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股權激勵機制的意義范文第1篇

Abstract: In modern corporate governance mechanisms, how to motivate business managers is a very important question, and equity-based incentive as a long-term incentive approach has been proved through practice to be highly effective. This paper, based on the game theory of the principal - agent theory, analyzes the stock option incentive mechanisms, finds out problems existing in the implementation of stock option, and puts forward the relevant control strategy to hope that can put forward some positive suggestions to perfect the incentive supervision mechanism in the state-owned enterprise reform.

關鍵詞:股票期權;博弈論;委托理論;監(jiān)督博弈

Key words: executive stock option;game theory;principal-agent relationship;supervision game

中圖分類號:F832.5 文獻標識碼:A文章編號:1006-4311(2010)23-0126-02

0引言

企業(yè)所有權與經(jīng)營權的分離,使得職業(yè)經(jīng)理人備受上市公司的青睞。當控股股東將公司日常管理工作交給公司管理層人員負責后,公司治理的焦點轉向如何激勵和監(jiān)督職業(yè)經(jīng)理人?？毓晒蓶|與職業(yè)經(jīng)理人的關系是典型的委托-關系,由于委托人和人在信息方面的不完全對稱,使得委托人如何激勵和監(jiān)督人成為現(xiàn)代公司治理的一大難題。對實際控制權越來越大的經(jīng)理,公司股東必須權衡職業(yè)經(jīng)理人應該擁有多大的自,以既能促使經(jīng)理人員有足夠的自主性激勵,又能減少過高的成本。這就產(chǎn)生了對職業(yè)經(jīng)理人如何建立有效的激勵和監(jiān)督機制的問題。理順好這個問題對當今中國的股票期權制度的實施有很大的借鑒意義。

1股票期權的激勵監(jiān)督機制與存在的問題

股票期權是當今西方發(fā)達國家上市公司主要的薪酬制度。股票期權取代了以基本工資和年度獎金為主的薪酬制度,在激勵企業(yè)經(jīng)營者,減少成本,完善治理結構,促進公司長遠發(fā)展等方面顯示了巨大的優(yōu)越性,已經(jīng)成為有目共睹的事實。股票期權理論是委托-理論的應用和延伸,是指由企業(yè)所有者向經(jīng)營者提供的一種薪酬制度。股票期權的實質是一種與股票增值收益連動的長期激勵制度,它能夠將公司高級管理人員的薪酬與公司長期利益有機的結合起來,通過賦予經(jīng)理人員享有企業(yè)剩余價值的索取權,把對經(jīng)營者的外部激勵與監(jiān)督變成管理者的自我內在的激勵和約束,鼓勵高級管理人員更多的關注公司的長遠發(fā)展,而不僅僅將目光集中在短期的財務指標上。薪酬制度的股票期權是企業(yè)內部制定的面向特定人員不可轉讓(除非以遺囑的形式)的期權,是一種看漲期權[1]。股票期權旨在解決企業(yè)“委托-”問題,報酬與分險相對稱的長期激勵問題,實踐證明,該制度能有效地規(guī)避公司經(jīng)營者的短期行為,并與工資、福利、獎金等傳統(tǒng)薪酬方式共同構成經(jīng)理人員利益與股票利益一致的經(jīng)理人員薪酬一體方案。經(jīng)理人在位時,根據(jù)其行為的可觀測性,通常會發(fā)生兩種道德風險行為:顯性道德風險行為和隱性道德風險行為。這兩種道德風險行為都是理性經(jīng)理人在個人效用最大化原則下的可能行為選擇,都會不同程度的違背股東意愿。對于顯性道德風險行為,一般能夠被預測到的,但需要花費一定的監(jiān)督成本,在行為上通常表現(xiàn)為收取回扣,在職過度消費,財務造假等。對于隱形道德風險,就很難被測定,在行為上通常表現(xiàn)為在職懶得、沒有進取精神等。公司董事會、監(jiān)事會、外部獨立董事以及聘請的外部審計可以解決第一類風險行為,而股票期權制度由于其激勵作用可用來解決第二類風險行為。近年來安然、世界通信等國際巨人公司的轟然倒塌,使得世界對股票期權這種新興制度的有效性提出了質疑。這些公司的高級管理人員為了自身的利益,不惜財務造假違背股東利益。這些鮮活的案例,使我們加深了對股票期權制度的反思和完善。事實上,公司治理中監(jiān)督與激勵之間的替代效應是有一定的條件的[2]。股票期權在實踐中發(fā)現(xiàn)了一下幾個問題:人持股比例的確定;“內部人控制”的問題;缺乏有效的證券市場。目前,我國的證券市場還是弱有效市場,上市公司違規(guī)操作,能虛作假十分嚴重,股票價值與經(jīng)營者業(yè)績相關性較弱。

