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摘要：當(dāng)前我國證券市場的種種不規(guī)范現(xiàn)象是由籌資功能定位不當(dāng)、上市公司股權(quán)機(jī)構(gòu)不合理、長期缺乏退出機(jī)制等一系列制度缺陷造成的，在客觀地分析了我國證券市場的制度缺陷基礎(chǔ)上，提出我國證券市場深入發(fā)展需要在制度創(chuàng)新方面下工夫。

關(guān)鍵詞：證券市場；制度缺陷；創(chuàng)新

一、我國證券市場的制度缺陷

（一）我國證券市場目前尚屬于籌資制度而非投資制度安排。建立證券市場的目的，寫作畢業(yè)論文本是要確立依靠市場機(jī)制來合理分配社會資源的機(jī)制，給投資者營造合理的投資渠道。可是在實(shí)踐中卻給證券市場、股份制定錯了位，把它僅當(dāng)作給國有企業(yè)融資、解困的工具。為此，國有企業(yè)，特別是上市公司繼續(xù)依賴國家所提供的庇護(hù)或“隱性擔(dān)保”，導(dǎo)致上市公司投機(jī)心態(tài)和投機(jī)行為盛行，只重融資不重回報(bào)，侵害中小股東的利益。本來，成熟的市場經(jīng)濟(jì)中，一家公司要上市須經(jīng)過有關(guān)金融中介機(jī)構(gòu)和有關(guān)部門極其嚴(yán)格的審查。經(jīng)過嚴(yán)格審查獲得上市資格的企業(yè)一般都是素質(zhì)相當(dāng)好的企業(yè)。但在我國要為國有企業(yè)籌資服務(wù)，上市公司不是由市場篩選的，而是由政府有關(guān)部門選定推薦和審批的，其間尋租現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，如上市公司紅光實(shí)業(yè)。由于只注重股份制的融資職能，而未通過股份制改造將國有企業(yè)建成具有健全的法人治理結(jié)構(gòu)的現(xiàn)代企業(yè)制度，因而上市公司的素質(zhì)不高。特別是一些上市公司采取弄虛作假手法得以“包裝上市”，證券市場上偽造公文、虛假報(bào)表等違法違規(guī)屢屢發(fā)生，而作為證券市場基石的中小投資者的利益卻得不到應(yīng)有的保護(hù)，民事責(zé)任制度也存在著嚴(yán)重缺陷。（二）我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理，主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：股票發(fā)行的種類過多，3、4、5股市場被分割，各自有著不同的市場價(jià)格；國有股和法人股不能自由流通，無法遵循同股同利、同股同權(quán)和同股同價(jià)的原則。國家股所占比重過大。目前尚未上市流通的國家股比重高達(dá)，有些上市公司甚至高達(dá)以上，法人股比重約；同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者比重很小，流通股十分分散，年在機(jī)構(gòu)投資者開戶數(shù)的比重僅占，機(jī)構(gòu)投資者所持股票市值僅占約。（1）股權(quán)過度集中，如深圳證券交易所發(fā)行股本最大的家公司中第一大股東絕對控股的有家，其中所占股份超過的有家。另外，一些上市公司的決策與監(jiān)督機(jī)制不規(guī)范，董事長“一只手否定一片手”，股東大會、監(jiān)事會形同虛設(shè)，“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象嚴(yán)重。由于國內(nèi)沒有職業(yè)經(jīng)理人市場，公司決策層實(shí)際上由有關(guān)行政部門委派而非股東自由選擇，這樣，上市公司的委托關(guān)系難以符合市場化要求，公司經(jīng)理更多的是對作為控股股東的政府負(fù)責(zé)，小股東的利益則被至于相對次要的位置甚至不予考慮?！耙还瑟?dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，使有關(guān)行政部門可以輕易地憑借大股東地位對公司施加干預(yù)和控制，導(dǎo)致經(jīng)理層不能站在企業(yè)家的立場上考慮和處理問題。（三）我國證券市場退出機(jī)制不完善。到目前為止，我國證券市場只有單向吸納功能，尚不具備真正的退出功能，致使證券市場效率低下。將劣質(zhì)公司和嚴(yán)重違規(guī)公司摘牌逐出市場，是市場自然的新陳代謝過程，不僅可使公司經(jīng)理層感受到市場約束，進(jìn)而勤勉盡責(zé)，守法經(jīng)營，而且有助于保證上市公司質(zhì)量，降低市場風(fēng)險(xiǎn)。這種機(jī)制的建立與實(shí)施，是強(qiáng)化證券市場功能的一個(gè)必要的基礎(chǔ)性條件。按照信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)，證券市場對劣質(zhì)上市公司“沒有進(jìn)行有效懲治”這一信號具有較強(qiáng)的示范效應(yīng)：一方面誘導(dǎo)更多的劣質(zhì)公司采取種種手段爭取上市這一稀缺資源，只圖圈錢，不思經(jīng)營；另一方面導(dǎo)致投資者風(fēng)險(xiǎn)意識不強(qiáng)，投機(jī)盛行，并產(chǎn)生了具有中國特色的殼資源炒作之風(fēng)，進(jìn)一步增加證券市場的泡沫與風(fēng)險(xiǎn)。在行政力量和市場力量經(jīng)歷了較長時(shí)間的沖突之后，市場退出機(jī)制目前終于得以正式實(shí)施。但全面、客觀地審視先前的市場退出措施，缺陷也是顯而易見的。

