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股票交易論文范文第1篇

Delong、Shleifer、Summers和Waldmann（以下簡稱DSSW）最先提出了投資者情緒模型，模型假設(shè)市場上存在兩種參與者—理性投資者和噪聲交易者，理性投資者依賴于對證券的內(nèi)在價(jià)值分析交易和持有證券，噪聲交易者的交易行為則符合噪聲交易模式。由于噪聲交易者的情緒是隨機(jī)的，理性的投資者不能很好的預(yù)測這種投資情緒。因此，當(dāng)理性投資者未來某一時(shí)刻出售資產(chǎn)時(shí)，噪聲交易者可能看空市場，引起資產(chǎn)價(jià)格下跌。這種下跌的可能性就是一種不同于其他市場風(fēng)險(xiǎn)的額外風(fēng)險(xiǎn)，即噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)。只要理性投資者想在未來某個(gè)時(shí)間出售自己手中的資產(chǎn)，噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)就像資產(chǎn)本身所固有的市場風(fēng)險(xiǎn)一樣影響著資產(chǎn)價(jià)格。因?yàn)橥环N投資者情緒的波動(dòng)會(huì)影響很多資產(chǎn)，并且不同噪聲交易者的情緒相關(guān)很強(qiáng)，所以這種噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)不能被有效分散，它像資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)一樣會(huì)在資產(chǎn)定價(jià)公式中有所反映。那些受到噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)影響的資產(chǎn)的收益率應(yīng)該高于不受該風(fēng)險(xiǎn)影響的資產(chǎn)的收益率。

Lee、Shleifer和Thaler（以下簡稱LST）把DSSW的投資者情緒模型應(yīng)用到封閉式基金研究中，由于噪聲交易者對封閉式基金不可預(yù)期的未來的情緒變化是針對封閉式基金的證券組合，是系統(tǒng)性的，因而可以把它看作是市場上噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)的平均指標(biāo)。LST的研究不但指出封閉式基金折價(jià)的變化反映了投資者情緒的變化，還間接指出一種測量噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)的方法，利用此方法，LST得到如下模型：

R=α+a*ΔD+β*RM+ε

其中R表示證券組合收益，ΔD表示封閉式基金折價(jià)率的變化，RM表示市場收益，RM前的系數(shù)β為組合的Beta值，表示市場風(fēng)險(xiǎn)。此模型從直觀上解釋就是噪聲交易者的存在影響了組合的收益。模型的創(chuàng)新之處在于用可以直接觀測的表示封閉式基金折價(jià)率變化的ΔD量化了噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)因子。

噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)普遍存在于市場中，但并不是所有證券組合都受到相同程度的影響。因?yàn)楫?dāng)理性投資者發(fā)現(xiàn)噪聲交易者的交易行為使得證券價(jià)格嚴(yán)重偏離內(nèi)在價(jià)值時(shí)，理性投資者會(huì)采取與噪聲交易者相反的操作，使得證券價(jià)格迅速回復(fù)。這種回復(fù)過程取決于理性投資者與噪聲交易者之間力量的對比。LST把機(jī)構(gòu)投資者歸入理性投資者，個(gè)人投資者中大部分歸為噪聲交易者，因此對于機(jī)構(gòu)投資者集中的大市值股票而言，它們的噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)小，小市值股票則個(gè)人投資者集中，噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)大。

實(shí)證檢驗(yàn)

（一）數(shù)據(jù)和變量描述

本文的樣本數(shù)據(jù)包括自1999年1月至2008年2月滬市和深市共56支封閉式基金的月末凈值、收盤價(jià)和基金份額，這其中包括集中在2006至2007年轉(zhuǎn)換為封轉(zhuǎn)開的22支基金轉(zhuǎn)換前的數(shù)據(jù)。計(jì)算可得整個(gè)市場上封閉式基金折價(jià)率的加權(quán)平均值——加權(quán)平均折價(jià)率指數(shù)VWD（Value-WeightedIndexofDiscount）及其變化率ΔVWD，權(quán)重為基金資產(chǎn)t時(shí)刻凈值。

表1是加權(quán)平均折價(jià)率指數(shù)與其一階差分的描述性統(tǒng)計(jì)量。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，平均而言，1998年1月到2008年2月期間，我國封閉式基金折價(jià)率為19.8%，標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到13.5%，月度折價(jià)率平均變化0.15%，但變化的標(biāo)準(zhǔn)差極大，達(dá)到5%，最大的一個(gè)月折價(jià)率變化達(dá)到22%。這比國外10%（Weiss，1998）左右的折價(jià)率要高得多，這表明我國證券市場上噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)要大于國外，離成熟的證券市場還有很長的一段距離要走。（二）折價(jià)變動(dòng)與證券組合收益

根據(jù)投資者情緒模型，因?yàn)樾∈兄倒善钡某钟姓咧袀€(gè)人投資者所占比例要高于大市值股票，而個(gè)人投資者有相當(dāng)部分的非理性的噪聲交易者，容易受到市場傳言的左右，對股票的內(nèi)在價(jià)值沒有正確的判斷，過于悲觀或過于樂觀的情緒驅(qū)使著他們的交易行為。因此，小市值股票比大市值股票有更多的噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)。對我國而言，股權(quán)分置改革完成前，股票市場流通股和非流通股的差別使得總市值小的股票不一定比總市值大的股票有更多的噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)，流通市值的大小才是決定因素。本文把上證A股和深證A股按照年初股票流通市值進(jìn)行排序，按順序從小到大分成十組。規(guī)模最小的前10%為第一組，接下來的10%-20%為第二組，一直到規(guī)模最大10%的為第十組，得到十個(gè)不同市值規(guī)模證券組合的加權(quán)平均收益率如下：

表2展示了按照流通市值排序得到的十個(gè)證券組合月度加權(quán)平均收益率對封閉式基金折價(jià)率月度變化ΔVWD和上證A股與深證A股月度加權(quán)平均收益率的回歸結(jié)果。

根據(jù)CAPM理論，RM的系數(shù)就是各個(gè)組合的Beta值，所有組合的Beta值都在1的附近，并且隨著組合股票市值的增大而單調(diào)遞減。在10%的置信度下，組合1、2、6中ΔVWD的回歸系數(shù)都是顯著的，組合7和組合8在5%的置信水平下顯著，流通市值最大的組合9和組合10甚至在置信水平1%的情況下仍然顯著。ΔVWD的回歸系數(shù)在組合1-10之間近似單調(diào)遞增，并且在組合10的回歸模型中變?yōu)檎龜?shù)。

本文再仔細(xì)考察一下ΔVWD系數(shù)所表示的意義。對于組合1來說，封閉式基金折價(jià)率下降1個(gè)百分點(diǎn)會(huì)引起組合月收益率增加0.16個(gè)百分點(diǎn)，因?yàn)棣WD在本文所研究的1999年到2008年這段時(shí)間絕對值的中位數(shù)是0.0234(2.34個(gè)百分點(diǎn))，這意味著封閉式基金折價(jià)率的變化平均會(huì)引起組合1收益率0.57(0.16*2.34)個(gè)百分點(diǎn)的變化。因?yàn)榻M合1在1999年到2008年期間月收益率絕對值的中位數(shù)為5.57%，所以封閉式基金折價(jià)率的變化解釋了6.72%(0.37/5.57)的組合1的收益率變化，即噪聲投資者風(fēng)險(xiǎn)解釋了流通市值規(guī)模最小的組合收益率變化的6.72%。因此，在通常意義上來說，即使在考慮了市場整體的影響后，封閉式基金折價(jià)率的變化也能夠解釋7%左右的規(guī)模最小組合收益率變化。對于組合2至組合9來說也有同樣的結(jié)果，只不過關(guān)系強(qiáng)弱不同。對于組合10來說，它的收益率絕對值的中位數(shù)為4.4%，因此對于組合10，折價(jià)率的變化解釋了組合10收益率10.91%的變化(0.2053*2.34/4.4)，不過組合10變化的方向與前面9個(gè)組合變化方向相反。

