè)具有抗通脹能力，另外，壟斷性企業(yè)具有轉(zhuǎn)嫁通脹的能力。因此，價(jià)值投資者選股的基本要求是具有抗通脹的壟斷性企業(yè)。巴菲特長(zhǎng)期投資的可口可樂(lè)、吉列公司、美國(guó)運(yùn)通無(wú)一例外的屬于抗通脹壟斷性企業(yè)。
（二）價(jià)值投資實(shí)現(xiàn)收益的操作要求
價(jià)值投資者長(zhǎng)期投資收益來(lái)源于企業(yè)價(jià)值長(zhǎng)期增長(zhǎng)，而不是來(lái)源于短期股價(jià)波動(dòng)。因此，實(shí)踐操作中必然要求忽略短期股價(jià)波動(dòng)，堅(jiān)持長(zhǎng)期投資。如果價(jià)值投資者在具有安全邊際的價(jià)格買入長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的企業(yè)，其面臨的風(fēng)險(xiǎn)只有一個(gè):企業(yè)能否保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。市場(chǎng)波動(dòng)不再是價(jià)值投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)了，因?yàn)殚L(zhǎng)期而言，股價(jià)與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)。因此，投資者所要做的事情就是忽略股價(jià)波動(dòng)，等待企業(yè)價(jià)值成長(zhǎng)與價(jià)格回歸價(jià)值。
*本文系2011年浙江省哲學(xué)社會(huì)科學(xué)規(guī)劃課題“本杰明?格雷厄姆價(jià)值投資思想研究”（項(xiàng)目編號(hào):11JCYJ01YBM）與浙江商業(yè)職業(yè)技術(shù)學(xué)院2011年度重點(diǎn)科研項(xiàng)目“價(jià)值投資理論在中國(guó)適用性的實(shí)證檢驗(yàn)”（項(xiàng)目編號(hào):SZYZD201102）的階段性成果
參考文獻(xiàn)：
［1］本杰明?格雷厄姆著，王中華等譯:《聰明的投資者（第四版）》，人民郵電出版社2010年版。
［2］本杰明?格雷厄姆、戴維?多德著，邱巍等譯:《證券分析》，海南出版社2006年版。
［3］吳后寬:《對(duì)本杰明?格雷厄姆投資定義的解析》，《中國(guó)證券期貨》2010年第5期。
［4］Robert G. Hagstrom:《巴菲特投資組合》，機(jī)械工業(yè)出版社2008年版。
投資組合理論范文第4篇
B-S模型對(duì)金融衍生品的發(fā)展提供了很好的技術(shù)支持，在這一模型創(chuàng)立之初就得到了很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的關(guān)注，同時(shí)在金融實(shí)務(wù)界快速應(yīng)用，對(duì)衍生品交易市場(chǎng)產(chǎn)生了很大的影響。從美國(guó)芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）的成交記錄統(tǒng)計(jì)可以很清楚的知道，僅僅在1974年3月份的股票期權(quán)成交量就已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了1972年OTC市場(chǎng)全年的交易量，到1974年全年成交的期貨合約所代表的股數(shù)也呈現(xiàn)迅速增長(zhǎng)的趨勢(shì)。在這一時(shí)期交易的股票期權(quán)標(biāo)的的股票種類呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長(zhǎng)。相關(guān)記錄顯示從1973年的16家最熱門股票很快就擴(kuò)大到1400多種。在這段時(shí)間，新的期權(quán)品種創(chuàng)新不斷，像指數(shù)期權(quán)、期貨期權(quán)、外匯期權(quán)、利率期權(quán)、互換期權(quán)等都是在這一時(shí)期產(chǎn)生的。這些豐富的期權(quán)種類為投資者和避險(xiǎn)者提供了合適的選擇工具，也為后來(lái)一些金融衍生品的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。一些保險(xiǎn)公司和擔(dān)保公司也在不同程度上運(yùn)用這一理論模型，總之B—S模型的出現(xiàn)，推動(dòng)了金融衍生品的創(chuàng)新，也為投資者提供了豐富的交易模式，對(duì)促進(jìn)金融市場(chǎng)的成熟和完善起到了很重要的作用。盡管B-S模型在實(shí)際中得到了很廣泛的應(yīng)用，也取得了不錯(cuò)的實(shí)際效果，但不可否認(rèn)其仍然存在諸多不合理的地方：①B-S模型在使用時(shí)假設(shè)可以根據(jù)過(guò)去的股票價(jià)格波動(dòng)率來(lái)預(yù)測(cè)現(xiàn)在或?qū)?lái)的股票價(jià)格。但是，這一假設(shè)在很多情況下會(huì)出現(xiàn)很大的偏差，在現(xiàn)實(shí)中的金融市場(chǎng)的波動(dòng)性受到很多因素的影響，其波動(dòng)性難以預(yù)測(cè)。②盡管B-S模型的假設(shè)條件相對(duì)較弱，但還是與真實(shí)的市場(chǎng)情況存在很大的出入。③B-S模型的另一種比較特殊的假定是股票價(jià)格在長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)的價(jià)格概率分布是對(duì)數(shù)正態(tài)分布，但其實(shí)這種情況并不如假設(shè)的那么準(zhǔn)確，在很多情況下會(huì)出現(xiàn)較大的偏差。
