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論文關(guān)鍵詞：不良資產(chǎn)證券化（NPAS）風(fēng)險信用增級

論文摘要：信用增級是資產(chǎn)證券化的核心技術(shù)之一，針對不同的風(fēng)險來源，不良資產(chǎn)證券化信用增級有著不同的實現(xiàn)方式。各國市場環(huán)境、法律制度不同，如何借鑒國際經(jīng)驗、尋求符合我國市場的信用增級手段是不良資產(chǎn)證券化發(fā)展的關(guān)鍵。

不良資產(chǎn)現(xiàn)金流與正?，F(xiàn)金流相比收回難度較大，在回收金額、時間、速度分布上不均勻，且易受不良資產(chǎn)的構(gòu)成、市場環(huán)境、借款人資信等因素影響。因此NPAS的信用風(fēng)險和流動性風(fēng)險較高，鑒別信用風(fēng)險來源，運(yùn)用包括破產(chǎn)隔離在內(nèi)的信用增級手段是NPAS的核心。

NPAS信用增級實現(xiàn)方式研究

（一）針對發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險的信用增級

發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險是指信貸資產(chǎn)的原始債權(quán)人發(fā)生信用危機(jī)、破產(chǎn)清算時，對信貸資產(chǎn)證券持有者受益產(chǎn)生的影響。特別目的載體(SPV)是專門為資產(chǎn)證券化而設(shè)立的一個特殊實體，它從原始債權(quán)人處購買資產(chǎn)池，并以資產(chǎn)池中的資產(chǎn)為發(fā)行標(biāo)的向投資者發(fā)行證券，通過將貸款包真實出售給SPV，將基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表上消除，實現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的“破產(chǎn)隔離”。從世界范圍看，SPV的主要形式主要有公司型（SPC）和信托型（SPT）。

（二）針對基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風(fēng)險和流動性風(fēng)險的信用增級

1.基礎(chǔ)資產(chǎn)池的篩選。挑選資產(chǎn)時最重要的原則是分散風(fēng)險，通過對不同信用級別、期限、地區(qū)、種類貸款的組合，使單個資產(chǎn)現(xiàn)金流的不穩(wěn)定性相互抵消，形成穩(wěn)定的組合現(xiàn)金流。

2.超額抵押?？紤]到違約損失的存在，為了提高資產(chǎn)的信用級別，NPAS中資產(chǎn)的“真實出售”往往是以一定的折扣進(jìn)行銷售的，具體表現(xiàn)為發(fā)行人在向發(fā)起人購買基礎(chǔ)資產(chǎn)時不支付全部價款，而是按一定比例折扣支付給發(fā)起人，剩余部分做擔(dān)保，從而產(chǎn)生超額抵押。超額抵押的比例可以視貸款逾期率、違約率的歷史數(shù)據(jù)而定。

3.優(yōu)先/次級的分檔支付結(jié)構(gòu)安排。優(yōu)先/次級是指在一個資產(chǎn)池中同時開展兩類或兩類以上NPAS的交易，按NPAS獲得本金和利息的先后次序劃分為優(yōu)先和次級兩部分，先將基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流支付給優(yōu)先證券持有者，多余部分再支付給次級證券持有人，優(yōu)先級證券持有人的風(fēng)險由次級證券持有者承擔(dān)。

4.第三方提供擔(dān)保。在國外實踐中，最簡單有效的外部信用增級就是由第三方提供擔(dān)保，歸納起來主要有政府、企業(yè)和個人擔(dān)保等；其中，政府的擔(dān)保作用尤為重要，政府在資產(chǎn)證券化中的作用突出表現(xiàn)為它強(qiáng)有力的信用支持。由于我國信用體系比較薄弱，擔(dān)保公司還沒有為證券化提供擔(dān)保的業(yè)務(wù)，個人、企業(yè)等外部擔(dān)保在短期內(nèi)很難形成氣候，這更凸顯政府擔(dān)保的重要性。