2股票期權的行為激勵描述

股票期權激勵方式是公司特定語境中采用的一種結合本公司自身狀況的一種激勵制度。但是,確定恰當?shù)募钏皆诠緦嶋H運作過程中很難解決。信息經(jīng)濟學通常將博弈中擁有獨占信息的參與人成為“人”,不擁有獨占信息的參與人成為“委托人”,以此建立起來的“委托-”理論說明,在信息不對稱情況下,假如委托人與人雙方都是風險中性的,委托人可以讓人得到一部分額外收入,承擔相應的經(jīng)營風險是有效的。實際用隱藏行動的道德風險模型(Moral Hazard with hidden action)來闡述這個問題。在合作前期時委托人與人簽約時信息是對稱的;合作后,人選擇行動(如工作努力或不努力);“自然(N)”選擇狀態(tài)。人的行動決策和自然狀態(tài)的發(fā)生概率共同決定某些可觀測的結果,但委托人不可能知道人選擇了什么行動,只能根據(jù)人的行動和其他的隨機因素來觀測結果。委托人據(jù)此應該設計一個“激勵合同”來誘使人從自身利益出發(fā)選擇對委托人負責的行動。這個問題的模型方法以“一般化分布方法”為比較實用方法,已成為“委托-”理論分析的標準方法。我們知道,人在不同行動之間的選擇等價于在不同的分布函數(shù)之間的選擇,因此,我們可以見分布函數(shù)本身當作選擇變量,其模型如下:

v(π-s(x))p(x,π)dx

s.t.(IR)u(s(x)P(x,π)dx-c(p)?叟u

(IC)u(s(x)p(x,π)dx-c(p)?叟u(s(x)(x,π)dx-c().?坌∈P

該模型中,P是所有可供選擇的密度函數(shù)的集合;c(P)為P的成本函數(shù),p為x和π的一個密度函數(shù),x是可觀測的結果輸出值,π是“產(chǎn)出”水平值,s(x)是激勵合同函數(shù),v(π-s(x))是委托人的期望效用函數(shù)值,u(s(x)-c(P))是人的期望效用函數(shù)值,(IR)是個人理性約束,即人從合同中得到的期望效用大于等于不接受合同時能得到的最大的期望效用u。(IC)指激勵相容約束,即人選擇委托人所期望的行動P的前提條件,是他從該行動中得到的期望效用大于他從選擇行動得到的期望效用[3]。在經(jīng)濟社會,公司經(jīng)理在(IR)和(IC)激勵下,理性人會選擇使自己效用最大化的行為,能有效地激勵企業(yè)經(jīng)理人的工作積極性,努力實現(xiàn)個人收益最大化,也即實現(xiàn)了委托人的目標利潤最大化,在這里,股票期權把兩者緊密地聯(lián)系到了一塊,從而成為現(xiàn)代企業(yè)制度下最有效的激勵方式之一[4]。

3股票期權的監(jiān)督機理的博弈判斷

委托人與人之間的雙方的博弈關系,可以用博弈論的監(jiān)督博弈模型加以闡釋。這個博弈的參與人包括委托人和人。委托人的純戰(zhàn)略選擇是監(jiān)督和不監(jiān)督;人的純戰(zhàn)略選擇是工作努力和工作不努力。雙方博弈如右:

雙方得到的效用是這樣的:當委托人選擇監(jiān)督和人選擇努力,即合作行為是(U-C,u-c);當委托人選擇不監(jiān)督而人選擇不努力,即不合作時(0,0);當委托人選擇監(jiān)督而人選擇不努力時(-A,a)當委托人選擇不監(jiān)督而人選擇努力時(B,-b)。其中括號內第一項表示委托人的效用;第二項表示人的效用。U表示委托人的收入效用,u表示人的收入效用;C表示委托人實施監(jiān)督成本,c表示人努力工作的成本;(U-C)表示在合作時時委托人的綜合效用,(u-c)表示人在合作時的綜合效用;A表示在(監(jiān)督,不努力)時委托人的成本;(-A,a),a表示在(監(jiān)督,不努力)時人的效用;B表示(不監(jiān)督,努力)時委托人的效用,b表示在(不監(jiān)督,努力)時人的成本。通過逆向歸納法,只有(U-C)>B;(u-c)>a時,就能達到唯一的那什均衡:(監(jiān)督,工作努力)的結果?？梢姽镜谋O(jiān)督機制是必要的。

4股票期權的控制策略

4.1 完善公司治理結構,解決“公司內部控制人”問題解決信息不對稱問題,是化解委托人與人矛盾的關鍵。雙方信息的對稱,有利于股東評估職業(yè)經(jīng)理人的努力績效,也有利于經(jīng)理人實現(xiàn)預期的目標。只有雙方都在位的情況下,才會避免職業(yè)經(jīng)理人員的隱形道德風險,為此,對國有企業(yè)而言,首先,要盡快解決國有期權所有者或出資人缺位的問題,引入管理國有資產(chǎn)的第三方獨立實體,切實加強董事會建設,改革完善外部董事和獨立董事制度[5];其次,建立評價職業(yè)經(jīng)理人的信用系統(tǒng)體系結構,對職業(yè)經(jīng)理人的各個經(jīng)營時期的信用和技能進行綜合評價,以正確地評估經(jīng)理人的道德素質和技能素質;最后,實行“標桿管理”,通常做法是把人績效與類似的同行人的績效進行橫向比較,在一定程度上得出人努力程度的大小。