2期權(quán)組合策略的作用
①杠桿作用，看漲期權(quán)就可以說(shuō)是一種按照一定比例的杠桿進(jìn)行擴(kuò)大資金規(guī)模的投資。②保險(xiǎn)作用，投資者可以運(yùn)用期權(quán)組合對(duì)風(fēng)險(xiǎn)頭寸進(jìn)行鎖定，同時(shí)鎖定收益和風(fēng)險(xiǎn)，起到保護(hù)已有收益和鎖定風(fēng)險(xiǎn)的作用。③風(fēng)險(xiǎn)管理作用，其實(shí)和保險(xiǎn)作用有相同之處，都是通過(guò)對(duì)期權(quán)組合策略的運(yùn)用，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的提前鎖定，一般都是使用對(duì)沖投資組合策略，減少不確定的風(fēng)險(xiǎn)頭寸。
3期權(quán)組合策略及分析
①購(gòu)入有保護(hù)的看跌期權(quán)。它是指股票同看跌期權(quán)（虛值）多頭的組合，假如A公司現(xiàn)持有的股票市價(jià)為S0，看跌期權(quán)價(jià)格為C，執(zhí)行價(jià)格為X（S0>X），那么該組合的期權(quán)回報(bào)與盈虧圖如表1中圖1所示。②出售有擔(dān)保的看漲期權(quán)。它是指股票同看漲期權(quán)（虛值）空頭的組合，假定A公司現(xiàn)持有的股票市價(jià)為S0，看漲期權(quán)價(jià)格為C，執(zhí)行價(jià)格為X（S0<X），那么該組合的期權(quán)回報(bào)與盈虧圖如表1中圖2所示。③雙限期權(quán)。這種期權(quán)是指持有股票的同時(shí)，還持有看跌期權(quán)多頭和看漲期權(quán)空頭。假定股票的現(xiàn)行價(jià)格為S0，看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格為X1，看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格為X2，X1<S0<X2，且看跌期權(quán)與看漲期權(quán)的價(jià)格相同。本文來(lái)自于《價(jià)值工程》雜志。價(jià)值工程雜志簡(jiǎn)介詳見
4結(jié)束語(yǔ)
投資組合理論范文第5篇
摘要：風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作的成功與否在很大程度上取決于其組織模式是否合理。風(fēng)險(xiǎn)投資是高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的孵化器。比較風(fēng)險(xiǎn)投資的組織模式，對(duì)于構(gòu)建中國(guó)特色的風(fēng)險(xiǎn)投資制度具有重要的意義。
關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資,組織模式,比較
二十一世紀(jì)是知識(shí)經(jīng)濟(jì)的時(shí)代，高科技產(chǎn)業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用越來(lái)越大。高科技產(chǎn)業(yè)的順利發(fā)展離不開風(fēng)險(xiǎn)投資。風(fēng)險(xiǎn)投資是一種全新的投融資制度，它有效地把現(xiàn)代科技知識(shí)與金融資本結(jié)合起來(lái)，使知識(shí)迅速轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力，成為高科技產(chǎn)業(yè)乃至整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“助推器”。在風(fēng)險(xiǎn)投資制度中，企業(yè)組織模式設(shè)置的恰當(dāng)與否是該制度有效發(fā)揮作用的關(guān)鍵。由于世界各國(guó)的國(guó)情不同、制度環(huán)境等不同，因此，各國(guó)在發(fā)展高科技產(chǎn)業(yè)過(guò)程中所采用的組織模式也不同。實(shí)踐證明，不同的風(fēng)險(xiǎn)投資組織模式運(yùn)作效率是不同的，從而在很大程度上會(huì)影響本國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展。世界各國(guó)在發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資過(guò)程中主要采用了有限合伙制、子公司制及公司制等形式。
一、有限合伙制