結(jié)論

投資者情緒是影響我國證券市場上股票收益的重要風(fēng)險(xiǎn)因素。作為反映投資者情緒的指標(biāo)，當(dāng)封閉式基金折價(jià)率變小時(shí)，投資者似乎確實(shí)更加樂觀，噪聲交易者會(huì)盲目跟蹤市場熱點(diǎn)，認(rèn)為大市值股票的收益在牛市中不再吸引人而賣出手中的大盤股，買入中小盤股。從而使得規(guī)模最大的10%的公司的股票反而在牛市中表現(xiàn)平平，因?yàn)橐?guī)模最大的前10%的股票的流通市值已經(jīng)占到滬深A(yù)股市值的60%以上，因此可以說，除去這部分股票，其他的90%的股票都是中小盤股。同樣，當(dāng)折價(jià)率變大，投資者情緒悲觀時(shí)，噪聲交易者又會(huì)買入更加保險(xiǎn)的大盤股，從而使得這些股票價(jià)格上升，收益率提高。

我國封閉式基金的折價(jià)率和折價(jià)率的波動(dòng)水平都顯著大于國外相應(yīng)數(shù)據(jù)，這表明我國證券市場噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)偏大。由于機(jī)構(gòu)投資者還未能在我國證券市場發(fā)揮與國外同樣的穩(wěn)定市場的作用，因此，散戶的炒作和投機(jī)行為引起的封閉式基金折價(jià)幅度也就更大，波動(dòng)也更加劇烈。對于我國封閉式基金來說，機(jī)構(gòu)投資的力量雖然一直在增長，但實(shí)際上最有實(shí)力的機(jī)構(gòu)投資者國有企業(yè)和政府在整個(gè)封閉式基金發(fā)展的歷程中都是扮演一個(gè)消極的角色，政府和國有企業(yè)不能減少持有的股份，也沒有很強(qiáng)的意愿去增持股份，因此機(jī)構(gòu)投資者不能起到弱化噪聲交易者盲目交易帶來風(fēng)險(xiǎn)的作用，相反越多的個(gè)人投資者和閑散資金進(jìn)入股市，加劇了噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)，使得封閉式基金折價(jià)率與小盤股收益的正相關(guān)關(guān)系更加明顯。

論文關(guān)鍵詞：噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)封閉式基金折價(jià)率證券組合收益

論文摘要：本文利用封閉式基金折價(jià)率測算我國股票市場噪音交易者風(fēng)險(xiǎn)，并估算該風(fēng)險(xiǎn)對不同流通市值證券組合收益的影響程度，結(jié)論是：我國股票噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)與股票流通市值有顯著的相關(guān)性，流通市值小的股票易受到噪聲交易者交易行為的沖擊。

行為金融學(xué)對理性參與者假設(shè)提出質(zhì)疑，把與理性參與者相對的噪聲交易者（即非理性的根據(jù)似乎是真實(shí)的實(shí)際是噪聲的信息，開展交易的群體）納入假設(shè)，解決了眾多難題，其中，破解封閉式基金折價(jià)率問題是重要成果之一。Lee，Shleifer和Thaler（1990）利用包含噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)的投資者情緒模型，對封閉式基金折價(jià)問題做出了解答，還為度量噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)提供了一種新的方法，并且發(fā)現(xiàn)不同市值規(guī)模的股票擁有的噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)有顯著差異，噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)對于市值最小的股票和市值最大的股票的解釋作用最為明顯。國內(nèi)對于封閉式基金折價(jià)現(xiàn)象的研究主要集中對折價(jià)原因的解釋，王擎（2004）認(rèn)為封閉式基金的折價(jià)既包含噪聲成分，也包含理性預(yù)期成分，但更主要體現(xiàn)噪聲交易。董超，百重恩（2006）發(fā)現(xiàn)折價(jià)率還受基金換手率和基金規(guī)模影響。但以折價(jià)率作為噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)度量來考察股票噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)與股票市值規(guī)模之間的關(guān)系方面，國內(nèi)文獻(xiàn)還沒有涉及。本文利用Lee，Shleifer和Thaler提供的方法，利用封閉式基金折價(jià)率測算我國股票市場噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)，并估算該風(fēng)險(xiǎn)對不同流通市值證券組合收益的影響程度。

參考文獻(xiàn)：

1.DeLongJ.B.,A.Shleifer,L.H.Summers,andR.J.Waldmann,Noisetraderriskinfinancialmarkets[J],JournalofPoliticalEconomy98,703-738.1990

2.Lee,Charles,AndreiShleiferandRichardThaler,InvestorSentimentandtheClosed-endFundPuzzle,JournalofFinance[J]46,1991

股票交易論文范文第2篇

內(nèi)容提要：證券市場稅制是相與證券市場行為主體或其行為有關(guān)的稅收政策、制度及規(guī)定。稅收制度、政策是否得當(dāng)，直接關(guān)系到證券市場的健康發(fā)展。1994年我國金融制度和稅收制度改革以來，隨著金融工具的創(chuàng)新和金融市場的發(fā)展，特別是《證券法》的頒布實(shí)施，作為規(guī)范證券市場內(nèi)容之一的稅收制度，如何通過自身的改革和完善，積極支持和正確引導(dǎo)證券市場的發(fā)展，已成為需要我們深入研究的重要課題。本文通過對我國證券市場現(xiàn)行稅收政策的評價(jià)和分析，提出了進(jìn)一步完善我國證券市場稅制的初步設(shè)想。

一、我國證券市場稅制的現(xiàn)狀

目前，我國證券市場稅制主要包括股票交易印花稅、證券投資所得稅和證券營業(yè)稅3種。

（一）股票交易印花稅

股票交易印花稅是對股票交易雙方的交易行為征稅。凡是在中華人民共和國境內(nèi)書立、領(lǐng)受證券轉(zhuǎn)移憑證的單位和個(gè)人，都是股票交易印花稅的納稅人。

我國最早于1990年7月在深圳開征股票交易印花稅，當(dāng)時(shí)是出于穩(wěn)定股市及適度抑制投機(jī)氛圍的需要，其稅率規(guī)定為對賣方征千分之六，當(dāng)年的11月23日改為對買賣雙方各征千分之六，此后不久又因市場的變化調(diào)整為千分之三。上海證券交易所也于1991年開征了股票交易印花稅，稅率定為千分之三。1992年6月12日，國家稅務(wù)總局和國家體改委下發(fā)《關(guān)于股份制試點(diǎn)企業(yè)有關(guān)稅收問題的暫行規(guī)定》，對公開發(fā)行股票進(jìn)行轉(zhuǎn)讓的交易雙方各征千分之三的印花稅，由交割單位代扣代繳。1997年，為抑制投機(jī)、適當(dāng)調(diào)節(jié)市場供求，國務(wù)院作出上調(diào)股票交易印花稅的決定，自5月10日起，將印花稅稅率調(diào)整為千分之五。1998年6月12日，國務(wù)院又作出決定，將股票交易印花稅稅率調(diào)整為千分之四。

