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股市投資策略范文第1篇

【論文關(guān)鍵詞】行為異象;行為金融;認(rèn)知偏差

我國(guó)股市以個(gè)人投資者為主,心態(tài)和行為都不成熟,目的不純,存在一定程度的過度自信;經(jīng)常反應(yīng)不足和反應(yīng)過度;存在著嚴(yán)重的噪音交易和羊群效應(yīng);政策依賴心理普遍;情緒周期變化較快。因此,建立在傳統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)金融理論上的投資策略,往往不能給股民帶來真正的投資收益?；诂F(xiàn)資組合理論的分散化投資策略可以降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),但不能降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。而且,投資分散化程度存在某一“有效”區(qū)域,過度分散化可能會(huì)帶來延遲決策失誤、增加研究成本和交易成本的負(fù)效應(yīng)。特別在我國(guó),股市非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較小,投資分散化策略作用不大。關(guān)于我國(guó)股市的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),波濤(1999)研究表明高達(dá)66.7%,施東暉(2001)研究得出81.37%的結(jié)論,而西方股市一般為25%左右。

CAPM投資策略在國(guó)外并不適用、在我國(guó)幾乎無(wú)效。CAPM的應(yīng)用原理是利用β系數(shù)可以衡量系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型可以判斷證券價(jià)格的合理性,從而制定投資策略。關(guān)于CAPM的有效性,格羅斯曼——斯蒂格利茨悖論首先提出挑戰(zhàn);Fama和Macbeth(1992)實(shí)證檢驗(yàn)無(wú)效;我國(guó)學(xué)者楊朝軍1998年對(duì)上海股市實(shí)證結(jié)論為不明顯;陳小悅和孫愛軍(2000)、阮濤和林少宮(2000)對(duì)上海股市檢驗(yàn)結(jié)論為無(wú)效。

行為金融學(xué)是對(duì)傳統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)理論的革命.行為金融投資策略放棄了基本面分析、技術(shù)分析結(jié)合了心理情緒分析、強(qiáng)調(diào)投資者的行為控制。美國(guó)的共同基金利用行為金融投資策略取得了復(fù)合年收益率25%的良好投資業(yè)績(jī)。中國(guó)證券市場(chǎng)只是接近弱有效,導(dǎo)致采用傳統(tǒng)投資策略的廣大投資者虧損嚴(yán)重,而少數(shù)懂得并利用行為金融投資策略的投資者則能保持盈利。

一、反向投資策略

就是買進(jìn)過去表現(xiàn)差、漲得慢、可能價(jià)值低估的股票,而賣出過去表現(xiàn)好、漲勢(shì)快、可能價(jià)值高估的股票來進(jìn)行套利的投資策略。由于我國(guó)股市存在一種“輪漲效應(yīng)”或“補(bǔ)漲效應(yīng)”,即一般前期內(nèi)漲幅較小的股票在后期的表現(xiàn)會(huì)比前期內(nèi)漲幅較高的股票表現(xiàn)更為良好。這個(gè)結(jié)果同我國(guó)證券市場(chǎng)長(zhǎng)期以來存在的個(gè)股輪番炒作現(xiàn)象是相吻合的,也說明了反向投資策略是目前我國(guó)投資者最好的選擇之一。

反向投資策略原理。投資者錨定心理和過度自信特征會(huì)導(dǎo)致對(duì)信息過度反應(yīng)。換句話說,表現(xiàn)好的證券價(jià)值容易高估,表現(xiàn)壞的證券價(jià)值容易低估。反向投資就是買入低估證券同時(shí)賣出高估證券。投資者進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí),容易對(duì)近期業(yè)績(jī)過度反應(yīng),形成對(duì)績(jī)差公司股價(jià)過分低估和績(jī)優(yōu)公司股價(jià)過分高估現(xiàn)象,反向投資策略是對(duì)這種過度反應(yīng)的一種糾正。

反向投資策略操作要點(diǎn)。如選擇P/E)或P/B低、歷史收益率低的股票,往往可以得到比預(yù)期收益率高很多的收益。另外,還可以賣出漲幅已經(jīng)很高的股票,買入很少人關(guān)注的滯長(zhǎng)股票;或者賣出大家已經(jīng)反復(fù)炒作的白馬股,買入業(yè)績(jī)可能改變的無(wú)人問津的垃圾股。

二、動(dòng)量交易策略或稱慣易策略

動(dòng)量交易策略即預(yù)先對(duì)股票收益和交易量設(shè)定過濾準(zhǔn)則,當(dāng)股市收益和交易量滿足過濾準(zhǔn)則就買入或賣出股票的投資策略。通俗地講,利用強(qiáng)勢(shì)股的慣性上漲趨勢(shì),買入近期的強(qiáng)勢(shì)股,賣出近期的弱勢(shì)股,即所謂正向反饋策略。

動(dòng)量交易策略原理。主要依據(jù)是反應(yīng)不足和保守心理,分收益動(dòng)量和價(jià)格動(dòng)量策略。收益動(dòng)量策略是利用了其他投資者對(duì)公司收益短期前景反應(yīng)不足的失誤,價(jià)格動(dòng)量策略是利用了其他投資者對(duì)公司價(jià)值信息為反應(yīng)或反應(yīng)遲緩的失誤。

動(dòng)量交易策略操作要領(lǐng)。根據(jù)莊家投資行為分析理論,莊家做莊有四個(gè)階段,建倉(cāng)、拉升、出貨、下落,投資者可以采取螞蝗策略,一旦發(fā)現(xiàn)莊家建倉(cāng)完畢,開始拉升時(shí)就盯緊買入,然后在股票價(jià)格翻翻后高位震蕩莊家出貨時(shí)候賣出,可賺高額利潤(rùn)。如果價(jià)格連續(xù)上漲,應(yīng)該連續(xù)分批賣出;如果價(jià)格連續(xù)下跌,應(yīng)該連續(xù)分批買入。證券投資基金可以考慮采用負(fù)向反饋策略。

三、成本平均策略和時(shí)間分散化策略

成本平均策略指投資者根據(jù)不同的價(jià)格分批購(gòu)買股票,以防不測(cè)時(shí)攤低成本的策略,一般在下跌時(shí)候買入,目的不是效益最大化,而是成本最小化、減少投資的遺憾程度。該策略是次優(yōu)策略。投資者在建倉(cāng)時(shí)候,可以分皮建倉(cāng),不能一次性買入。

時(shí)間分散策略基于風(fēng)險(xiǎn)承受能力因?yàn)槟挲g增大而降低的理念,隨年齡逐漸增大而降低股票等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例的投資策略。投資者年輕時(shí)風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng),其資產(chǎn)組合中股票應(yīng)該是占較大比例,而隨著年齡的增長(zhǎng)將此比例逐步減少的投資策略。這兩種策略都與投資者的有限理性、損失厭惡和思維分隔相關(guān)、屬于行為控制策略。

四、集中投資策略

集中投資策略就是集中所有資金購(gòu)買某一個(gè)或者少數(shù)幾個(gè)證券并長(zhǎng)期持有,穩(wěn)中求勝,這也是巴菲特慣用的投資策略,“與其把雞蛋放在不同的籃子里分散風(fēng)險(xiǎn),不如放在同一個(gè)籃子里,好好保管?！蓖顿Y集中策略能夠獲得穩(wěn)定回報(bào),有助于減少投資者的認(rèn)知偏差,同時(shí)該策略能運(yùn)用價(jià)值投資的理念而獲利。

集中投資策略的原理。利用其他投資者均值方差觀念形成的認(rèn)知偏差或錨定效應(yīng)等心理特點(diǎn)來實(shí)施集中策略。一般投資者受傳統(tǒng)金融投資理念的影響,通過投資多樣化來分散風(fēng)險(xiǎn),在大行情機(jī)會(huì)到來時(shí),導(dǎo)致收益隨著風(fēng)險(xiǎn)的分散也同時(shí)分散。而行為金融投資者則在捕捉到錯(cuò)誤定價(jià)的證券后,率先集中資金投資,贏取更大的利益。

集中投資策略的操作方法。第一,對(duì)被錯(cuò)誤定價(jià)證券的選擇,主要是通過盡力獲取超前的優(yōu)勢(shì)信息,尤其是未公開的信息。第二,選擇幾家在過去投資回報(bào)高于一般水平的公司。如果一家公司經(jīng)營(yíng)有方,管理效果一定會(huì)反應(yīng)在它的股票價(jià)值上。第三,將資金按比例分配,將大頭押在高概率的股票上,然后長(zhǎng)期持有。集中投資策略的關(guān)鍵點(diǎn):一是對(duì)公司的深入分析;二是需要克服投資決策偏差,保持清醒的頭腦,在別人狂熱的時(shí)候謹(jǐn)慎,在別人恐慌時(shí)大膽,能時(shí)刻控制自己的貪婪和狂熱,要有耐心,要有信心,要勇于承認(rèn)錯(cuò)誤。