二、對我國證券市場制度缺陷的改革創(chuàng)新（一）調(diào)整證券市場的功能定位。目前我國證券市場籌資與結(jié)構(gòu)調(diào)整功能是國家傳統(tǒng)的資金增量調(diào)整方式在證券市場的實(shí)現(xiàn)形式，伴隨著證券市場規(guī)?？焖贁U(kuò)張期的結(jié)束，這種依靠吸收增量資金實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的功能會逐步弱化，證券市場的功能急需再挖掘和重新定位。隨著市場的不斷完善和投資者投資理念的全面形成，會導(dǎo)致證券市場從市場內(nèi)在規(guī)律和機(jī)制出發(fā)進(jìn)行自覺的市場功能的重新定位和理性回歸，促使市場供求機(jī)制由行政操作型向市場主導(dǎo)型轉(zhuǎn)變，借此發(fā)揮證券市場資產(chǎn)存量流動、資源實(shí)現(xiàn)有效配置功能。（二）著力解決國有股流通問題。我國證券市場上國家股、法人股等非流通股本占到甚至以上。大量國有股、法人股不流通一直是我國證券市場懸而未決的一大難題。解決上市公司治理結(jié)構(gòu)和證券市場“國有市”、“國有股一股獨(dú)大”等一系列問題的關(guān)鍵因素，必須通過國有股減持和流通加以解決。國有股減持不僅可以改善公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)異化問題，而且可以通過引入更加多元的投資主體和更科學(xué)完善的決策和控制機(jī)制，建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)，深化企業(yè)的公司化改革。通過企業(yè)資產(chǎn)重組、國有股回購與配售、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、國有股轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股以及采取股票期權(quán)等方式實(shí)現(xiàn)國有資本的適當(dāng)退出和投資重心的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移，證券市場將日益成為國有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略調(diào)整的重要舞臺。上市公司中具備產(chǎn)品更新、產(chǎn)業(yè)升級潛力而經(jīng)營困難的企業(yè)將通過國有股減持和并購重組，盤活存量，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)調(diào)整和市場整合，同時(shí)新增上市公司中的非國有經(jīng)濟(jì)成分將大量增加。國有股流通的政策制定，要采取公開、公平、公正的“三公”方式，建立廣泛的社會協(xié)商機(jī)制，盡可能顧全各方面的利益，使各界各方心態(tài)平衡，良好的社會輿論環(huán)境，有助于國有股流通問題的解決。政策制定過程實(shí)行“三公”，便于集思廣益，使政策方案更科學(xué)合理，才能達(dá)成市場共識，給市場一個(gè)明確的預(yù)期。良好的預(yù)期和信心，是虛擬經(jīng)濟(jì)賴以存在的基礎(chǔ)。政策實(shí)施過程實(shí)行“三公”，有助于及時(shí)反饋市場信息，使弊端和缺陷盡快消除，使優(yōu)點(diǎn)和成績發(fā)揚(yáng)光大。監(jiān)管過程實(shí)行“三公”，既可防止市場操縱和內(nèi)幕交易，又可發(fā)揮社會輿論的監(jiān)督作用，維護(hù)良好的市場環(huán)境。（三）規(guī)范發(fā)行制度和上市制度，完善退出機(jī)制。在發(fā)達(dá)國家的成熟證券市場上，證券公司退出市場的主要途徑包括證券公司破產(chǎn)、解散、收購和退出證券交易所交易（即下市）等。證券公司退出可以分為主動式退出（也稱自愿退出）和被動式退出（也稱強(qiáng)制退出）兩種類型。證券公司退出市場的必要性與可行性不僅是完善公司外部治理環(huán)境的重要條件，而且是股東能夠行使“用腳投票”權(quán)利的主要依據(jù)。建立證券公司退出機(jī)制意味著“該退出時(shí)就退出”的制度建設(shè)已經(jīng)開始確立，有利于充分實(shí)現(xiàn)證券市場優(yōu)勝劣汰的功能。它是市場逐步走向規(guī)范成熟的重要標(biāo)志。目前在我國一方面上市難，另一方面?zhèn)鶛?quán)融資受限，所以才使“殼資源”身價(jià)倍增。只有打破導(dǎo)致“殼資源”形成的不合理機(jī)制，健康的市場退出機(jī)制才有望真正形成。