（二）證券投資所得稅

到目前為止，我國尚未開征證券交易所得稅，也就是資本利得稅，但從一開始就開征了證券投資所得稅。證券投資所得稅是對從事證券投資所獲得的利息、股息、紅利收入的征稅。按納稅人的不同，可分為對個(gè)人證券投資者征稅和對企業(yè)證券投資者征稅。

對個(gè)人投資者的股息、利息和紅利所得征稅采用比例稅率，稅率為20％，計(jì)稅依據(jù)為每次所得的利息、股息和紅利收入。另外，對于投資國債所獲得的投資收益免征證券投資所得稅。

企業(yè)投資獲取的股息、利息及紅利收入也采用比例稅率，但其稅率要高于個(gè)人投資所得稅，為33％。對于外國企業(yè)，其取得的股息、利息及紅利收入按30％（另有規(guī)定的除外）的稅率納稅，并附征地方所得稅。上述對外國企業(yè)的規(guī)定只限于在中國境內(nèi)設(shè)有機(jī)構(gòu)場所從事生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的外國企業(yè)。對于那些未在中國境內(nèi)設(shè)立機(jī)構(gòu)但有來源于中國境內(nèi)的股息、利息、紅利收入的外國企業(yè)，或雖設(shè)立機(jī)構(gòu)但上述所得與其機(jī)構(gòu)沒有實(shí)際聯(lián)系的外國企業(yè)，按20％的稅率繳納所得稅。

同時(shí)，還對下列所得免征所得稅：（1）外國投資者從外商投資企業(yè)取得的利潤（股息、紅利）；（2）國際金融組織貸款給中國政府及中國國家銀行的利息所得；（3）外國銀行按照優(yōu)惠利率貸款給中國國家銀行的利息所得。

（三）征券營業(yè)稅

證券營業(yè)稅是指對從事證券發(fā)行、交易活動(dòng)的證券公司、證券交易機(jī)構(gòu)，就其營業(yè)收入按“金融保險(xiǎn)業(yè)”稅目課征的營業(yè)稅。按照1993年12月13日國務(wù)院令第136號的《中華人民共和國營業(yè)稅暫行條例》，當(dāng)時(shí)稅率為5％，現(xiàn)已改為8％。我國證券營業(yè)稅的征稅對象是金融證券業(yè)的營業(yè)收入額，納稅義務(wù)人是在我國境內(nèi)從事證券業(yè)務(wù)的法人。非金融機(jī)構(gòu)和個(gè)人買賣有價(jià)證券或期貨，不征收證券營業(yè)稅。

二、我國證券市場稅制存在的主要問題

（一）印花稅名不副實(shí)

從理論上講，印花稅的課稅依據(jù)應(yīng)是各類書立的文書，而證券交易的過程是一種有價(jià)證券的轉(zhuǎn)讓行為。隨著科技的發(fā)展，證券交易實(shí)現(xiàn)無紙化和電子化，每筆交易應(yīng)繳納的稅收均由證券交易所的清算系統(tǒng)自動(dòng)扣劃，證券交易時(shí)既無實(shí)物憑證，又無印花稅票，如果再適用這一稅種有悖法理，名不正言不順。

（二）稅收負(fù)擔(dān)過重

稅收不僅是一國政府聚集財(cái)政收入的工具，同時(shí)也是政府行使其經(jīng)濟(jì)管理職能、調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)的一種手段。尤其是涉及到證券市場的稅收，更是一個(gè)敏感的問題，其稅負(fù)的高低與輕重，不同的國家在處于不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段時(shí)，可能會(huì)有不同的考慮。但就目前我國證券市場的現(xiàn)狀而言，稅負(fù)顯然重了一些。目前，我國滬深兩市交易傭金率為0.35％，加上證券交易印花稅A股為0.4％，B股為0.3％，而且兩者均是雙向征收，因此投資者承擔(dān)的雙邊證券交易稅費(fèi)率（A股）達(dá)到了1.5％。這個(gè)水平。不用說與歐美發(fā)達(dá)國家比較，即使與周邊一些國家和地區(qū)相比，也明顯偏高。首先，以我國股票交易印花稅與西方主要國家股票交易稅作比較。荷蘭的股票交易稅稅率為0.12％，日本的證券交易稅稅率最低為0.01％，最高為0.3％，均低于我國目前0.4％的水平。更有一些國家如美國等對證券交易實(shí)行免稅。其次，再將西方主要國家股票交易所得稅與我國股票交易印花稅進(jìn)行比較。包括荷蘭在內(nèi)的許多國家只對出售股份超過公司股份較大比例者才予以征稅，還有一些國家如瑞典等僅對出售持有時(shí)間少于固定年限的證券所取得的利得征稅，更有一些國家如加拿大等允許將投資凈損失在課稅所得額中扣除，大部分國家和地區(qū)如新西蘭、南非、希臘、我國的臺灣地區(qū)等對證券投資所得實(shí)行免稅政策。由此可見，從投資所得稅這個(gè)角度來看，不同國家（地區(qū)）或者免稅，或者給予各種優(yōu)惠待遇。相比較而言，我國的股票交易印花稅卻沒有任何優(yōu)惠可言。金融證券市場較為發(fā)達(dá)的國家的經(jīng)驗(yàn)證明，對證券交易課以高稅，從總體效果來看是不理想的。尤其是對于我國證券市場而言，稅率過高，會(huì)抑制投資者進(jìn)入市場的熱情，不利于我國證券市場的發(fā)展。

（三）現(xiàn)行證券交易印花稅實(shí)行雙向同率征收，造成調(diào)節(jié)不力

我國1990年在深圳開征此稅時(shí)，只對賣方征收，后來改為對買賣雙方實(shí)行雙向同率征收。這種制度設(shè)計(jì)存在兩個(gè)難以解決的問題：一是不能有效利用稅收杠桿抑制過度投機(jī)。因?yàn)橹挥性谑袌鼋灰字匈I入成本較低，才可吸引大量資金進(jìn)場；而賣出成本高，會(huì)使持倉的投資者產(chǎn)生惜售心理。二是沒有考慮到交易額大小和證券持有期長短等因素，造成利潤分配不公平現(xiàn)象。我國現(xiàn)行的證券交易印花稅是對股票交易雙方按交易金額0.4％的比例稅率征收，且沒有免稅額規(guī)定。事實(shí)上，機(jī)構(gòu)投資者、大戶投資者往往因?yàn)榫哂匈Y金雄厚、信息靈通等優(yōu)勢，其利潤率一般都比中小投資者高。而實(shí)行比例稅率就會(huì)導(dǎo)致兩者稅負(fù)水平不一樣，中小投資者反而承擔(dān)了更高的稅收負(fù)擔(dān)，進(jìn)一步加劇了分配的不公平。同時(shí)，由于設(shè)計(jì)稅率時(shí)沒有考慮持有期長短，中長期投資者與短線投資者均按相同稅率納稅，不利于抑制證券市場的投機(jī)行為。