五、小盤股投資策略

小盤股投資策略的提出。小盤股一般是指流通盤較小的股票,但具體數(shù)量界定,不同的市場(chǎng)、在不同的時(shí)期有不同的判斷標(biāo)準(zhǔn)。20世紀(jì)70年代,芝加哥大學(xué)的兩位博士R.班尼和M.瑞格曼提出了小盤股的高回報(bào)效應(yīng)應(yīng)用來挑戰(zhàn)有效市場(chǎng)理論,Banz(1981)研究發(fā)現(xiàn)了小盤股高額收益的規(guī)模效應(yīng),Siegel(1998)研究發(fā)現(xiàn),一般地小盤股比大盤股的年收益率高出417%,且大部分集中在元月,這種現(xiàn)象被稱為小公司元月效應(yīng)。小盤股投資高額收益的原因是,小盤股流通市值較小,炒作資金較之大盤股要少得多,較易吸引主力介入,股性較活,股價(jià)極易波動(dòng),漲跌幅度較大,容易獲得高額收益。

小盤股投資策略的原理。行為金融學(xué)認(rèn)為,投資者在處理信息的過程中會(huì)犯系統(tǒng)性的精神和心理錯(cuò)誤,繼而導(dǎo)致投資者出現(xiàn)代表性偏差和框定依賴偏差,最終對(duì)當(dāng)前的負(fù)面信息出現(xiàn)過度反應(yīng),結(jié)果造成小公司股票價(jià)值低估。但該公司的投資價(jià)值會(huì)隨著時(shí)間的延長(zhǎng)逐漸顯現(xiàn)而廣為人知,在被低估的時(shí)候買入,而在大家都發(fā)現(xiàn)價(jià) 值后競(jìng)相買入時(shí)候賣出。

小盤股投資策略的操作。小盤股投資策略就是利用這種小公司效應(yīng),采用波段操作方法獲得收益。投資者找到具有投資價(jià)值的小盤股,當(dāng)預(yù)期小盤股的實(shí)際價(jià)值與將來股票價(jià)格的變動(dòng)有較大的差距時(shí),可以考慮該種股票;先前被低估的小盤價(jià)值股一旦有利好消息傳出時(shí),市場(chǎng)上可能導(dǎo)致投資者對(duì)新消息反應(yīng)過度,從而使股票價(jià)格急劇上漲。另外,由于小盤股流通盤較小,市場(chǎng)上投資者所犯系統(tǒng)性錯(cuò)誤對(duì)其股票波動(dòng)的影響更大,從而為掌握該種投資策略的投資者帶來超額投資收益。

應(yīng)對(duì)此類股票的操作要領(lǐng)。耐心等待股價(jià)走出縮量的上升通道,且上市公司行業(yè)景氣度轉(zhuǎn)好時(shí)買進(jìn),賣出的時(shí)機(jī)可根據(jù)市場(chǎng)及上市公司的環(huán)境因素和業(yè)績(jī)情況,注意在歷史的高價(jià)區(qū)域附近獲利了結(jié)。一般來講,小盤股在1~2年內(nèi),大多存在數(shù)次漲跌循環(huán)機(jī)會(huì),只要能夠有效把握節(jié)奏且方法得當(dāng),套利小盤股獲利大都較為可觀,是國(guó)際資本市場(chǎng)上流行的投資策略。

六、擇時(shí)投資策略

擇時(shí)投資策略基于日期效應(yīng)。例如,隔夜效應(yīng)、周末效應(yīng)、一月效應(yīng)和周末效應(yīng),這些效應(yīng)行為金融理論在前面已經(jīng)有分析和論述。擇時(shí)投資策略認(rèn)為可以于晚市、周五、年底或者元月買入股票,操作相對(duì)靈活,收益率相對(duì)較高。另外,還可以購(gòu)買快到期的封閉式基金。

七、從眾投資策略

當(dāng)少數(shù)個(gè)人投資者沒有更多信息,也沒有專門知識(shí)的時(shí)候,跟隨其他投資者行動(dòng),也減少后悔。很顯然,這也不是最優(yōu)決策。但對(duì)那些老年人,或者投資技能較差的人,不失為一種策略選擇。

八、反饋交易策略

股市投資策略范文第2篇

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇維持強(qiáng)勁勢(shì)頭，消費(fèi)表現(xiàn)強(qiáng)勁，信心指數(shù)創(chuàng)八年新高;GDP在短期可能遭受拖累，15年年中升息更加確定;歐洲3季度經(jīng)濟(jì)增速回升，但壓力仍在，第二輪TLTRO規(guī)模低于預(yù)期，歐央行推出QE 壓力增加;希臘總統(tǒng)大選意外提前，政治風(fēng)險(xiǎn)升溫，油價(jià)驟降背景下，俄央行接連加息難抵盧布貶值趨勢(shì)。

經(jīng)濟(jì)低迷，零利率或是長(zhǎng)期趨勢(shì)

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)既定：外需尚平穩(wěn)，4季度仍有隱憂;地產(chǎn)銷售依然低迷，放開限購(gòu)效果已淡;通脹保持低位穩(wěn)定。我們預(yù)測(cè)2015年GDP增長(zhǎng)目標(biāo)將下調(diào)至7.1%。貨幣政策寬松格局望延續(xù)，正回購(gòu)利率有望隨時(shí)下調(diào)，以引導(dǎo)社會(huì)融資成本下行。海外歐央行再度降息并啟動(dòng)QE，國(guó)內(nèi)為應(yīng)對(duì)地產(chǎn)泡沫破滅及其帶來的信用收縮風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)央行降息和QE的空間巨大。

A股市場(chǎng)一季度投資策略

流動(dòng)性寬松格局延續(xù)。預(yù)計(jì)整體利率水平在1季度整體維持較低水平，11月22日央行宣布降息，11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，通縮才是頭號(hào)風(fēng)險(xiǎn)，貨幣政策偏松不會(huì)變。12年-14年中經(jīng)濟(jì)不溫不火，盈利沒有趨勢(shì)變化，股市陷于存量資金博弈行情，甚至于14年上半年擔(dān)心經(jīng)濟(jì)最終先破后立。14年7月后這種格局有所改變，投資者更關(guān)注改革、創(chuàng)新帶來的盈利改善預(yù)期，GDP短期波動(dòng)已經(jīng)不是關(guān)注焦點(diǎn)，利率下行背景下增量資金入市。

盈利：趨穩(wěn)，局部改善的狀態(tài)仍將延續(xù)。2015年利率繼續(xù)下行背景下，預(yù)計(jì)盈利趨穩(wěn)，局部改善的狀態(tài)仍將延續(xù)。營(yíng)收增速仍伴隨工業(yè)增加值同比增速小幅向下，毛利率和費(fèi)用率改善，毛利率受益于成本端的疲弱，費(fèi)用率則受益于利率下行趨勢(shì)下財(cái)務(wù)費(fèi)用下降，預(yù)計(jì)全年全部A股、金融凈利潤(rùn)同比為9%、6%。結(jié)構(gòu)方面，改革和創(chuàng)新相關(guān)的局部細(xì)分亮點(diǎn)可能在15年繼續(xù)發(fā)酵或初現(xiàn)端倪。從節(jié)奏上來看，A股過去歷史上每次行情的啟動(dòng)通常是利率、風(fēng)險(xiǎn)偏好、盈利依次觸底變化，目前來看，明年利率向下、風(fēng)險(xiǎn)偏好向上的趨勢(shì)相對(duì)較為明朗，整體盈利我們則預(yù)計(jì)在明年下半年有望回升。

歷史規(guī)律顯示，市場(chǎng)3-5月易生波折。歷史表現(xiàn)看，2010年以來，上證綜指在每年的3-5月都面臨一定波折。這一方面是由于一季度春季攻勢(shì)漲幅過多，市場(chǎng)獲利盤有拋售訴求。另一方面，3月是入春的季節(jié)，通常3-5月開工旺季數(shù)據(jù)成為基本面走勢(shì)驗(yàn)證的關(guān)鍵。諸多因素疊加，決定了3-5月市場(chǎng)易生波折。