有限合伙制是美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資公司采用的最主要組織形式。據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國(guó)2003年有限合伙制投資基金參與風(fēng)險(xiǎn)投資額占風(fēng)險(xiǎn)投資總額的81.2%。有限合伙制是由投資者（有限合伙人）和基金管理者（普通合伙人）合伙組成的一個(gè)有限合伙公司。有限合伙人是風(fēng)險(xiǎn)資本的主要提供者，通常對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司投入99％的資金，一般不參與公司的具體經(jīng)營(yíng)，負(fù)有限責(zé)任。普通合伙人通常是風(fēng)險(xiǎn)資本的經(jīng)理人，即風(fēng)險(xiǎn)投資家，他們投入的是科技知識(shí)、管理經(jīng)驗(yàn)和金融專長(zhǎng)，負(fù)責(zé)公司的管理，同時(shí)還必須投入風(fēng)險(xiǎn)投資公司大約1%的資金，負(fù)無(wú)限責(zé)任。有限合伙制的主要特點(diǎn)在于：
1、有限合伙制是有期限的。為激勵(lì)普通合伙人努力工作，有限合伙協(xié)議普遍約定企業(yè)的生命周期為5—10年，風(fēng)險(xiǎn)投資家為了能得到后續(xù)融資，必須在前一個(gè)合伙期限內(nèi)有所成就。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資家容易產(chǎn)生努力工作的動(dòng)機(jī)。
2、有限合伙制大多采取“無(wú)過(guò)離婚”條款。所謂“無(wú)過(guò)離婚”是指即使普通合伙人并未犯原則性的錯(cuò)誤，只要有限合伙人對(duì)其失去信心，他們也會(huì)停止追加投資。因此，普通合伙人必須充分合理地運(yùn)用已籌集到的資金。
3、獨(dú)特的報(bào)酬體系。有限合伙企業(yè)中普通合伙人從合伙關(guān)系中得到兩種報(bào)酬，一是少量的管理費(fèi)，二是在投資成功后獲得20%投資收益。這樣，一般合伙人通過(guò)1%的出資額，就可以獲得類似期權(quán)形式的20%的利潤(rùn)分享權(quán)，成為合伙企業(yè)的內(nèi)部股東，大大激勵(lì)了風(fēng)險(xiǎn)投資家去努力工作。
4、額外控制權(quán)。在投資之初，風(fēng)險(xiǎn)投資家不了解創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的經(jīng)營(yíng)才能，不了解所投資項(xiàng)目的收益與風(fēng)險(xiǎn)情況，信息不對(duì)稱尤為嚴(yán)重，可能導(dǎo)致“逆向選擇”，因此風(fēng)險(xiǎn)投資家往往要求額外控制權(quán)，例如董事會(huì)中的絕大多數(shù)席位，使其擁有充分的權(quán)利更換管理層，以限制創(chuàng)業(yè)企業(yè)家在信息傳遞時(shí)的不誠(chéng)實(shí)行為。
5、多輪次投資。在投資時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資家不是把資金一次全部投入，而是按照企業(yè)發(fā)展的階段分期投入，并且風(fēng)險(xiǎn)投資家具有放棄前景黯淡的項(xiàng)目的權(quán)利，這一權(quán)利也成為風(fēng)險(xiǎn)投資家限制創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的一個(gè)籌碼。
6、風(fēng)險(xiǎn)投資家為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供管理。風(fēng)險(xiǎn)投資中，有限合伙人不僅對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投入資金而且還注入自己的管理。風(fēng)險(xiǎn)投資家通過(guò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)、人事、計(jì)劃和戰(zhàn)略等一系列的管理、監(jiān)督，降低了企業(yè)運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)。
7、獨(dú)特的出資結(jié)構(gòu)。在有限合伙制企業(yè)里，有限合伙人一般有10—30人，而且都規(guī)定最低的出資額，通常每個(gè)有限合伙人的最低投入是100萬(wàn)美元，大型基金的最低限額為1000—2000萬(wàn)美元。由于有限合伙人之間的利益結(jié)構(gòu)與資本力量相對(duì)均衡，各個(gè)有限合伙人都有足夠的動(dòng)力和控制力去搜集信息、評(píng)價(jià)監(jiān)督一般合伙人，因此這種股權(quán)融資結(jié)構(gòu)克服了一般企業(yè)廣泛存在的股權(quán)過(guò)于分散情況下中小股東搭大股東便車的問(wèn)題和大股東“以大欺小”問(wèn)題。可見，有限合伙制上述一系列的契約安排，有效解決了風(fēng)險(xiǎn)資本提供者和風(fēng)險(xiǎn)投資家之間以及風(fēng)險(xiǎn)投資家和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家之間存在的信息不對(duì)稱問(wèn)題，建立了合理的激勵(lì)與監(jiān)督機(jī)制，適應(yīng)了風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)上的高風(fēng)險(xiǎn)性和信息不對(duì)稱的特點(diǎn)，因此頗具制度效率。
二、子公司制