（四）稅負(fù)不公

1.目前，在我國證券市場中，主要是對二級市場上的各種股票交易征收印花稅，而對其他金融商品的交易如國債等則不征收。這種做法的理由是希望通過征稅來抑制股票市場上的過度投機(jī)，鼓勵(lì)廣大投資者購買國債。其實(shí)，無論進(jìn)行哪種證券投資，投資者在投資過程中的投機(jī)行為都是不可避免的。事實(shí)證明，若為抑制過度投機(jī)，僅僅對證券市場中某些品種如股票的交易征收印花稅是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。在同一個(gè)證券市場中，對某些金融商品征稅而對另一些不征稅，會(huì)造成各種金融商品交易成本的差異，從而導(dǎo)致市場條件的不一致，可能影響證券市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。

2.上市公司之間、上市公司與非上市公司之間的所得稅稅率不一致。按照《中華人民共和國企業(yè)所得稅暫行條例》的規(guī)定，國有企業(yè)、集體企業(yè)、私營企業(yè)、聯(lián)營企業(yè)、股份制企業(yè)的所得稅稅率均為33％。而現(xiàn)實(shí)情況是，僅有少數(shù)隸屬中央部委的上市公司按33％的所得稅稅率計(jì)算繳稅，大部分歸屬地方的上市公司實(shí)際執(zhí)行的是15％的所得稅稅率，因?yàn)樵谶@些上市公司向中央財(cái)政繳納33％的所得稅后，地方政府會(huì)給予它們17％的財(cái)政返還優(yōu)惠。

3.上市公司之間及上市公司內(nèi)部各股東之間稅收權(quán)利不平等。無論從有利于公司平等競爭，還是從稅法嚴(yán)肅性來看，對股份制企業(yè)都要統(tǒng)一稅制。但各上市公司執(zhí)行的所得稅稅率可謂五花八門，不僅不同行業(yè)的上市公司執(zhí)行不同的稅率，即使處于相同行業(yè)的公司，稅率執(zhí)行情況也不盡相同。同是汽車行業(yè)，北旅汽車執(zhí)行的所得稅稅率為33％，而松遼汽車為10％；同是玻璃行業(yè)，洛陽玻璃為33％，福耀玻璃和耀皮玻璃卻為10％。同時(shí)，股份制企業(yè)中的國家股、法人股和個(gè)人股的待遇也不一致：對國家股、法人股的勝利所得不征稅，只對個(gè)人股征稅，這種做法既違背了公平稅負(fù)的原則，也不符合“同股同利”原則，不利于國有股權(quán)的實(shí)現(xiàn)和國有資產(chǎn)的保值增值。

（五）重復(fù)征稅

股份公司派發(fā)給股東個(gè)人的紅利股息是從其稅后利潤中支付的，但《中華人民共和國個(gè)人所得稅法》卻規(guī)定，個(gè)人取得股息紅利應(yīng)按20％的稅率繳納個(gè)人所得稅，不作任何扣除。這不僅違背了稅收公平原則，形成了對股息紅利收入的稅收歧視，而且妨礙股東將分得股息收入投資到更有效的公司中去，同時(shí)也誘使股份公司通過少分紅而拉升股價(jià)的方式幫助股東避稅。

三、完善我國證券市場稅制的建議

（一）取消證券交易印花稅

鑒于目前的證券交易印花稅已名不副實(shí)，可考慮逐步取消。2000年以來，各國交易所紛紛取消證券交易印花稅或降低稅率。先是新加坡在2000年度財(cái)政預(yù)算案中表示6月30日開始廢除所有股票交易的印花稅。最近，英國證券交易中心向英國財(cái)政部提交了一份報(bào)告，也要求政府取消現(xiàn)行0.5％（單邊征收）的證券交易印花稅。我國可考慮先降低印花稅稅率，待條件成熟后，再逐步取消。

（二）開征證券交易稅

取消印花稅和開征證券交易稅要同時(shí)進(jìn)行。也就是說，證券交易稅不是在印花稅基礎(chǔ)上增加稅負(fù)，而是以證券交易稅取代證券交易印花稅。實(shí)際上，這種替代只是使名稱更為準(zhǔn)確，規(guī)則更為明確而已，不會(huì)引起股市的劇烈波動(dòng)。因?yàn)檫@是國家規(guī)范股市的一個(gè)舉措，對股市是長期利好；投資者的稅收負(fù)擔(dān)并未增加，不僅不會(huì)引起股市下跌，反而會(huì)對我國股市的發(fā)展產(chǎn)生積極影響。

（三）降低稅率，公平稅負(fù)

證券市場是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的市場，如果其稅負(fù)水平?jīng)]有顧及到這種風(fēng)險(xiǎn)的特性，對于投資者而言是欠公平的。如果說高風(fēng)險(xiǎn)是證券市場固有的特性，那么我國證券市場的風(fēng)險(xiǎn)程度則更高。由于我國證券市場目前仍處于發(fā)展的初期階段，投資隊(duì)伍的不成熟決定了市場具有較大的風(fēng)險(xiǎn)性。自20世紀(jì)90年代以來，證券市場的大起大落就是明證。在這種情況下，要想激發(fā)投資者的風(fēng)險(xiǎn)投資傾向，就需要有相應(yīng)的補(bǔ)償方式。對政府而言，減輕稅負(fù)就是一種手段。應(yīng)實(shí)行只對賣方課征制度，并適當(dāng)降低證券交易稅的整體負(fù)擔(dān)。

同時(shí)，應(yīng)調(diào)整上市公司的企業(yè)所得稅政策。針對目前上市公司所得稅政策執(zhí)行中不一致的問題，應(yīng)明確規(guī)定所有公司，無論是國內(nèi)上市公司還是海外上市公司，無論是內(nèi)地公司還是特區(qū)公司，無論是上市公司還是非上市公司都執(zhí)行統(tǒng)一的33％的企業(yè)所得稅稅率。只有這樣，才能嚴(yán)肅稅法，促進(jìn)股票市場的健康發(fā)展和有利于公司公平競爭。

（四）開征資本利得稅

大部分國家對證券交易所得都課稅，多數(shù)國家將證券買賣的價(jià)差增益視同一般所得，或作為資本利得征稅，或按普通所得征收所得稅。我國也應(yīng)考慮在時(shí)機(jī)成熟后，對買賣證券的差價(jià)收益征收資本利得稅。在具體的征收過程中，可借鑒國外一些好的做法。比如，在稅制設(shè)計(jì)上，視差價(jià)收益額的大小給予區(qū)別待遇。法國對個(gè)人出售股票所取得的利得課稅僅限于超過233700法郎的部分，或出售股份占某一公司股份25％以上者，其稅率為16％。荷蘭規(guī)定只對出售股份占公司股份33.3％以上者所取得的利得征收資本利得稅?？紤]到證券投資的時(shí)間成本，各國一般根據(jù)投資者對某種證券持有期限的長短給予不同的稅收待遇。法國對公司資本利得分短期（兩年以內(nèi)）和長期（兩年以上）兩種，前者按42％征稅，后者按15％征稅。澳大利亞則對居民持有不超過一年的股票收益，并入綜合收入課征個(gè)人所得稅；超過一年的，則允許在計(jì)征個(gè)人所得稅時(shí)按通貨膨脹指數(shù)調(diào)整計(jì)稅額。瑞典對出售持有時(shí)間少于兩年的證券取得的利得按全額征稅，并且每年給予3000克郎的扣除。這些做法我們也可在一定程度上采用，以鼓勵(lì)長期投資。基于證券投資的高風(fēng)險(xiǎn)性，各國在征收資本利得稅的同時(shí)，也允許資本損失在資本利得范圍內(nèi)沖抵與結(jié)轉(zhuǎn)。在加拿大，資本凈損失的50％可從課稅所得額中扣除，但以2000元為限；不足抵扣者，可向前結(jié)轉(zhuǎn)一年和無限期向后結(jié)轉(zhuǎn)。我國在征收資本利得稅時(shí)。這一點(diǎn)尤其需要借鑒，因?yàn)?，對征收資本利得稅，投資者最大的反應(yīng)就是，“我賺錢了得繳稅，那我賠錢怎么辦？”若允許將損失扣除，可在一定程度上減少征收資本利得稅對證券市場造成的沖擊。