改革預(yù)期深化，把握工業(yè)4.0浪潮，走雙輪驅(qū)動(dòng)之路。當(dāng)前我國(guó)制造業(yè)同樣面臨山寨化嚴(yán)重而自主性不足、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)放緩而新興產(chǎn)業(yè)亟待崛起的困境。面對(duì)工業(yè)4.0浪潮，我國(guó)需要實(shí)現(xiàn)雙輪驅(qū)動(dòng)：一方面繼續(xù)升級(jí)以信息化帶動(dòng)的工業(yè)3.0時(shí)代，實(shí)現(xiàn)裝備制造業(yè)的國(guó)產(chǎn)化、自動(dòng)化;另一方面，也加快物聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)建設(shè)的發(fā)展，緊跟物聯(lián)網(wǎng)+制造業(yè)新模式的步伐。根據(jù)工信部相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)透露，“中國(guó)制造業(yè)2025”十年規(guī)劃將在15年，未來裝備制造升級(jí)將在頂層設(shè)計(jì)層面迎來巨大紅利。

增量資金入市，行情有望持續(xù)。7月以來，在利率下行、改革提速、滬港通、央行定向?qū)捤傻榷嘀匾蛩仳?qū)動(dòng)下，增量資金加速流入股市：證券交易結(jié)算余額、QFII&RQFII規(guī)模、股票融資余額均增長(zhǎng)。未來資金流入股市趨勢(shì)仍將持續(xù)：國(guó)內(nèi)股票占家庭資產(chǎn)比例僅為2%，是美國(guó)的十分之一。目前居民儲(chǔ)蓄47萬(wàn)億，理財(cái)和信托總規(guī)模大25萬(wàn)億，A股自由流通市值只有12.3萬(wàn)億，在利率下行、樓市萎縮的背景下，居民財(cái)富有望持續(xù)流入股市。

投資主線1：利刃出擊。投資順應(yīng)創(chuàng)新、改革大勢(shì)，積極進(jìn)攻，用好三把利刃：①改革刀-國(guó)企改革。6家央企啟動(dòng)“四項(xiàng)改革”試點(diǎn)、25省市公布國(guó)資改革方案，國(guó)企改革進(jìn)入實(shí)質(zhì)階段，從集團(tuán)資產(chǎn)注入、股權(quán)激勵(lì)、殼價(jià)值三條路線掘金。②創(chuàng)新劍-先進(jìn)制造。實(shí)現(xiàn)中國(guó)夢(mèng)，制造業(yè)必須升級(jí)、走出去，借鑒日、德經(jīng)驗(yàn)，制造升級(jí)需走國(guó)產(chǎn)化、自動(dòng)化之路，高鐵、機(jī)器人、軍工、油氣設(shè)備“四小龍”將加速騰飛。③牛市矛-券商類，業(yè)績(jī)優(yōu)、彈性高。此外，以高股息率股、健康服務(wù)做護(hù)體盾。

股市投資策略范文第3篇

【關(guān)鍵詞】成長(zhǎng)股 估值 年增長(zhǎng)率

作為一代宗師，本杰明?格雷厄姆的金融分析學(xué)說和思想在投資領(lǐng)域具有巨大的影響力，如今活躍在證券市場(chǎng)上的價(jià)值投資者，都自稱為格雷厄姆的信徒。其中，沃倫巴?菲特是本杰明?格雷厄姆最杰出的學(xué)生，他繼承和發(fā)揚(yáng)了格雷厄姆的投資理念，經(jīng)過幾十年的投資，在世界首富的行列中占有一席子地，成為投資界的一代傳奇。

本杰明?格雷厄姆在其偉大的著作《聰明的投資者》的第11章“普通投資者證券分析的一般方法（Security Analysis for the Lay Investor： General Approach）”中，提出了成長(zhǎng)股內(nèi)在價(jià)值投資模型。該模型以數(shù)據(jù)分析為基礎(chǔ)，以一個(gè)簡(jiǎn)單的數(shù)學(xué)公式來估算企業(yè)價(jià)值，蘊(yùn)含了其投資思想的精華。本文介紹了本杰明?格雷厄姆的投資理念，根據(jù)中國(guó)市場(chǎng)的實(shí)際情況對(duì)本杰明?格雷厄姆公式進(jìn)行了修正，并在中國(guó)證券市場(chǎng)上進(jìn)行了回測(cè)，提出了格雷厄姆成長(zhǎng)股投資模型在中國(guó)證券市場(chǎng)的優(yōu)化應(yīng)用原則。

一、本杰明?格雷厄姆投資理念簡(jiǎn)介

本杰明?格雷厄姆1894年5月9日出生于倫敦。1914年，格雷厄姆以榮譽(yù)畢業(yè)生和全班第二名的成績(jī)從哥倫比亞大學(xué)畢業(yè)，開始步入華爾街。1914年，當(dāng)格雷厄姆開始從事證券行業(yè)時(shí)，，還沒有人提出基本分析方法，投資者使用技術(shù)分析發(fā)放來分析證券市場(chǎng)的運(yùn)行，其中道氏理論是主流的分析理論，人們認(rèn)為，股票市場(chǎng)的波動(dòng)是有趨勢(shì)的，價(jià)格沿趨勢(shì)線運(yùn)動(dòng)，趨勢(shì)線由“長(zhǎng)期趨勢(shì)”“中期趨勢(shì)”和“短期趨勢(shì)”構(gòu)成，長(zhǎng)期趨勢(shì)中包含中期和短期趨勢(shì)，由此變化不止。道氏理論是一種徹頭徹尾的技術(shù)分析理論，完全不考慮宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)前景和公司財(cái)務(wù)狀況。

上世紀(jì)年代，雖然上市公司已經(jīng)開始公布年度報(bào)告，但那時(shí)的年度財(cái)務(wù)報(bào)告和今天的公開的上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表有著本質(zhì)的不同：沒有規(guī)范的格式，和嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)，隱瞞利潤(rùn)、逃避稅務(wù)成為一種常態(tài)，更重要的是，當(dāng)時(shí)的財(cái)務(wù)報(bào)告無(wú)法體現(xiàn)復(fù)雜的控股關(guān)系，也無(wú)法對(duì)公司的投資進(jìn)行準(zhǔn)確的估價(jià)。很少有投資者真正按照年度報(bào)告中的數(shù)據(jù)做出投資決策。

在投資生涯中，格雷厄姆重視財(cái)務(wù)報(bào)告分析，不斷發(fā)現(xiàn)被低估的資產(chǎn)或被隱瞞的利潤(rùn)，取得了靚麗的投資回報(bào)，其成立了自己的投資公司-格雷厄姆?紐曼公司，這家投資公司運(yùn)營(yíng)了30年，歷經(jīng)金融危機(jī)和牛熊轉(zhuǎn)換，貫穿了格雷厄姆的大半個(gè)職業(yè)生涯，并取得了17%的平均年度收益率。1934年年底，格雷厄姆終于完成他醞釀已久的《有價(jià)證券分析》這部劃時(shí)代的著作，并由此奠定了他作為一個(gè)證券分析大師和"華爾街教父"的不朽地位。在這本著作中，格雷厄姆首次提出了日后被稱為“價(jià)值投資”的投資思想：首先，股票市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)帶有很強(qiáng)的投機(jī)色彩（格雷厄姆把股票市場(chǎng)形容為一個(gè)喜怒無(wú)常的“市場(chǎng)先生”），但是長(zhǎng)期看來必將回歸“基本價(jià)值”（即公司資產(chǎn)和營(yíng)利能力的實(shí)際價(jià)值），謹(jǐn)慎的投資者不應(yīng)該追隨短期價(jià)格波動(dòng)，而應(yīng)該集中精力尋找價(jià)格低于基本價(jià)值的股票；其次，為了保證投資安全，最值得青睞的股票是那些被嚴(yán)重低估的股票，即市場(chǎng)價(jià)格明顯低于基本價(jià)值的股票，這些股票能提供足夠的“安全邊際”。格雷厄姆的《有價(jià)證券分析》一書在區(qū)分投資與投機(jī)之后，所做出的第二個(gè)貢獻(xiàn)就是提出了普通股投資的數(shù)量分析方法，解決了投資者的迫切問題，使投資者可以正確判斷一支股票的價(jià)值，以便決定對(duì)一支股票的投資取舍。在《有價(jià)證券分析》出版之前，尚無(wú)任何計(jì)量選股模式，格雷厄姆可以稱得上是運(yùn)用數(shù)量分析法來選股的第一人。