5.對資產(chǎn)池提供保險。保險是資產(chǎn)證券化經(jīng)常采用的信用提高技術(shù)。一般而言，對于資產(chǎn)證券化，保險公司可以提供6%－15%的保險，具體幅度大小，取決于評級公司的要求和資產(chǎn)池所要達(dá)到的等級。這就需要確定資產(chǎn)池中需要填補(bǔ)的信用風(fēng)險金額，由保險機(jī)構(gòu)對該部分缺口提供保險。國外通常是通過設(shè)立專門為資產(chǎn)證券化保險的專業(yè)保險公司實現(xiàn)信用增級，目前我國還沒有相應(yīng)的市場機(jī)制。

6.建立儲備金賬戶以平衡現(xiàn)金出入速度。儲備金賬戶由剩余利息（指資產(chǎn)池的利息流入量減去支付給證券投資者的利息和證券化過程所發(fā)生的費(fèi)用后的余額）、提前還本、以及違約資產(chǎn)清算等組成，作為緩沖賬戶，能夠吸收、儲存多余現(xiàn)金流，補(bǔ)充現(xiàn)金流短缺，起到現(xiàn)金流蓄水池的作用，平衡現(xiàn)金流入在時間上的不均勻，保證穩(wěn)定的現(xiàn)金流出安排得以實行。

（三）針對服務(wù)機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險的信用增級

由于SPV、投資者與服務(wù)機(jī)構(gòu)之間是委托—關(guān)系，為保證投資者的利益，減少成本，在NPAS中需要構(gòu)造對服務(wù)機(jī)構(gòu)約束與激勵機(jī)制。約束機(jī)制如要求服務(wù)機(jī)構(gòu)簽署協(xié)議，并嚴(yán)格履行協(xié)議及處置計劃要求、明確服務(wù)機(jī)構(gòu)的權(quán)利與義務(wù)、服務(wù)費(fèi)的支付方式等。激勵機(jī)制的目的在于使服務(wù)商的利益和投資者的利益保持一致，常用做法有對達(dá)到預(yù)期回收目標(biāo)的服務(wù)機(jī)構(gòu)提供分紅獎勵；要求服務(wù)商持有一部分股權(quán)持有次級債券等，將SPV、投資者與服務(wù)機(jī)構(gòu)之間利益統(tǒng)一起來。

我國NPAS信用增級實例分析

（一）“東元”項目的信用增級措施

2006年12月，“東元2006-1重整資產(chǎn)支持證券”獲得人民銀行批準(zhǔn)后開始正式發(fā)行，作為國內(nèi)市場上首批非銀行金融機(jī)構(gòu)NPAS產(chǎn)品，“東元”的信用增級措施如下：