（五）避免重復(fù)征稅

對于這一世界普遍存在的問題，國際上通行的做法有扣除制、雙率制、抵免制和免除制。隨著股份公司與證券市場的發(fā)展和完善，我國消除重復(fù)課稅的條件已日趨成熟。筆者認(rèn)為，比較理想的選擇是采用抵免制和扣除制，因?yàn)檫@樣既能保證國家財(cái)政收入，又能消除重復(fù)課稅。與國際通行做法接軌的免稅制雖然可以徹底消除重復(fù)課稅問題，但會(huì)導(dǎo)致國家財(cái)政收入流失，這在我國當(dāng)前財(cái)力很困難的形勢下不宜使用。

（六）加強(qiáng)對發(fā)行環(huán)節(jié)的征稅

從世界范圍來看，許多國家均設(shè)置了與證券發(fā)行環(huán)節(jié)相關(guān)的稅種。如日本、荷蘭對公司發(fā)行債券或股票都課征登記許可稅；英國、愛爾蘭、比利時(shí)、奧地利、丹麥在股票發(fā)行環(huán)節(jié)向發(fā)行公司課征資本稅。筆者認(rèn)為，我國也應(yīng)開征這方面的稅種，依據(jù)如下：

股票交易論文范文第3篇

一、引言

從企業(yè)的地域分布來看，新三板市場掛牌公司的主要分布地是北京、江蘇、上海和廣東。在北京掛牌的公司有362家，占總數(shù)比例為23.0%;在江蘇掛牌的公司有171家，占比10.9%;在上海掛牌的公司有166家，占比10.6%;在廣東省掛牌的公司有149家，占比9.5%。但由于我國西部地區(qū)的經(jīng)濟(jì)并不活躍，在甘肅、內(nèi)蒙古、青海三省總共掛牌的公司僅7家。因此，掛牌公司在地域分布上明顯不對稱，這可能與地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有關(guān)。

總體上看，新三板掛牌公司的數(shù)量在跳躍式的增加，且主要服務(wù)的制造業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)?？梢哉f，新三板市場不僅為我國的基礎(chǔ)行業(yè)發(fā)展貢獻(xiàn)出強(qiáng)大的力量，還為企業(yè)的創(chuàng)新提供了融資支持。但隨著數(shù)量增加、范圍的擴(kuò)大，新三板市場是否能夠?qū)崿F(xiàn)預(yù)期的融資功能是值得我們探討的。本文正是想通過對股權(quán)流動(dòng)性這一指標(biāo)的分析，來評述新三板市場的融資功能。股權(quán)流動(dòng)性的含義，是指在較低的交易成本上，即時(shí)完成一定數(shù)量交易，并且還要對市場價(jià)格影響較小的交易能力。這一指標(biāo)能夠反映出市場中股票交易的參與者的充足程度，市場融資能力是否強(qiáng)大等。

二、新三板市場股權(quán)流動(dòng)性問題評述

(1)月度平均換手率指標(biāo)

(2)月度交易額指標(biāo)

通過以上兩個(gè)指標(biāo)的圖標(biāo)描述，我們可以知道，目前新三板市場股票流動(dòng)性高于2013年的原因主要來源于以下三個(gè)方面： 一是大量資金流入新三板市場，二是做市商交易制度的推出。三是投資者對新三板市場的興趣與日俱增。

首先資金的流入會(huì)給市場帶來更多的流動(dòng)性，場內(nèi)的企業(yè)得到融資的可能性就越大，換手率也越高。其次，在市場引入做市商制度之前，大部分公司都采用的是協(xié)議轉(zhuǎn)讓制度。這種交易制度要求的是股東和機(jī)構(gòu)投資者對股票價(jià)格進(jìn)行協(xié)商，以議定價(jià)價(jià)格進(jìn)行買賣。當(dāng)然這會(huì)導(dǎo)致兩方面問題，一是股東和機(jī)構(gòu)投資者之間需要建立聯(lián)系，然而這一聯(lián)系又缺乏第三方搭橋;二是因?yàn)槭菂f(xié)議的股票價(jià)格，因此對于同一支股票可能存在多鐘價(jià)格，造成股票價(jià)格劇烈波動(dòng)。而做市商制度的推出則充分地解決了這兩方面的問題，因?yàn)樽鍪猩?制度是由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的法人充當(dāng)做市商，不斷地向投資者提供買賣價(jià)格，并按其提供的價(jià)格接受投資者的買賣要求。所以做市商制度就非常完美地解決了協(xié)議轉(zhuǎn)讓制度中出現(xiàn)的兩個(gè)問題。即由做市商作為第三方為投資者和股東之間牽線搭橋，同時(shí)它所報(bào)的價(jià)格又是市場中公司股票的唯一價(jià)格，這就降低股票價(jià)格的波動(dòng)性。因此，做市商制度的推出能夠提升市場上整體的股票流動(dòng)性。提高了換手率。同時(shí)機(jī)構(gòu)投資者為不斷增加成交額，為未來做市提供股票儲(chǔ)備，這一行為也使得股票的成交額在不斷增加。

由于新三板市場的不斷擴(kuò)容，導(dǎo)致越來越多的企業(yè)、機(jī)構(gòu)投資都紛紛涌入市場，特別是機(jī)構(gòu)投資者看到了這個(gè)市場能夠帶來的豐厚利潤，使得他們對新三板市場的興趣越來越濃厚。隨著金融產(chǎn)品的更新和發(fā)展，已經(jīng)出現(xiàn)了很多和新三板掛牌公司相結(jié)合的理財(cái)產(chǎn)品，這就會(huì)讓那些受到投資限制的投資者通過購買金融產(chǎn)品間接參與到新三板市場的股票交易，這就會(huì)使得新三板市場中的股票交易越來越活躍，股票流動(dòng)性會(huì)越來越好，新三板市場的融資能力也會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)。