1936年，格雷厄姆又出版了他的第二本著作《財(cái)務(wù)報(bào)表解讀》。這本著作不像《有價(jià)證券分析》那么出名，但卻是有價(jià)證券分析的基礎(chǔ)。格雷厄姆在《有價(jià)證券分析》中提出要在股票價(jià)格低于其內(nèi)在價(jià)值時(shí)買人，高于其內(nèi)在價(jià)值時(shí)賣出。而要想準(zhǔn)確地判斷公司的內(nèi)在價(jià)值就必須從公司的財(cái)務(wù)報(bào)表人手，對(duì)公司的資產(chǎn)、負(fù)債、周轉(zhuǎn)金、收入、利潤(rùn)以及投資回報(bào)率凈利銷售比、銷售增加率等財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析?！敦?cái)務(wù)報(bào)表解讀》有助于普通投資者更好地把握投資對(duì)象的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果，是有價(jià)證券分析的基礎(chǔ)。繼《財(cái)務(wù)報(bào)表解讀》之后，格雷厄姆又于1942年推出了他的又一部引起很大反響的力作《聰明的投資者》。在書中沒有具體的定價(jià)分析和數(shù)學(xué)模型，而是大量的篇幅探討了投資與投機(jī)的區(qū)別：投資是建立在敏銳與數(shù)量分析的基礎(chǔ)上，而投機(jī)則是建立在突發(fā)的念頭或是臆測(cè)之上。投資者最大的敵人不是股票市場(chǎng)而是他自己。這本書是為普通投資者而寫，但全書閃耀著哲學(xué)和智慧的光芒，歷經(jīng)半個(gè)多世紀(jì)，仍然是投資界的入門經(jīng)典教材。迄今本杰明?格雷厄姆仍然被價(jià)值投資者奉為“一代宗師”。

二、格雷厄姆成長(zhǎng)股投資策略解析

在《聰明的投資者》的第11章“普通投資者證券分析的一般方法（Security Analysis for the Lay Investor：General Approach）”中，格雷厄姆指出“理想的股票分析使人們能夠?qū)善边M(jìn)行估價(jià)，并將估價(jià)與當(dāng)期市價(jià)進(jìn)行比較，以確定購(gòu)買該股票是否具有吸引力”。他使用的方法是首先估算出未來幾年的平均利潤(rùn)，然后再乘以一個(gè)適當(dāng)?shù)馁Y本化因子。格雷厄姆認(rèn)為影響資本化因子的因素包括，總體的長(zhǎng)期前景、管理、財(cái)務(wù)實(shí)力和資本結(jié)構(gòu)、股息記錄、當(dāng)期股息收益率。具體地說，總體的長(zhǎng)期前景取決于人們對(duì)未來的預(yù)期和偏好，一個(gè)非常成功的企業(yè)通常都擁有一個(gè)好的管理層，但是我們要設(shè)計(jì)出一個(gè)好的方法來對(duì)管理層的能力進(jìn)行客觀的、量化的、可靠的檢驗(yàn)。對(duì)于財(cái)務(wù)實(shí)力和資本結(jié)構(gòu)而言、在相同價(jià)格條件下，與每股利潤(rùn)相同、但擁有大量銀行貸款和優(yōu)先證券的公司相比，只有普通股和大量盈余現(xiàn)金的公司的股票，更值得持有。而最有說服力的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)就是股息記錄，就是多年來連續(xù)的，多年來連續(xù)的股息紀(jì)錄，格雷厄姆認(rèn)為二十年以上的股息連續(xù)支付記錄是反映公司股票質(zhì)量的一個(gè)非常重要的有利因素。當(dāng)期股息收益率是最難以把握的，在20年代，公司通常利潤(rùn)的2/3用于派發(fā)股息。格雷厄姆經(jīng)過對(duì)各種方法的研究，得出了一個(gè)十分簡(jiǎn)便的成長(zhǎng)股估價(jià)公式。他認(rèn)為該公式計(jì)算出的數(shù)據(jù)，十分接近于一些更加復(fù)雜的數(shù)學(xué)計(jì)算所得出的結(jié)果。

下圖為格雷厄姆成長(zhǎng)股內(nèi)在價(jià)值公式的原始描述：

關(guān)于增長(zhǎng)率的估算，格雷厄姆原文摘錄“我們要給出如下忠告：如果我們希望高成長(zhǎng)股的增長(zhǎng)率實(shí)際得以實(shí)現(xiàn)的話，那么預(yù)期增長(zhǎng)率的估價(jià)必須相對(duì)保守。事實(shí)上，根據(jù)算術(shù)，如果假設(shè)一個(gè)企業(yè)將來可以按8%或更高的速度無(wú)限期增長(zhǎng)的話，那么其價(jià)值將趨于無(wú)窮大，且其股價(jià)無(wú)論多高都不過分”。

但是，格雷厄姆在書中并指出這個(gè)公司計(jì)算的理論依據(jù)和數(shù)量來源，這個(gè)公式科學(xué)可信嗎？能夠經(jīng)受市場(chǎng)考驗(yàn)，能否在A股市場(chǎng)直接套用呢？

（一）公式數(shù)據(jù)理論分析

為什么公式中的數(shù)據(jù)是8.5而不是別的呢，格雷厄姆在書中并沒有說明。我們可以具體來分析。

在第四版的《聰明的投資者》中，格雷厄姆提到這個(gè)公式的時(shí)間大約在1972年。在1972之前的幾十年間，美國(guó)的通貨膨脹率平均為2.5%左右，債券收益大約為4%～5%，而股票收益率為7.5%左右，其中3.5%左右為股息，4%左右為指數(shù)的漲幅（對(duì)應(yīng)所有企業(yè)的利潤(rùn)增幅）。？在1972年之間的幾十年間，美國(guó)市場(chǎng)的平均市盈率在16～17倍左右，以16.5倍市盈率，平均4%的預(yù)期收益率增長(zhǎng)率計(jì)算，得出的數(shù)值，正好是8.5。這和當(dāng)時(shí)美國(guó)股市歷史上的平均水平是相匹配的。

因此，8.5這個(gè)數(shù)據(jù)是和高等級(jí)債券市場(chǎng)的平均收益率、股票市場(chǎng)平均收益率相關(guān)的，在實(shí)際應(yīng)用中不能簡(jiǎn)單、生硬套用。特別是對(duì)于中國(guó)A股市場(chǎng)普遍的高市盈率來說，8.5倍的市盈率可能偏低。

（二）公式的修正

事實(shí)上，在后期使用上，格雷厄姆對(duì)這個(gè)共式進(jìn)行了修正，下圖是維基百科上對(duì)這個(gè)公式的英文解釋和修正之后的公式說明。而國(guó)內(nèi)只翻譯出版了格雷厄姆的經(jīng)典著作《聰明的投資者》和《證券投資分析》，大部分投資者只知道書中沒有修正的公式，知其然而不知其所以然，生搬硬套公式，得出的估值和投資結(jié)論當(dāng)然是錯(cuò)誤的。

下面是維基百科對(duì)本杰明?格雷厄姆公式的詞條解釋：

Benjamin Graham formula

He revised his formula in 1974 as follows：

Value=EPS*（8.5+2*G）*4.4/Y

V：Intrinsic Value

EPS：the company’s last 12-month earnings per share

8.5：the constant represents the appropriate P-E ratio for a no-growth company as proposed by Graham

g：the company’s long-term （five years） earnings growth estimate

4.4：the average yield of high-grade？corporate bonds in 1962， when this model was introduced？

Y：the current yield on 20 year AAA corporate bonds.

翻譯成中文就是

在1974年，他修正的公式如下：

Value=EPS*（8.5+2*G）*4.4/Y

EPS：公司的最后12個(gè)月的每股收益

8.5：格雷厄姆提出的零增長(zhǎng)公司的合理市盈率

g：公司的長(zhǎng)期（5年）預(yù)估收益增長(zhǎng)率

4.4：1962年當(dāng)這個(gè)模型推出時(shí)，高等級(jí)公司債券的平均收益率

Y：20年AAA級(jí)公司債券的年收益率

可，本杰明?格雷厄姆是在1962公式推出時(shí)，根據(jù)左右市場(chǎng)環(huán)境設(shè)定的公式數(shù)據(jù)。在后期的使用中，必須根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行修正。也就是說要綜合考慮市場(chǎng)的估值水平，當(dāng)市場(chǎng)利率高時(shí)，股票的合理估值適當(dāng)提高，而當(dāng)市場(chǎng)利率低時(shí)，股票的合理估值會(huì)適當(dāng)提高，而這個(gè)市場(chǎng)的利率，格雷厄姆是用AAA級(jí)公司債券的年收益率來表示的。

三、格雷厄姆公式檢驗(yàn)

（一）公式修正

格雷厄姆指出，“安全邊際就是價(jià)格針對(duì)價(jià)值大打折扣”。最值得青睞的股票是那些被嚴(yán)重低估的股票，即市場(chǎng)價(jià)格明顯低于基本價(jià)值的股票，這些股票能提供足夠的“安全邊際”。我們要在股票被低估的時(shí)候買入，在股票被高估的時(shí)候賣出。考慮到安全邊際，公式中還應(yīng)該有一定的安全因子折價(jià)，安全因子（S）為0到1之間的數(shù)值，表示對(duì)股票內(nèi)在價(jià)值的折價(jià)。因此檢驗(yàn)使用的公式為：