子公司制也是風(fēng)險(xiǎn)投資的一種組織模式。這里的子公司指的是大的金融機(jī)構(gòu)或?qū)崢I(yè)公司以獨(dú)立實(shí)體、分支機(jī)構(gòu)的形式建立的風(fēng)險(xiǎn)投資公司。其主要目的在于為母公司提供創(chuàng)新動(dòng)力。60年代末和70年代初，《財(cái)富》500強(qiáng)中有25%的公司開展了子公司形式的風(fēng)險(xiǎn)投資計(jì)劃。
在日本，風(fēng)險(xiǎn)投資的主要組織形式是附屬于金融機(jī)構(gòu)的投資公司，日本的風(fēng)險(xiǎn)投資公司平均74%隸屬于銀行或證券公司。這是由日本的投融資習(xí)慣和政府的政策導(dǎo)向等因素決定的。日本投資行為過(guò)于求穩(wěn)，冒險(xiǎn)精神和合作意識(shí)不強(qiáng)，有限合伙制和私人投資方式在日本缺乏生存環(huán)境，加之政府的扶持政策主要集中在貸款貼息與擔(dān)保方面等因素造成的。歐洲風(fēng)險(xiǎn)投資組織模式也是以金融機(jī)構(gòu)附屬風(fēng)險(xiǎn)投資公司的形式為主。在歐洲各國(guó)的主要政策與計(jì)劃中，其重點(diǎn)扶持的投資主體是銀行，如英國(guó)的信貸擔(dān)保計(jì)劃，德國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資促進(jìn)計(jì)劃等等，都是針對(duì)銀行等金融機(jī)構(gòu)從事風(fēng)險(xiǎn)貸款制訂的貼息與擔(dān)保計(jì)劃，其目的是鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。
三、公司制
公司制是指以股份公司或有限責(zé)任公司的形式設(shè)立的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織模式。我國(guó)由于沒(méi)有有限合伙制的法律制度，因此，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)主要采用了公司制的組織形式。公司制組織形式在風(fēng)險(xiǎn)投資中的缺陷主要有以下幾個(gè)方面：
1、與有限合伙制相比，公司制的激勵(lì)機(jī)制是有限的。在公司制下，缺乏適當(dāng)?shù)募?lì)機(jī)制，管理人員很難得到有限合伙制下的豐厚的報(bào)酬水平。因此管理人員努力工作的動(dòng)力不足。
2、在公司制條件下，決策過(guò)程比較復(fù)雜，決策權(quán)實(shí)際控制在董事會(huì)手中。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)往往是科技型企業(yè)，要求決策者講究決策的專業(yè)性、靈活性和實(shí)效性。出資人由于缺乏風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的專業(yè)知識(shí)而出現(xiàn)決策的低效率和失誤。甚至影響到風(fēng)險(xiǎn)投資家的積極性。
3、公司制的運(yùn)營(yíng)成本高。首先，公司制成本十分高昂。公司制中的信息不對(duì)稱問(wèn)題比有限合伙制更為嚴(yán)重，更容易產(chǎn)生人的道德風(fēng)險(xiǎn)從而增加了成本。其次，從運(yùn)作成本上看，由于有限合伙不是稅法上的納稅主體，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)取得贏利時(shí)無(wú)須就該贏利交納所得稅，只是投資者在取得相應(yīng)利潤(rùn)時(shí)才交納個(gè)人所得稅，這就避免了重復(fù)納稅，而公司制形式下風(fēng)險(xiǎn)投資公司及投資者都是納稅主體，因此存在重復(fù)納稅問(wèn)題；二是從日常管理費(fèi)用的支出來(lái)看，由于有限合伙是一種自由合同關(guān)系，當(dāng)事人完全可以通過(guò)協(xié)商事先約定管理成本，因此管理費(fèi)用也是可控的。而在公司制下，股東將無(wú)法采用固定費(fèi)用的方法支付風(fēng)險(xiǎn)投資家的報(bào)酬。
在公司制構(gòu)架下，無(wú)論設(shè)計(jì)多么周密的治理結(jié)構(gòu)，最終還是解決不了弱激勵(lì)機(jī)制、高運(yùn)營(yíng)成本等問(wèn)題；因此其運(yùn)行效率低下。
總之，我們?cè)跇?gòu)建我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資體系時(shí)應(yīng)該積極地學(xué)習(xí)和大膽地借鑒有限合伙制度。通過(guò)上述風(fēng)險(xiǎn)投資組織形式的比較，可以看出，與其它的組織形式相比，有限合伙制在風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作中是最為有效的組織形式。其巧妙而獨(dú)特的制度設(shè)計(jì)符合并適應(yīng)了高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的內(nèi)在需要，有效地解決了企業(yè)中的權(quán)利與責(zé)任的信息不對(duì)稱等問(wèn)題，形成了強(qiáng)有力的激勵(lì)約束機(jī)制，極大促進(jìn)了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的迅速發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