第一，基礎(chǔ)資產(chǎn)池篩選?！皷|元”項目入池資產(chǎn)共有1526戶，2113筆不良債權(quán)，總本金余額為62.68億元，截至封包日本息合計金額為91.60億元，資產(chǎn)中87.25％為有擔(dān)保貸款，信用貸款比例很低，僅為12.75％。第二，實現(xiàn)了“風(fēng)險隔離”。“東元”項目采用特殊目的信托(SPT)的方式，利用信托財產(chǎn)獨立性的法律特征，實現(xiàn)了“風(fēng)險隔離”，中誠信托為該不良貸款證券化項目的受托人。第三，保留從屬權(quán)利。該項目證券劃分為7億元優(yōu)先級和12億元次級重整資產(chǎn)支持證券，前者在全國銀行間債券市場公開發(fā)行，并在發(fā)行結(jié)束后申請在全國銀行間債券市場上市交易；后者由發(fā)起人東方公司持有，次級證券在優(yōu)先級證券清償完畢前不得獲得信托收益并不得轉(zhuǎn)讓。第四，超額抵押?！皷|元”項目中以本息合計金額為91.60億元的不良貸款為基礎(chǔ)，共發(fā)行優(yōu)先、次級債券19億元，其余部分作為抵押。第五，建立儲備金賬戶及流動性準(zhǔn)備金賬戶，提供內(nèi)部流動性支持。該項目信托專用賬戶下設(shè)收支賬和準(zhǔn)備金賬。準(zhǔn)備金賬戶包括三個子賬戶：儲備金賬戶、流動性準(zhǔn)備金賬戶及費(fèi)用報酬準(zhǔn)備金賬戶。這三個賬戶分別用于補(bǔ)充現(xiàn)金流分配或費(fèi)用的不足金額、補(bǔ)足優(yōu)先級證券利息的不足金額以及補(bǔ)足稅收與規(guī)費(fèi)、登記托管機(jī)構(gòu)報酬等相關(guān)費(fèi)用的不足金額。第六，制定嚴(yán)格的《服務(wù)商手冊》。為了更好地調(diào)動服務(wù)商的積極性，在《服務(wù)商手冊》中，明確了對服務(wù)商的獎懲機(jī)制和更換辦法，以保證不會因為服務(wù)商的工作質(zhì)量而影響投資者的權(quán)利。

通過以上信用增級，大公國際資信評估有限公司對該產(chǎn)品中優(yōu)先級資產(chǎn)證券評級為AAA級。

（二）NPAS信用增級實施存在問題

第一，沒有設(shè)立SPC，采用SPT實現(xiàn)風(fēng)險隔離。我國《公司法》對發(fā)起人人數(shù)和資本最低額要求限制了SPC在我國設(shè)立，另外，我國的不良資產(chǎn)證券發(fā)行機(jī)構(gòu)還沒有設(shè)立SPC的能力。從發(fā)展的角度看，僅僅SPT模式還不能完全滿足市場多樣化的需要，SPC作為證券化專業(yè)服務(wù)公司，可以購買多個銀行的打包貸款資產(chǎn)，組合成新的分散化的資產(chǎn)池，從而更好的分散風(fēng)險。第二，只有內(nèi)部增級，沒有外部增級，沒有真正實現(xiàn)分散不良資產(chǎn)風(fēng)險的目的，沒有發(fā)揮政府擔(dān)保在起步階段的重要作用。第三，保險機(jī)制不健全，我國目前沒有設(shè)立專門為資產(chǎn)證券化提供保險的專業(yè)保險公司，無法通過對資產(chǎn)池進(jìn)行保險來進(jìn)行信用增級。

完善我國NPAS信用增級體系的建議

提供法律上的支持。資產(chǎn)證券化對一國的法律、會計和稅收制度有特別要求，目前，我國還缺乏資產(chǎn)證券化所需要的法律政策環(huán)境和制度安排，在很多方面存在操作性障礙；調(diào)整信用增級方法以適應(yīng)現(xiàn)有的法律。在我國，資產(chǎn)證券化還處于試點階段，信用增級方法還需與國內(nèi)的法律法規(guī)如《公司法》、《證券法》等接軌，因此國外現(xiàn)有的許多方法需要做出相應(yīng)的調(diào)整，才能運(yùn)用到國內(nèi)；完善市場環(huán)境。應(yīng)盡快在全國成立專門性的NPAS擔(dān)保機(jī)構(gòu)，健全商業(yè)保險制度，為我國信貸資產(chǎn)證券化提供外部信用增級，應(yīng)拓寬資產(chǎn)支持證券的投資群體，引導(dǎo)基金等集合投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入NPAS市場，增加不良資產(chǎn)證券的流動性，真正分散不良資產(chǎn)在金融機(jī)構(gòu)間的風(fēng)險。

參考文獻(xiàn)：

1.彭惠.NPAS的交易結(jié)構(gòu)分析[J].金融研究，2004

2.何小鋒.資產(chǎn)證券化：中國的模式[M].北京大學(xué)出版社，2002