Value=E*（8.5+2*G）*4.4/Y*S

（二）指標(biāo)選取

在量化選股時(shí)，必須保證足夠的安全邊際。按照巴菲特的說法，沒有超低的價(jià)格就沒有超額的利潤(rùn)，安全邊際就是以40美分的價(jià)格買價(jià)值1美元的東西。為了足夠的安全邊際，我們將股票的安全因子選擇為0.4。在基準(zhǔn)日，將股票的價(jià)格與股票的估值進(jìn)行對(duì)比，當(dāng)公司的股價(jià)大于計(jì)算出的價(jià)值時(shí)，股票入選投資組合。出于對(duì)公式有效性的考慮，剔除Value/Price超過1.3的股票，因?yàn)楫?dāng)股票內(nèi)在價(jià)值與股價(jià)偏離非常大時(shí)，必然存在公式以外的其他因素在起作用，此時(shí)單純用公式選股無(wú)意義。G采用未來7年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率的估計(jì)值。一是凈利潤(rùn)增長(zhǎng)綜合反映了公司規(guī)模與收益率等方面的增長(zhǎng)。二是為了消除股份變動(dòng)（如送股等）引起的每股收益變動(dòng)而導(dǎo)致估值不準(zhǔn)確?？紤]到中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展歷史短，考慮數(shù)據(jù)的有效性，Y選擇為5年AAA級(jí)公司債券的年平均收益率?？紤]到上市公司的年報(bào)披露日為每年的1～4月，檢驗(yàn)周期為2006年5月1日到2015年4月30日，共計(jì)十年時(shí)間。調(diào)倉(cāng)換股日為每年的5月1日。

（三）中國(guó)的驗(yàn)證效果

經(jīng)過回測(cè)修正的本杰明?格雷厄姆在十年的總投資回報(bào)率是：

收益：修正格雷厄姆股票內(nèi)在價(jià)值交易策略在此十年間的總收益率1322.38%，平均年化收益率29.46%。策略相對(duì)上證指數(shù)的年化超額收益率為21.22%。

風(fēng)險(xiǎn)：策略總體年化sharp率為0.77。策略組合與上證指數(shù)的beta值為0.96。策略期間最大回撤69.39%，最大回撤時(shí)間201天。

格雷厄姆以公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，注重公司的盈利能力和成長(zhǎng)性，并以市場(chǎng)債券利率來衡量市場(chǎng)資金供求，強(qiáng)調(diào)在合理估值之下買入股票。杰明?格雷厄姆公式以簡(jiǎn)潔的數(shù)學(xué)語(yǔ)言，描述了股票合理市盈率水平和成長(zhǎng)股的預(yù)期收益增長(zhǎng)率之間的線性關(guān)系。從中國(guó)A股2006年以來的回測(cè)結(jié)來看，年化收益率達(dá)到29%，年化超額收益21.22%。雖然，在2008年的全球金融危機(jī)中，該模型出現(xiàn)了200多天，超過50%的回撤。但從總收益和風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)來說，格雷厄姆的成長(zhǎng)股投資策略遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏上證指數(shù)，在中國(guó)市場(chǎng)具有有很強(qiáng)的適用性。這證明，中國(guó)證券市場(chǎng)雖然散戶眾多，投機(jī)色彩濃厚，但是價(jià)值投資仍然能夠取得良好的投資回報(bào)。

四、格雷厄姆成長(zhǎng)股價(jià)值投資策略應(yīng)用原則

雖然改進(jìn)的格雷厄姆公式在股票選擇上具有比較優(yōu)勢(shì)，但是在使用中，我們還需要注意如下問題：

第一，G值的估算。G值的估算是公式的核心部分。G值的期限為未來7～10年。為什么格雷厄姆把“長(zhǎng)期”限定為7～10年呢？因?yàn)橐话銇碚f短經(jīng)濟(jì)周期為3～5年，特定企業(yè)經(jīng)歷兩個(gè)短經(jīng)濟(jì)周期后，呈現(xiàn)的平均年增長(zhǎng)率，才可能準(zhǔn)確反映其利潤(rùn)創(chuàng)造能力，而短短1到2年的利潤(rùn)具有很大的波動(dòng)性，股票價(jià)值是由公司長(zhǎng)期盈利能力而不是一兩年的盈虧狀況決定的。并且，G值預(yù)估的是未來的增長(zhǎng)性，而不是過去的增長(zhǎng)性，G值的準(zhǔn)確性，就決定了股票估值的準(zhǔn)確性。G的估計(jì)要參照GDP增長(zhǎng)率、行業(yè)增長(zhǎng)率及公司過去增長(zhǎng)率綜合計(jì)算，沒有哪個(gè)企業(yè)可以脫離國(guó)民經(jīng)濟(jì)、行業(yè)狀況而長(zhǎng)期獨(dú)立增長(zhǎng)。

第二，在對(duì)具體公司估值時(shí)，要遵循就低不就高的原則，注重安全邊際。在主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)、現(xiàn)金流增長(zhǎng)中，剔除偶發(fā)因素，選擇一個(gè)保守持續(xù)的數(shù)據(jù)。在公司的選擇上，要避免對(duì)周期性或多元化的企業(yè)進(jìn)行估值，選擇自己熟悉的行業(yè)和公司。巴菲特指出，“經(jīng)驗(yàn)顯示，經(jīng)營(yíng)盈利能力最好的企業(yè)，經(jīng)常是那些現(xiàn)在的經(jīng)營(yíng)方式與五年前甚至十年前幾乎完全相同的企業(yè)。如果一家公司常發(fā)生重大變化，就有可能導(dǎo)致重大失誤”。能力圈和安全邊際是價(jià)值投資的基本原則。

第三，關(guān)于合理市盈率的計(jì)算。不同行業(yè)的市盈率是不一樣的，如果在應(yīng)用中，能夠吸收大師的價(jià)值投資思維，針對(duì)不同行業(yè)和規(guī)模的股票，依據(jù)不同的因子，給出合理的市盈率水平，進(jìn)一步改善成長(zhǎng)股投資模型，一定能更好地適應(yīng)中國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)狀，獲得更好的投資回報(bào)。

第四，在投資時(shí)，安全邊際折扣只是劃定了可以買入的價(jià)格上限而已，但并不意味著，股票就會(huì)在此構(gòu)筑底部。市場(chǎng)總是貪婪和恐怖的，在恐慌時(shí)，價(jià)格總會(huì)跌破安全邊際。估值只是告訴我們一個(gè)參考值，在這個(gè)參考價(jià)值之下，可以分批買入，即使短期虧損，但最終盈利的概率還是很大的。

參考文獻(xiàn)

[1]本杰明?格雷厄姆著.王大勇譯.聰明的投資者[M].南京：江蘇人民出版社，2001，10.

[2]本杰明?格雷厄姆，戴維?多德著.邱巍等譯.證券分析[M].海口：海南出版社，2006，6.

股市投資策略范文第4篇

買入跨式期權(quán)策略是投資者面臨大幅波動(dòng)市場(chǎng)的一種策略，在假設(shè)未來市場(chǎng)會(huì)大波動(dòng)的前提下，該策略并不需要明確市場(chǎng)波動(dòng)的方向。本文從我國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)行情況出發(fā)，運(yùn)用當(dāng)前市場(chǎng)的市場(chǎng)工具構(gòu)建具備跨式期權(quán)特征的投資組合，并計(jì)算在市場(chǎng)大幅波動(dòng)的情況下，該投資組合可能的收益，為投資者提供了一個(gè)可行的策略。

【關(guān)鍵詞】

跨式期權(quán) 投資策略 可轉(zhuǎn)換債券 股指期貨 CAPM模型

使用期權(quán)構(gòu)建投資策略在國(guó)際主流的證券市場(chǎng)上并不少見。由于期權(quán)的杠桿性，適當(dāng)使用期權(quán)構(gòu)建投資組合，能較好的實(shí)現(xiàn)投資者投資目的。在復(fù)雜的投資環(huán)境中，投資者往往面臨著這樣一種情況，大盤經(jīng)過一段時(shí)間的小幅波動(dòng)后，可能會(huì)迎來大波動(dòng)，但卻難以判斷是向上波動(dòng)還是向下波動(dòng)。于是，部分投資者會(huì)選取買入跨式期權(quán)的策略進(jìn)行套利?？缡狡跈?quán)策略是指投資者同時(shí)買進(jìn)條款相同的一手看跌期權(quán)和看漲期權(quán)，即兩種期權(quán)有相同標(biāo)的、訂約價(jià)和到期日。通過買入跨式期權(quán)，無(wú)論標(biāo)的物價(jià)格朝哪個(gè)方向運(yùn)動(dòng)，只要運(yùn)動(dòng)得足夠遠(yuǎn)，買家都有大量的潛在盈利。而最大的虧損時(shí)已經(jīng)鎖定的，那就是期權(quán)買入成本和資金成本。由于期權(quán)的杠桿型，如果市場(chǎng)波動(dòng)足夠大的話，該策略能給投資者帶來較大利潤(rùn)。