完善的上市制度是減少劣質(zhì)公司產(chǎn)生的治本之策，為此必須嚴(yán)把入市關(guān)。規(guī)范發(fā)行制度和上市制度，可嘗試建立上市保薦人制度，完善上市公司的選拔和監(jiān)督，從源頭上控制上市公司的質(zhì)量。通過建立以場外交易市場、主板市場、二板市場、完善的債券市場為主體的復(fù)合型的市場結(jié)構(gòu)，可以為更多業(yè)績優(yōu)良或有發(fā)展?jié)摿Φ墓咎峁└嗟娜谫Y機(jī)會，又可在一定程度上降低“殼資源”的利用價(jià)值，有助于降低退出環(huán)節(jié)的交易成本。（四）加強(qiáng)證券市場的監(jiān)管，完善信息披露制度。建立完善的市場監(jiān)管體系，首先應(yīng)明確各監(jiān)管部門的職能，搞好監(jiān)管部門的協(xié)調(diào)。進(jìn)一步強(qiáng)化證券交易所作為一線監(jiān)管部門的地位和職能，明確其在因監(jiān)管不利而造成的違法違規(guī)行為中所應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任，從而督促其加強(qiáng)對上市公司和投資者監(jiān)管的力度。減少證監(jiān)會在監(jiān)管中的行政干預(yù)色彩，增強(qiáng)對上市企業(yè)以及證券市場各參與者的監(jiān)管手段和能力。尤其是在監(jiān)管中要加強(qiáng)對行為和過程的監(jiān)管，而不僅是對結(jié)果的監(jiān)管。同時(shí)，吸納國外成熟市場的經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國實(shí)際情況，完善證券市場的法律法規(guī)，盡量避免由于法規(guī)體系不完善和滯后帶來可操作性差的情況。完備的法制規(guī)章是市場健康運(yùn)行的基礎(chǔ)，有法必依、執(zhí)法必嚴(yán)、違法必糾是市場健康運(yùn)行的重要保障。隨著我國市場化進(jìn)程加快和監(jiān)管機(jī)構(gòu)職能調(diào)整，規(guī)范市場秩序，加大執(zhí)法力度將逐漸成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)的主要任務(wù)。一是要加緊修改和完善《公司法》、《證券法》等相關(guān)法律法規(guī)，建立與之相配套的法律體系，增進(jìn)可操作性，為證券市場的發(fā)展提供制度保證。特別重要的是，要抓緊制定有關(guān)保護(hù)中小投資者利益的法律法規(guī)，建立健全保護(hù)中小投資者利益的組織體系和社會機(jī)構(gòu)，使證券市場的“三公”原則能夠得到真正貫徹落實(shí)。二是不斷完善信息披露制度，建立信息披露動態(tài)監(jiān)管機(jī)制，對上市公司所披露信息的真實(shí)性、有效性進(jìn)行年度監(jiān)管和跟蹤核查。信息披露是證券市場監(jiān)管的重要內(nèi)容，也是市場的公平和公正的保證。證券市場是個(gè)有風(fēng)險(xiǎn)的市場，降低風(fēng)險(xiǎn)的途徑就是減少不確定性，而信息的搜集與理性判斷是降低風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。完善信息披露制度既是保護(hù)投資者利益的必要手段，也是市場監(jiān)管制度的重要組成部分。充分披露可以緩解博弈參與者信息不對稱局面，有助于達(dá)到相對穩(wěn)定的均衡而實(shí)現(xiàn)“雙贏”。建立強(qiáng)制性信息披露制度，進(jìn)一步提高證券市場透明度，嚴(yán)格監(jiān)督關(guān)聯(lián)交易，堅(jiān)決制止“內(nèi)幕交易”，從嚴(yán)查處“莊家”操縱股價(jià)行為，切實(shí)把保護(hù)投資者利益放在市場監(jiān)管的最重要位置。

另外還要建立社會化監(jiān)管體系，發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)特別是會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、券商和新聞媒體的作用，同時(shí)調(diào)整好中國證監(jiān)會與證券交易所、證券業(yè)協(xié)會的職能劃分，形成財(cái)務(wù)監(jiān)督、法律監(jiān)督、保薦人監(jiān)督、媒體監(jiān)督、行政監(jiān)督、市場監(jiān)督與行業(yè)自律相結(jié)合的立體式監(jiān)督網(wǎng)絡(luò)，盡可能保證市場的公平性和有序性。