三、提高新三板市場股權(quán)流動(dòng)性的建議

(1)擴(kuò)大做市商制度的使用范圍，提升股權(quán)流動(dòng)性

就目前情況看，做市商制度的引入為新三板市場注入了非常強(qiáng)大的活力，但是現(xiàn)在的新三板市場并不是所有掛牌公司都實(shí)行做市商制度，擬做市轉(zhuǎn)讓的企業(yè)大約有265家，而擬使用協(xié)議轉(zhuǎn)讓制度的掛牌公司共有2570家，可見未使用做市商交易制度的掛牌企業(yè)數(shù)目還是很多。前面的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)評述中，我們已經(jīng)知道做市商制度要優(yōu)于協(xié)議轉(zhuǎn)讓制度。因此我們應(yīng)該擴(kuò)大做市商制度的使用范圍，并利用這項(xiàng)交易制度的優(yōu)勢為自身獲得更多的融資。

(2)提高信息披露速度，完善信息披露制度

于新三板市場掛牌公司不斷擴(kuò)容，導(dǎo)致公司前后掛牌的時(shí)間不一致，也就沒有統(tǒng)一的信息披露時(shí)間，往往是有的公司披露了相關(guān)信息，而有的公司并沒有披露，這就導(dǎo)致投資者并不能及時(shí)地通過公司的相關(guān)信息來了解公司的經(jīng)營情況和未來的發(fā)展方向，導(dǎo)致投資者不能及時(shí)準(zhǔn)確地做出投資判斷。最終會(huì)延誤公司的未來發(fā)展，無法在新三板市場上得到有效融資。因此應(yīng)該建立起統(tǒng)一的信息披露時(shí)間，并采取一定的監(jiān)督措施，將不及時(shí)披露信息的行為與公司的轉(zhuǎn)板機(jī)制掛鉤，強(qiáng)化信息披露的重要性、及時(shí)性和準(zhǔn)確性。

(3)放低投資者參與門檻，提高市場參與度

新三板市場的融資能力離不開市場內(nèi)資金的充裕程度和投資者的參與，目前，我們從高風(fēng)險(xiǎn)的角度考慮并沒有將大部分的個(gè)人投資者納入到新三板市場的投資隊(duì)伍中，這就會(huì)縮減了新三板市場的投資參與范圍，造成市場不能持續(xù)性的活躍。因此我們應(yīng)該逐步放開新三板市場投資參與門檻，逐步地讓個(gè)人投資者加入到投資隊(duì)伍中，為新三板市場提供新的活力，讓掛牌企業(yè)得到充分的融資。

參考文獻(xiàn)：

股票交易論文范文第4篇

【關(guān)鍵詞】異質(zhì)期望 賣空限制 分析師業(yè)績預(yù)測 股票收益率

一、文獻(xiàn)綜述

國內(nèi)直接研究異質(zhì)信念與股票收益關(guān)系的實(shí)證論文還不多。高峰、宋逢明（2003）用央視看盤欄目對數(shù)十家機(jī)構(gòu)的調(diào)查結(jié)果檢驗(yàn)了投資者異質(zhì)期望程度。王鳳榮，趙建（2006）利用機(jī)構(gòu)投資者“看多、看空”的時(shí)間序列數(shù)據(jù)，與同期大盤指數(shù)做了協(xié)整檢驗(yàn)和因果檢驗(yàn)。張崢，劉力（2006）分析了中國股票市場換手率與股票預(yù)期截面收益負(fù)相關(guān)的原因，認(rèn)為與流動(dòng)性溢價(jià)相比，異質(zhì)信念是更合適的解釋因素。李冬昕，李心丹和俞紅海（2014）用詢價(jià)機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)作為投資者意見分歧的變量，研究了投資者的意見分歧與IPO定價(jià)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)差異性與首日收益呈顯著負(fù)相關(guān)，表明二級市場投資者意見分歧已通過詢價(jià)機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)的方式提前反映到定價(jià)中；而長期來看，機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)差異性越大，未來股價(jià)下跌幅度越大，市場低迷問題也越突出。程，王碩，楊寶臣（2014）在傳統(tǒng)序貫交易（EKOP）模型的基礎(chǔ)上，引入衡量投資者“看漲”、“看跌”、“看平”的參數(shù)，并定義股票的交易活躍度，提出投資者預(yù)期的序貫交易模型。發(fā)現(xiàn)投資者的異質(zhì)期望水平對股票收益率產(chǎn)生反向的影響。投資者對某一支股票的意見分歧程度越大，其收益率越低；看法越一致，則收益率越高。并且，這種反向影響在不同的市場狀況下，差異更加顯著，而對于不同的股票則差別不大。

二、數(shù)據(jù)來源與篩選

（一）數(shù)據(jù)來源

本文的實(shí)證分析所需的數(shù)據(jù)包括股票的收益率和賣方分析師的業(yè)績預(yù)測，包括預(yù)測指標(biāo)的最大值、最小值、平均值、方差等。也包括股票的市值、市盈率等估值指標(biāo)，所有數(shù)據(jù)全部來源于Wind數(shù)據(jù)庫。

（二）數(shù)據(jù)的篩選

一是考慮到2015年股市大幅波動(dòng)可能會(huì)對實(shí)證結(jié)果產(chǎn)生影響，本文選取了2014年的數(shù)據(jù)來做實(shí)證檢驗(yàn)。

二是同時(shí)又因?yàn)槊抗墒找?、凈利潤等指?biāo)變動(dòng)幅度太大而且存在人為調(diào)節(jié)的空間，所以本文選取分析師預(yù)測的營業(yè)收入做為基準(zhǔn)，以預(yù)測營業(yè)收入的標(biāo)準(zhǔn)差作為投資者異質(zhì)期望的變量。

三是選取2014年度分析師評級在15次以上的股票，共133只。

三、實(shí)證變量、假設(shè)與模型

（一）變量

（二）假設(shè)

假設(shè)：超額收益R與上一月的分析師預(yù)測的個(gè)股營業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)差（Sd）呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（三）模型

用面板數(shù)據(jù)采用OLS的方法進(jìn)行回歸，檢驗(yàn)當(dāng)期Sd對下一期超額收益R的影響，其中總市值（Gmv）和市盈率（PE）為控制變量。如果顯著為負(fù)則驗(yàn)證了本文的假設(shè)，即超額收益R與上一月的分析師預(yù)測的個(gè)股營業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)差（Sd）呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

四、實(shí)證的結(jié)果

用面板數(shù)據(jù)采用OLS的方法進(jìn)行回歸，結(jié)果如下：

從上表可以看出，超額收益R在99%的顯著性水平下與分析師預(yù)測的個(gè)股營業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)差（Sd）呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，進(jìn)一步驗(yàn)證了本文的假設(shè)。

同時(shí)也可以看到超額收益與Gmv負(fù)相關(guān)，顯著性水平接近90%；超額收益在95%的顯著性水平下與市盈率負(fù)相關(guān)，也就是說大市值的股票、高市盈率的股票超額收益更低。