我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展多年，由于股改的原因，在2005年至2010年期間我國(guó)曾經(jīng)出現(xiàn)一段時(shí)間的權(quán)證市場(chǎng)，但由于品種不多造成資源稀缺，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)上的權(quán)證定價(jià)普遍溢價(jià)，并且交投十分活躍。隨著股改完成，我國(guó)交易所的期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展有所放緩，目前已經(jīng)沒有上市交易的品種。然而，盡管期權(quán)市場(chǎng)暫時(shí)缺失，但是股指期貨以及可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)的發(fā)展，仍然為投資者提供了一些構(gòu)建投資策略的品種。本文主要展示的就是使用股指期貨和可轉(zhuǎn)債構(gòu)建一種類似跨式期權(quán)套利的策略。

1、可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)現(xiàn)狀

我國(guó)早在上世紀(jì)九十年代就推出了可轉(zhuǎn)債品種，但是由于之前資本市場(chǎng)的不完善，可轉(zhuǎn)債品種對(duì)行業(yè)的覆蓋較少，基本集中在制造業(yè)。隨著我國(guó)大力發(fā)展債券市場(chǎng)，我國(guó)當(dāng)前的可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)品種已經(jīng)初具規(guī)模。據(jù)統(tǒng)計(jì)，交易所共有21只可轉(zhuǎn)債，發(fā)行總額1316.55億元，分別從屬于11個(gè)行業(yè)。

表1 我國(guó)交易所可轉(zhuǎn)債品種按行業(yè)分類表

目前，保險(xiǎn)行業(yè)的中國(guó)平安和銀行業(yè)的民生銀行也拿到了發(fā)行可轉(zhuǎn)債的批文，隨著我國(guó)大力推進(jìn)直接融資的戰(zhàn)略來看，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)今后的品種更為豐富，將為投資者進(jìn)行投資組合提供更多的選擇。

從交易所的可轉(zhuǎn)債來看，往往是一個(gè)集債券和期權(quán)為一身的綜合體，可轉(zhuǎn)債的期權(quán)一般由持有者的美式買權(quán)，持有者美式賣權(quán)，發(fā)行者的美式買權(quán)構(gòu)成。以工行轉(zhuǎn)債為例：條款約定：當(dāng)正股價(jià)格連續(xù)20日內(nèi)至少有15日高于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價(jià)格的130%時(shí)，發(fā)行方可以以合約定價(jià)提前贖回。（發(fā)行方的美式買權(quán)）；與其他轉(zhuǎn)債不同的是，工行轉(zhuǎn)債沒有回售條款，因此比起普通可轉(zhuǎn)債，少一個(gè)期權(quán)，但這并不妨礙我們使用該策略。由于可轉(zhuǎn)債本身具備債券的性質(zhì)，其債券價(jià)值在短期內(nèi)鎖定了下跌空間。另一方面，在牛市時(shí)，股價(jià)接近轉(zhuǎn)股價(jià)的可轉(zhuǎn)債往往具有較大的活性，可轉(zhuǎn)債內(nèi)置的美式買權(quán)往往具有較大的溢價(jià)。

2、選擇工行轉(zhuǎn)債的原因。

從轉(zhuǎn)債的期權(quán)上看，共有10只可轉(zhuǎn)債價(jià)格位于100元之上。其中，新鋼轉(zhuǎn)債、博匯轉(zhuǎn)債以及唐鋼轉(zhuǎn)債由于存續(xù)期小于2年，由于即將到期贖回，因此債性較強(qiáng)，而期權(quán)處于虛值狀態(tài)； 重工轉(zhuǎn)債由于觸發(fā)轉(zhuǎn)股下調(diào)條款，當(dāng)前存在一定的套利預(yù)期，因此盡管還處于預(yù)案階段，但是轉(zhuǎn)債價(jià)格對(duì)此信息有較好的反應(yīng)。從下表的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率可以看出，可轉(zhuǎn)債期權(quán)具備實(shí)值時(shí)，往往大幅溢價(jià)。

數(shù)據(jù)來源：和訊網(wǎng) 2012年11月1日

從中可以看出，工行轉(zhuǎn)債中的美式買權(quán)已經(jīng)處于實(shí)值狀態(tài)，但是卻沒有大幅溢價(jià)，可以選取其作為策略標(biāo)的。如果市場(chǎng)在未來走出大幅上升的狀態(tài)，可以判斷，工行轉(zhuǎn)債至少能到達(dá)工商銀行股票相似的漲幅；如果市場(chǎng)未來大幅下降，可轉(zhuǎn)債的債券價(jià)值將使得工行轉(zhuǎn)債下跌幅度要小于工商銀行股票，如果市場(chǎng)在當(dāng)前點(diǎn)位窄幅震蕩，隨著期權(quán)的時(shí)間價(jià)值流失，工行轉(zhuǎn)債可能難以超越市場(chǎng)。

因此，投資者在預(yù)期市場(chǎng)會(huì)大幅波動(dòng)情況建立這樣一種套利頭寸，效果類似不完美的跨式期權(quán)策略，在市場(chǎng)大幅上漲或者下跌時(shí)，會(huì)具有明顯的賺錢效應(yīng)。就市場(chǎng)時(shí)機(jī)而言，當(dāng)投資者面臨一個(gè)可能大幅震蕩的市場(chǎng)但無(wú)法判斷方向時(shí)，可以運(yùn)用此策略。但需要注意的是，買進(jìn)的可轉(zhuǎn)債品種，其正股價(jià)格應(yīng)比較接近轉(zhuǎn)股價(jià)格，這樣會(huì)具備較為有利的操作空間。以交易所標(biāo)的品種看來，向下遠(yuǎn)離轉(zhuǎn)股價(jià)的可轉(zhuǎn)債，一般活躍度不夠，只在市場(chǎng)下跌時(shí)具備正的阿爾法。市場(chǎng)上漲時(shí)，往往無(wú)法超越正股，這是我們選擇工行轉(zhuǎn)債的原因。

3、投資組合的構(gòu)建與模擬

投資者選擇買入轉(zhuǎn)股價(jià)與市場(chǎng)價(jià)相近的品種，并且期權(quán)處于略微溢價(jià)或者平價(jià)狀態(tài)的可轉(zhuǎn)債，同時(shí)，根據(jù)可轉(zhuǎn)債正股的貝塔值，賣出相應(yīng)的股指期貨進(jìn)行對(duì)沖。因此我們實(shí)施這個(gè)策略是有以下三個(gè)假設(shè)的：

1、能買入處于略微溢價(jià)或折價(jià)的可轉(zhuǎn)換債券。以2012年10月8日至2012年11月1日的工行轉(zhuǎn)債和工商銀行價(jià)格序列為例。工行轉(zhuǎn)債大部分時(shí)間處于小幅負(fù)溢價(jià)，因此，這段時(shí)間是可以構(gòu)建工行轉(zhuǎn)債頭寸的。

2、可轉(zhuǎn)債的內(nèi)置期權(quán)處于實(shí)值狀態(tài)時(shí)，可轉(zhuǎn)債價(jià)格的漲幅應(yīng)該基本與正股一致。根據(jù)無(wú)套利原則，如果可轉(zhuǎn)債出現(xiàn)大幅落后正股的情況，投資者可以轉(zhuǎn)股實(shí)現(xiàn)套利。

由于在2012年10月8日至11月1日期間，工行轉(zhuǎn)債內(nèi)置期權(quán)達(dá)滿足期權(quán)處于實(shí)值狀態(tài)且溢價(jià)不大，而工商銀行作為滬深兩市的大盤權(quán)重股票，其走勢(shì)較為穩(wěn)定，可視為有穩(wěn)定的貝塔值。我們可以構(gòu)建該套利策略?？傮w而言，構(gòu)建該頭寸的最大成本是鎖定的，即為借入資金的成本與交易費(fèi)用（這里我們不考慮）。

3、投資獲利情況模擬

假設(shè)投資者于10月8日至11月1日期間買入了實(shí)值但未有大幅溢價(jià)的工行轉(zhuǎn)債（假設(shè)以年利率3.5%融資買入100萬(wàn)成本為102.63元的工行轉(zhuǎn)債）。同時(shí)利用工行轉(zhuǎn)債進(jìn)行回購(gòu)操作，融入資金賣空滬深300相應(yīng)的合約，根據(jù)CAPM模型計(jì)算出來的貝塔值約為0.495，因此做空股指期貨頭寸為49.5萬(wàn)。假設(shè)投資期為1年，由于我們無(wú)法推知未來市場(chǎng)的走勢(shì)，我們假設(shè)大幅上漲、大幅下跌以及窄幅圍繞當(dāng)前點(diǎn)位震蕩的概率各位三分之一。以滬深300未來點(diǎn)位三種可能性為上漲20%，下跌20%，以及維持現(xiàn)有點(diǎn)位。

考慮三種情況下獲利情況：

A、大幅上漲時(shí)，可轉(zhuǎn)債獲利“9.9萬(wàn)元+期權(quán)溢價(jià)”，滬深300虧損9.9萬(wàn)元，因此期權(quán)溢價(jià)能否覆蓋資金成本是該操作能否獲利的關(guān)鍵，如果可轉(zhuǎn)債溢價(jià)超過3.5%，那么就能獲得套利利潤(rùn)，而這在一個(gè)上漲市場(chǎng)中，是很有可能的。

B、市場(chǎng)大幅下跌，滬深300合約獲利9.9萬(wàn)元，工行轉(zhuǎn)債頭寸虧損5.46萬(wàn)元，資金成本為3.5萬(wàn)元，套利操作獲利0.94萬(wàn)元。

C、市場(chǎng)維持現(xiàn)有水平時(shí)，頭寸將虧損3.5萬(wàn)元的資金成本。

因此，該策略在市場(chǎng)大幅上漲和大幅下跌時(shí)，具有較大獲利的可能性。在上漲的情況下，盡管能確定正溢價(jià)，但溢價(jià)程度存在一定的不確定性，這時(shí)可以用傳統(tǒng)的B-S-M期權(quán)定價(jià)方法進(jìn)行預(yù)估計(jì)。而下跌的情況，債券波動(dòng)較股票市場(chǎng)而言波動(dòng)較小，獲取豐厚回報(bào)可能性更大。另外，該策略并不意味著一定要在一年后了結(jié)頭寸，如果大盤在短時(shí)間內(nèi)波動(dòng)的年化收益超過20%，則可以提前將頭寸了結(jié)，完成一次跨式期權(quán)套利。事實(shí)上，若投資者在2012年11月1日建立了上述組合，如果在2012年11月13日了結(jié)頭寸，則股指期貨頭寸盈利17886.37元，可轉(zhuǎn)債虧損1948.93元，資金成本為1246.58元，頭寸盈利14690.86元，年化收益為41.24%。

4、結(jié)論

使用可轉(zhuǎn)換債券和股指期貨進(jìn)行投資組合，能使得投資者能利用跨式期權(quán)策略對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)率進(jìn)行套利，當(dāng)投資者無(wú)法確定未來市場(chǎng)方向，但是能確定市場(chǎng)會(huì)大幅波動(dòng)的情況下，只要可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中存在合適的操作品種，就能實(shí)施跨式期權(quán)套利策略。

參考文獻(xiàn)：

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股市投資策略范文第5篇

關(guān)鍵詞:QFII;交易策略;投資績(jī)效

中圖分類號(hào):F832.48文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):1672-3309(2010)01-0061-04

一、文獻(xiàn)綜述

投資者交易策略可分為慣易策略和反轉(zhuǎn)交易策略。前者是指投資者在進(jìn)行交易時(shí)傾向于買入表現(xiàn)好的股票,賣出表現(xiàn)差的股票;后者是指投資者在進(jìn)行交易時(shí)傾向于賣出表現(xiàn)好的股票,買入表現(xiàn)差的股票。這方面代表性的文獻(xiàn)是Grinblatt、Titman和Wermers(1995)建立的GTW模型。GTW模型以股票占投資組合市值比例的變動(dòng)來衡量投資者的交易行為,投資組合市值的增加表示投資者買入了股票,市值的減少表示投資者賣出了股票。但這在實(shí)證過程中可能會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤的結(jié)論。因?yàn)楣善笔兄禃?huì)受到股票價(jià)格波動(dòng)的影響,僅僅是投資組合中股票價(jià)格的變動(dòng)就會(huì)引起投資組合市值的變動(dòng),從而影響到判斷的準(zhǔn)確度。

此外,李學(xué)峰、張艦、茅勇峰(2008)提出了一個(gè)度量指標(biāo),即“持有股票數(shù)量占該股流通股份總數(shù)的比例”,用該比例的變化來衡量持倉(cāng)量的變化。該比例克服了股票價(jià)格等因素變化對(duì)指標(biāo)的影響。該比例增大時(shí),表示投資者增持股票;減小時(shí),表示投資者減持股票。但考慮到2008年以來我國(guó)股票市場(chǎng)迎來了大小非解禁的高峰期,大量非流通股上市流通,這大大增加了股票流通股總數(shù),使以持有股票數(shù)量占該股流通股份總數(shù)的變動(dòng)來衡量持倉(cāng)量變化也會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤的判斷。持股數(shù)量占流通股份總數(shù)的減少可能是因?yàn)榉橇魍ü傻牧魍ㄔ黾恿肆魍ü煽倲?shù),從而影響了判斷準(zhǔn)確度。

在上述研究基礎(chǔ)上,本文考慮用當(dāng)期股票數(shù)量的變動(dòng)占期初持股數(shù)量的比例來衡量持倉(cāng)量的變動(dòng),由此探究不同交易策略的選擇對(duì)投資者投資績(jī)效的影響。

二、建立模型

(一)交易策略模型的建立

對(duì)于買入和賣出股票的度量可以一段時(shí)間內(nèi)持倉(cāng)數(shù)量的變化率為指標(biāo)或一段時(shí)間內(nèi)持倉(cāng)市值的變化率為指標(biāo)。因?yàn)橘I入或賣出股票的行為可以通過持倉(cāng)數(shù)量的變化表現(xiàn)出來,持倉(cāng)量增加,表示投資者在一段時(shí)間內(nèi)買入了股票;持倉(cāng)量減少,表示投資者在一段時(shí)間內(nèi)賣出了股票。因此,這里選擇一段時(shí)間內(nèi)持倉(cāng)數(shù)量的變化率作為度量投資者買入賣出股票行為的指標(biāo)。該指標(biāo)可以表示為“持倉(cāng)數(shù)量變化率=(本期持股數(shù)量-上期持股數(shù)量)/上期持股數(shù)量”,用Hi,k表示某投資者在第k期末持有股票i的數(shù)量,Hi,k'表示某投資者在第k期初持有股票i的數(shù)量,?駐Hi,k表示某投資者在第k期對(duì)于股票i的持倉(cāng)數(shù)量變化率。即:

?駐Hi,k=(Hi,k-?駐Hi,k'))/Hi,k'(1)

其中,對(duì)于投資者在第k期買入的股票,即期初持股數(shù)量為0,期末持有若干數(shù)量的股票,規(guī)定該股票在第k期的持倉(cāng)數(shù)量變化率為1。對(duì)于由于送股、轉(zhuǎn)增股而導(dǎo)致一段時(shí)間內(nèi)該股票持倉(cāng)數(shù)量增加的股票,其持倉(cāng)數(shù)量變化率規(guī)定為0,因?yàn)檫@種持倉(cāng)量的增加并非是由投資者主動(dòng)加倉(cāng)所致,而是該股票的年終分紅所致。這樣,?駐Hi,k>0,表示某投資者在第k期對(duì)于股票i的持倉(cāng)量增加;?駐Hi,k

對(duì)于某只股票表現(xiàn)好壞的度量,以一段時(shí)間內(nèi)該股票價(jià)格變化率與大盤指標(biāo)變化率的差異來表示。為了全面反映滬深兩市股票的整體表現(xiàn),這里選取滬深300指數(shù)來代表大盤指標(biāo)。用Ri,k表示股票i在第k期的價(jià)格變化率,即該股收益率;Rm,k表示第k期大盤指標(biāo)的變化率。即:

Ri,k=(股票i第k期復(fù)權(quán)價(jià)格-股票i第k期期初價(jià)格)/股票i第k期期初價(jià)格)

Rm,k=(滬深300第k期期末指數(shù)-滬深300第k期期初指數(shù))/滬深300第k期期初指數(shù)。(Ri,k-Rm,k)>0,表示股票i在第k期內(nèi)的表現(xiàn)好于大盤;(Ri,k-Rm,k)

SS=?駐Hi,k×(Ri,k-Rm,k) (2)