股票交易論文范文第5篇

一、上市公司非同一控制下企業(yè)合并形成的商譽(yù)情況

合并商譽(yù)是指企業(yè)在合并過程中，預(yù)期被購并企業(yè)因其存在的優(yōu)越條件使其在未來時(shí)期獲利能力超過可辨認(rèn)資產(chǎn)正常獲利能力的資本化價(jià)值。企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定非同一控制下的企業(yè)合并中，購買方對于企業(yè)合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額的差額確認(rèn)為商譽(yù)；并且規(guī)定商譽(yù)在確認(rèn)后，持有期間不進(jìn)行攤銷，在期末應(yīng)按《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第8號――資產(chǎn)減值》的規(guī)定對其進(jìn)行減值測試。根據(jù)財(cái)政部會(huì)計(jì)司《我國上市公司2010年執(zhí)行企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則情況分析報(bào)告》，近年來上市公司并購重組過程中產(chǎn)生的商譽(yù)呈現(xiàn)出逐年上升的態(tài)勢。2007―2010年上市公司商譽(yù)情況如下：上市公司數(shù)量（家）分別為：1 570，1 624，1 774，2 129；存在商譽(yù)的上市公司數(shù)量（家）為：451，571，579，741；商譽(yù)總額（億元）為：326.28，690.28，811.38，928.23。

本文對2011年度部分非公開發(fā)行股份購買資產(chǎn)形成的非同一控制下企業(yè)合并的上市公司年報(bào)情況進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)部分上市公司合并產(chǎn)生的商譽(yù)占企業(yè)合并成本較高的比例，且合并商譽(yù)余額占上市公司期末歸屬母公司所有者權(quán)益相當(dāng)大的比重。

由于我國尚處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍處于較低的水平，資產(chǎn)缺乏成熟的活躍市場，尚無法準(zhǔn)確提供各項(xiàng)資產(chǎn)的公允價(jià)值，公允價(jià)值會(huì)計(jì)信息的可靠性、相關(guān)性相對較弱，因此部分上市公司可能存在支付的權(quán)益性證券公允價(jià)值（即：合并成本）高估和被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值低估，導(dǎo)致商譽(yù)可能存在高估的跡象。

二、企業(yè)合并中合并成本的確認(rèn)與計(jì)量問題

根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，企業(yè)合并成本包括購買方為進(jìn)行企業(yè)合并支付的現(xiàn)金或非現(xiàn)金資產(chǎn)、發(fā)行或承擔(dān)的債務(wù)、發(fā)行的權(quán)益性證券等在購買日的公允價(jià)值以及企業(yè)合并中發(fā)生的各項(xiàng)直接相關(guān)費(fèi)用之和。確定所發(fā)行權(quán)益性證券的公允價(jià)值時(shí)，對于購買日存在公開報(bào)價(jià)的權(quán)益性證券，其公開報(bào)價(jià)提供了確定公允價(jià)值的依據(jù)，除非在非常特殊的情況下，購買方能夠證明權(quán)益性證券在購買日的公開報(bào)價(jià)不能可靠地代表其公允價(jià)值，并且用其他的證據(jù)和估價(jià)方法能夠更好地計(jì)量公允價(jià)值時(shí)，可以考慮其他的證據(jù)和估價(jià)方法（婁欣軒、張磊，2011）。

證監(jiān)會(huì)〔2011〕41號公告規(guī)定，非同一控制下企業(yè)合并中，作為購買方的上市公司以發(fā)行本公司股票作為合并對價(jià)的，一般情況下，企業(yè)合并成本應(yīng)以上市公司股票在購買日的公開市場價(jià)格為基礎(chǔ)計(jì)算確定。在董事會(huì)就企業(yè)合并事項(xiàng)的決議公告日到購買日之間時(shí)間間隔較長，且在此期間公司股票價(jià)格出現(xiàn)較大幅度波動(dòng)的情況下，如果作為合并對價(jià)發(fā)行的股票同時(shí)附有一定限售期和限售條件的，可以采用適當(dāng)?shù)墓乐导夹g(shù)確定公司發(fā)行股票的價(jià)值，并據(jù)此計(jì)算企業(yè)合并成本。在極特殊的情況下，如果上市公司能夠證明被購買方的公允價(jià)值可以更為可靠地確定，也可以按被購買方在購買日的公允價(jià)值為基礎(chǔ)計(jì)算確定企業(yè)合并成本。

從2011年度部分上市公司年報(bào)披露情況分析，上市公司對發(fā)行權(quán)益性證券計(jì)算企業(yè)合并成本的方法分別有購買日股票的收盤價(jià)格（或平均價(jià)格）、以估值技術(shù)確定的股票價(jià)格和被購買方評估價(jià)值（即協(xié)議價(jià)格）。如合并商譽(yù)情況表所述利歐股份和江南化工采用協(xié)議價(jià)格計(jì)算、通科技則采用合并日（購買日）其二級市場股票價(jià)格、紅太陽股份采用第三方評估估值方法（該公司未公告具體有關(guān)估值計(jì)算的過程和方法）確認(rèn)、而華邦制藥則參照證監(jiān)會(huì)《關(guān)于證券投資基金執(zhí)行估值業(yè)務(wù)及份額凈值計(jì)價(jià)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（證監(jiān)會(huì)計(jì)字〔2007〕21號）中有關(guān)非公開發(fā)行有明確鎖定期股票的公允價(jià)值的確定方法的估值技術(shù)模型進(jìn)行估算：即合并成本（發(fā)行權(quán)益性證券公允價(jià)值）FV=C+（P-C）×（D1-Dr）÷D1。按上述通知，F(xiàn)V為估值日該非公開發(fā)行有明確鎖定期的股票的價(jià)值；C為該非公開發(fā)行有明確鎖定期的股票的初始取得成本（因權(quán)益業(yè)務(wù)導(dǎo)致市場價(jià)格除權(quán)時(shí)，應(yīng)于除權(quán)日對其初始取得成本作相應(yīng)調(diào)整）；P為估值日在證券交易所上市交易的同一股票的市價(jià)；D1為該非公開發(fā)行有明確鎖定期的股票鎖定期所含的交易所的交易天數(shù)；Dr為估值日剩余鎖定期，即估值日至鎖定期結(jié)束所含的交易所的交易天數(shù)（不含估值日當(dāng)天）。

值得探討的是，華邦制藥將D1非公開發(fā)行有明確鎖定期的股票鎖定期所含的交易所的交易天數(shù)確定為董事會(huì)決議日（2009年9月11日，假定合并發(fā)行股票的完成日）至發(fā)行股票限售鎖定期結(jié)束期間的交易所的交易天數(shù)，大于非公開發(fā)行股票承諾的實(shí)際鎖定期（即大于股票發(fā)行完成日至限售期滿的天數(shù)）。

由于非公開發(fā)行股票購買資產(chǎn)從開始籌劃、董事會(huì)和股東大會(huì)就企業(yè)合并事項(xiàng)等的決議、非公開發(fā)行股票材料制作并申報(bào)、證監(jiān)會(huì)審核、反饋、上會(huì)審核通過到非公開發(fā)行股票（購買日），過程較長（一般需1年左右時(shí)間、有的長達(dá)2年左右），而我國的股票二級市場尚處發(fā)展階段，受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素影響，在此期間公司股票價(jià)格有可能會(huì)出現(xiàn)較大幅度波動(dòng)；且發(fā)行股份購買資產(chǎn)的非公開發(fā)行均附有一定限售期和限售條件，而其他方式的非公開發(fā)行股票價(jià)格一般均低于發(fā)行日交易價(jià)格。因此如單一按購買日二級市場的股票交易價(jià)格作為合并成本計(jì)算基礎(chǔ)也不一定合理。