當(dāng)SS>0時(shí),表明投資者買入了表現(xiàn)好的股票或是賣出了表現(xiàn)差的股票,投資者采取了慣易策略;當(dāng)SS

以上是單個(gè)股票的交易策略。要從總體上考察一個(gè)投資者的交易策略,即某投資者持有的投資組合中所有股票的交易策略,具體做法是:將投資組合中所有股票的交易策略按一定權(quán)重加總,所得總和即為該投資組合的交易策略。這里以某一段時(shí)間內(nèi)單個(gè)股票的平均市值占該投資組合的平均市值作為單個(gè)股票的權(quán)數(shù),用Pi,k表示股票i在第k期的權(quán)數(shù),Wi,k表示股票i在第k期末的市值,Wi,k'表示股票i在第k期初的市值。則:

由此,總的交易策略可以表示為:

當(dāng)S>0,表示投資者在投資組合中采用了慣易策略,即組合中采用慣易策略的股票多于采用反轉(zhuǎn)交易策略的股票,S越大,說明慣易策略程度越強(qiáng);當(dāng)S

(二)投資績(jī)效的衡量指標(biāo)

在上述模型的基礎(chǔ)上,為了進(jìn)一步考察不同交易策略對(duì)投資績(jī)效水平的影響,這里選用夏普指數(shù)作為投資績(jī)效水平的考核指標(biāo)。夏普指數(shù)=〔投資組合的平均收益-無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益〕/投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差。它是經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的投資績(jī)效指標(biāo),表示投資組合每一單位風(fēng)險(xiǎn),可給予的超額報(bào)酬。夏普指數(shù)越大,投資組合的表現(xiàn)越好;反之,表現(xiàn)越差。

用Ri,k表示股票i第k期的收益率,Rk表示投資組合第k期的收益率。

夏普指數(shù)表示為:

Rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)收益率,這里用1年期銀行定期存款利率來表示。

(三)建立回歸模型

本文認(rèn)為,在一定時(shí)期內(nèi),投資者交易策略的不同選擇會(huì)對(duì)當(dāng)期的投資績(jī)效產(chǎn)生不同影響,因而建立回歸模型:

SP=c+?茁×s (c,?茁為參數(shù))(7)

三、金融危機(jī)背景下QFII的交易策略及對(duì)投資績(jī)效的影響

(一)選取樣本

根據(jù)WIND數(shù)據(jù)庫(kù)2007、2008年的季度報(bào)告,有30家QFII從2007年4季度之前就已建倉(cāng)且投資過程連續(xù),到2008年3季度一直持有股票?？紤]到是在金融危機(jī)爆發(fā)背景下,一些QFII因母公司對(duì)于流動(dòng)性的需要及對(duì)未來風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂會(huì)大幅減少海外資產(chǎn),將海外資產(chǎn)變現(xiàn)匯回國(guó)內(nèi)母公司,這種行為并不考慮投資組合收益情況,即不論所持股票表現(xiàn)好壞都立即減倉(cāng)甚至平倉(cāng),會(huì)使交易策略與投資收益的相關(guān)性降低,影響研究結(jié)果的準(zhǔn)確度。我們對(duì)這30家QFII進(jìn)行了持倉(cāng)量變化率的計(jì)算②,將這4個(gè)季度持倉(cāng)量降幅在50%以上的QFII剔除,選取剩下的20家QFII進(jìn)行研究。

(二)實(shí)證檢驗(yàn)

1.交易策略的檢驗(yàn)

對(duì)這20家QFII的數(shù)據(jù)進(jìn)行整理,按照公式(1)、(2)、(3)、(4)進(jìn)行計(jì)算,得到這20家QFII從2007年4季度到2008年3季度的交易策略,結(jié)果如表2。

2.交易策略對(duì)投資績(jī)效的影響

從表2中任意選取6只QFII來研究2008年第3季度他們的交易策略對(duì)投資績(jī)效的影響,結(jié)果見表3。 對(duì)表3中的數(shù)據(jù)按照(7)式進(jìn)行回歸,得到回歸結(jié)果如下:

(三)檢驗(yàn)結(jié)果分析

觀察各期QFII的交易策略發(fā)現(xiàn),在2007年4季度,樣本中20家QFII有15家都采取了反轉(zhuǎn)交易策略。2008年1季度有12家采取了反轉(zhuǎn)交易策略。2008年2季度各QFII出現(xiàn)了分歧,兩種交易策略各占一半。2008年3季度,采取反轉(zhuǎn)交易策略的又占據(jù)了多數(shù)?？傮w來看,樣本中這20家QFII的交易策略,觀察期內(nèi)只有2008年1季度采取了慣易策略,且慣易程度較低,其余3個(gè)季度都采取了反轉(zhuǎn)交易策略?？梢?在2007年4季度到2008年3季度大盤下跌的過程中,QFII更傾向于采取反轉(zhuǎn)交易策略,即買入當(dāng)期表現(xiàn)相對(duì)差的股票,賣出當(dāng)期表現(xiàn)相對(duì)好的股票。

從交易策略對(duì)投資績(jī)效的影響檢驗(yàn)可以看出,2008年第3季度參數(shù)在79%的置信度下顯著不為0。,表明在當(dāng)期采取慣易策略會(huì)增加投資組合的績(jī)效水平。由于金融危機(jī)在全球蔓延,中國(guó)經(jīng)濟(jì)在3季度拐點(diǎn)逐漸顯現(xiàn),A股市場(chǎng)仍處于熊市中,樣本中的QFII交易策略出現(xiàn)了分歧。一半進(jìn)行慣易,另一半進(jìn)行反轉(zhuǎn)交易。觀察發(fā)現(xiàn),采取慣易策略的QFII投資績(jī)效水平都好于大盤,而采取反轉(zhuǎn)交易策略的QFII投資績(jī)效水平好壞不一。再結(jié)合各QFII的持倉(cāng)量分析,本文認(rèn)為形成這一現(xiàn)象的原因是2008年第3季度A股市場(chǎng)快速下跌過程中,QFII采取慣易策略,賣出了表現(xiàn)差的股票,留下了表現(xiàn)好的股票,因此當(dāng)期績(jī)效水平好于大盤的表現(xiàn)。對(duì)于采取反轉(zhuǎn)交易策略的QFII,逆勢(shì)加倉(cāng),買入表現(xiàn)差的股票,因此當(dāng)期表現(xiàn)弱于大盤;而減倉(cāng)的QFII由于賣出了表現(xiàn)好的股票,因此表現(xiàn)也勝過了大盤。

四、結(jié)論與啟示

本文通過對(duì)處于金融危機(jī)和A股市場(chǎng)大幅下跌行情的雙重背景下的QFII交易策略的研究發(fā)現(xiàn),大多數(shù)QFII在這一時(shí)期更偏向于采用反轉(zhuǎn)交易策略,即買入當(dāng)期表現(xiàn)差的股票,賣出當(dāng)期表現(xiàn)好的股票。尤其在熊市初期,QFII比較一致的采取反轉(zhuǎn)交易策略,還比較一致的減輕了倉(cāng)位。即在熊市初期,QFII迅速賣出仍獲利的股票或者在虧損變大前減輕倉(cāng)位。而在熊市中后期,對(duì)于交易策略的選擇則出現(xiàn)了一定分歧,這也表現(xiàn)了QFII希望抄底的心態(tài)。約一半的QFII轉(zhuǎn)換了策略,即采用慣易策略,從這個(gè)時(shí)期的倉(cāng)位來看,大部分都在加倉(cāng),可能是因?yàn)橄胍?也可能是因?yàn)槌鲇趹?zhàn)略考慮,前期倉(cāng)位較輕,因而對(duì)倉(cāng)位進(jìn)行一些補(bǔ)充。從抽查的幾家QFII績(jī)效指標(biāo)來看,大部分QFII的表現(xiàn)雖優(yōu)于市場(chǎng)表現(xiàn),但仍處于虧損狀態(tài),只不過是虧損的相對(duì)較少?？梢?在熊市中有著豐富投資經(jīng)驗(yàn)的QFII雖然遭到了損失,但憑借對(duì)不同交易策略的選擇,其盡可能地減少了損失。

注釋:

① 表示投資組合中各股票間的相關(guān)系數(shù)。這里用各季度中每日收益計(jì)算得來。

② 持倉(cāng)量變化率的計(jì)算方法是:將從2007年第4季度到2008年第3季度4個(gè)時(shí)期的持倉(cāng)量變化率進(jìn)行累積,累積減幅超過50%的QFII不予選取。各期持倉(cāng)量的變化率按照對(duì)各期投資組合中所有股票的持倉(cāng)變化率以公式(3)中的權(quán)數(shù)進(jìn)行加總得來。

③ 以各QFII當(dāng)期市值占所有樣本當(dāng)期總市值的比重為權(quán)數(shù)對(duì)各交易策略進(jìn)行加總。

④ 滬深300的夏普指數(shù)是按照當(dāng)期日收益數(shù)據(jù)計(jì)算得來。

參考文獻(xiàn):

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