在上市公司企業(yè)合并中，被購買企業(yè)的價(jià)值一般由具有相關(guān)證券業(yè)務(wù)資格的資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)評估確認(rèn)（評估結(jié)果一般使用有效期為1年），在被購買企業(yè)所處的經(jīng)營環(huán)境和行業(yè)狀況未出現(xiàn)較大變化的情況下（如2008―2009年國際金融危機(jī)、2011―2012年歐債危機(jī)對企業(yè)的影響），同一公司在合并日如采用不同的方法計(jì)算的合并成本結(jié)果可能差異較大，如果發(fā)行權(quán)益性證券購買資產(chǎn)按估值方法或購買日二級市場股票交易價(jià)格計(jì)算的合并成本高于被購買方按收益法評估價(jià)值（資產(chǎn)交易對價(jià)），就有可能存在高估商譽(yù)和資本公積（股本溢價(jià)），同時(shí)在合并當(dāng)年就有可能存在商譽(yù)減值跡象。

參照證監(jiān)會(huì)計(jì)字〔2007〕21號文，對持有上市公司非公開發(fā)行有明確鎖定期股票的公允價(jià)值的確定方法規(guī)定，如果估值日非公開發(fā)行有明確鎖定期的股票的初始取得成本高于在證券交易所上市交易的同一股票的市價(jià)，應(yīng)采用在證券交易所上市交易的同一股票的市價(jià)作為估值日該股票的價(jià)值；反之，應(yīng)按前述公式確定該股票的價(jià)值：FV=C+（P-C）×（Dl-Dr）÷Dl。筆者理解，證監(jiān)會(huì)計(jì)字〔2007〕21號文對持有上市公司非公開發(fā)行有明確鎖定期股票的公允價(jià)值確認(rèn)方法體現(xiàn)謹(jǐn)慎確認(rèn)公允價(jià)值原則，對上市公司估值日（購買日）非公開發(fā)行股票購買資產(chǎn)計(jì)算合并成本有一定的借鑒作用。因此，本文認(rèn)為在非公開發(fā)行權(quán)益性證券企業(yè)合并中，其合并成本的計(jì)算應(yīng)充分考慮公允價(jià)值信息可靠性等各種因素的影響，建議企業(yè)合并成本的計(jì)算以購買日股價(jià)、估值技術(shù)確定的股價(jià)和被購買方資產(chǎn)的評估價(jià)值孰低確認(rèn)較為合理。

三、被合并企業(yè)可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值的確認(rèn)問題

企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對合并中取得被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值的確認(rèn)都有明確規(guī)定，但是企業(yè)合并實(shí)務(wù)中對無形資產(chǎn)的確認(rèn)與準(zhǔn)則要求存在一定的差異。企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定企業(yè)合并中取得的無形資產(chǎn)應(yīng)符合《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第6號――無形資產(chǎn)》中對于無形資產(chǎn)的界定且其在購買日的公允價(jià)值能夠可靠計(jì)量。無形資產(chǎn)存在活躍市場的，應(yīng)以購買日的市場價(jià)格為基礎(chǔ)確定其公允價(jià)值；不存在活躍市場，但同類或類似資產(chǎn)存在活躍市場的，應(yīng)參照同類或類似資產(chǎn)的市場價(jià)格確定其公允價(jià)值；同類或類似資產(chǎn)也不存在活躍市場的，應(yīng)采用估值技術(shù)確定其公允價(jià)值。我國企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和相關(guān)制度對企業(yè)的內(nèi)部研發(fā)費(fèi)用支出劃分為研究階段支出和開發(fā)階段支出，并且規(guī)定研究階段支出費(fèi)用化、開發(fā)階段支出資本化。但實(shí)務(wù)中相當(dāng)一部分企業(yè)（特別是信息技術(shù)、醫(yī)藥化工行業(yè)）從謹(jǐn)慎性和重要性原則考慮，對企業(yè)為取得專利、專有技術(shù)和軟件著作權(quán)等知識產(chǎn)權(quán)而發(fā)生的支出均予以費(fèi)用化，未在資產(chǎn)負(fù)債表-無形資產(chǎn)項(xiàng)目列報(bào)，成為賬外資產(chǎn)（特別是企業(yè)自創(chuàng)無形資產(chǎn)）。如IT行業(yè)是我國近十年來迅速發(fā)展的知識和技術(shù)密集型新興行業(yè)，IT企業(yè)的價(jià)值核心主要體現(xiàn)在其擁有專利、專有技術(shù)、計(jì)算機(jī)信息技術(shù)軟件著作權(quán)等的核心技術(shù)和知識產(chǎn)權(quán)，屬于較典型的輕資產(chǎn)行業(yè)，其特點(diǎn)是有形資產(chǎn)少、經(jīng)營歷史短、企業(yè)增長速度快、在發(fā)展初期利潤較低甚至存在虧損、而未來不確定性較大，該類企業(yè)擁有大量的知識產(chǎn)權(quán)等無形資產(chǎn)卻很少在資產(chǎn)負(fù)債表上確認(rèn)無形資產(chǎn)，因此其企業(yè)價(jià)值遠(yuǎn)高于賬面價(jià)值。

從有關(guān)上市公司企業(yè)合并實(shí)務(wù)和相關(guān)的被購買方企業(yè)價(jià)值資產(chǎn)評估報(bào)告（如資產(chǎn)基礎(chǔ)法）公開披露信息分析，僅有少數(shù)上市公司在企業(yè)合并中對被購買企業(yè)符合單獨(dú)確認(rèn)為無形資產(chǎn)條件，但被購買方自身對其未予以確認(rèn)的賬外無形資產(chǎn)按公允價(jià)值確認(rèn)了可辨認(rèn)資產(chǎn)，大部分上市公司在企業(yè)合并實(shí)務(wù)中對此類賬外無形資產(chǎn)未予確認(rèn)，因此產(chǎn)生被購買方整體價(jià)值在同一時(shí)點(diǎn)按收益法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估結(jié)果兩種方法差異巨大，致使被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值存在低估跡象，也是企業(yè)合并中存在大額商譽(yù)且占被購買方整體價(jià)值較高比重的主要原因。其實(shí)質(zhì)是將部分有受益年限的、應(yīng)在以后年度予攤銷的無形資產(chǎn)確認(rèn)為合并商譽(yù)，而合并商譽(yù)按準(zhǔn)則規(guī)定持有期間不進(jìn)行攤銷，因此可能存在虛增合并以后年度的企業(yè)盈利和每股收益情況。一旦被并購企業(yè)所處的經(jīng)營環(huán)境和行業(yè)狀況在收購后變化很大，商譽(yù)的價(jià)值就可能在并購后出現(xiàn)大幅減值，而巨額商譽(yù)的確認(rèn)可能成為并購后的一個(gè)沉重負(fù)擔(dān)。

筆者認(rèn)為，在企業(yè)合并業(yè)務(wù)中合并雙方應(yīng)對被購買方擁有的賬外無形資產(chǎn)進(jìn)行充分辨認(rèn)和合理判斷，對符合確認(rèn)條件的無形資產(chǎn)，應(yīng)通過聘請資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)對其公允價(jià)值進(jìn)行評估，在購買日合并資產(chǎn)負(fù)債表中單獨(dú)確認(rèn)為無形資產(chǎn)，并按受益年限進(jìn)行攤銷。

（作者為事務(wù)所合伙人、高級經(jīng)理、高級會(huì)計(jì)師，CPA、注冊稅務(wù)師）

參考文獻(xiàn)

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