4.2 加強會計和法律的綜合約束和監(jiān)督法律是一種程序導向的控制,但是,實際過程中卻流向了形式;會計準則通過股票期權費用化,對管理層形成間接約束,但是,很難獨立的對經(jīng)理人的行為構成有效地約束。為此,有必要把法律與會計二者的控制功能有機結合起來,以實現(xiàn)對經(jīng)理人股票期權的有效約束。第一,借助會計控制,完善勤勉盡責義務的判斷標準。第二,立法上明確績效考核標準選擇及計算口徑。

4.3 建立有效的經(jīng)理人的業(yè)績評價體系。股票期權制度建立在對經(jīng)理人的評價體系之上,有效的業(yè)績評價系統(tǒng)是股票期權執(zhí)行的基礎。因此,只要在保證財務數(shù)據(jù)真實準確的基礎上,建立健全業(yè)績評價體系,股票期權才能起到激勵作用。

4.4 建立市場化的經(jīng)理人選擇機制。企業(yè)經(jīng)理人市場化的遴選機制,有利于克服行政任命經(jīng)理人的弊端,有利于經(jīng)理人不斷完善自己的技能和維護自己的信用。

5結語

股票期權是現(xiàn)代公司治理的一項長期激勵機制,有效處理了委托人與人之間的矛盾,并在實踐中取得了巨大的成功。雖然有些實施股票期權的公司出現(xiàn)了諸如“內部人控制”等問題,但是不能否認股票期權制度對現(xiàn)代公司治理的貢獻。只有在實踐中不斷修改和完善這種制度。總之,股票期權長期激勵模式能促成委托方與方長期合作,對中國國有企業(yè)股權分置改革有重要的借鑒意義。

參考文獻:

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股權激勵機制的意義范文第2篇

關鍵詞：控制權收益；超控制權收益；控制性股東

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3198（2007）09-0029-02

1 控制權收益和超控制權收益的理論綜述

作為公司的控制性大股東，與外部投資者的現(xiàn)金流權相同，而沒有獲得其持有公司較大份額股票帶來的風險溢價?？刂茩嗍找婕炊x為對于控制性股東控制權成本的補償。隨著公司控制性股東控制權收益的獲得，根據(jù)理性經(jīng)濟人的假定，公司的控制性股東不會滿足于僅僅補償控制成本的控制性收益?？刂菩怨蓶|會利用控制權攫取超過控制性收益的超控制權收益。這是一種基于大股東利益最大化的動機、依托控制權的行為能力、與控制權成本補償無關而為大股東強制獲取的超過控制權收益以上的收益?？刂茩嗍找嬉约俺刂茩嗍找娴奶攸c對比如下：

（1）控制權收益是一種合理的收益，而超控制權收益是不合理的收益?？刂茩嗍找孀鳛榭刂菩怨蓶|控制權成本的補償，是由于控制性股東正確行使控制權而獲取的新增價值的合理分配。而超控制權收益是控制性股東通過不當行使控制權對現(xiàn)存價值的強行進行的不合理分配，這會造成對小股東利益的損害。

（2）控制權收益是合法收益，而超控制權收益是不合法收益?？刂茩嗍找媸且环N合理的成本補償，不會侵害小股東的利益和整個公司的存續(xù)發(fā)展，因此保護中小投資者的法律規(guī)范不會禁止控制性股東獲得控制權收益。由于超控制權收益是不合理的收益，客觀上侵害了小股東的利益，因此保護中小投資者的法律規(guī)范明令禁止該類行為，控制性股東為了獲取超控制權收益而行使控制權面臨很大的風險，可能會遭遇訴訟。

（3）控制權收益是可以持續(xù)的，而超控制權收益不可持續(xù)?？刂茩嗍找媸且环N合理的收益，同時由于客觀上不會侵害小股東的利益，也不會使整個公司走向衰敗。而超控制權收益的獲取客觀上會侵害整個公司的利益，其造成的“掏空效應”會使公司走向衰退，乃至最終解體，此時超控制權收益也將最終消失。

2 基于控制權收益和超控制權收益的控制性股東行為分析

將控制性股東的收益劃分為控制權收益和超控制權收益兩個部分，在此基礎上可以按照控制性股東的行為實質，將控制性股東的行為劃分為不會侵害外部投資者和整個公司利益的正當行使控制權的行為，以及會侵害外部投資者和整個公司利益的不當行使控制權的行為。

根據(jù)以上控制權收益和超控制權收益的特點，可以將兩種行為的劃分標準確定如下： 首先，控制性股東的行為客觀上是否會引起整個公司價值的增長。其次，控制性股東的行為是否可以持續(xù)。最后，控制性股東的行為乃至造成的最終結果是否違背相關法律規(guī)范。

控制性股東為了獲取超控制權收益而行使的侵害中小股東利益的行為主要包括以下幾種：關聯(lián)購銷、關聯(lián)資產(chǎn)重組、費用負擔轉移、資金占用、托管經(jīng)營、資產(chǎn)租賃、利用上市公司進行借款擔保以及合作投資等，這些行為均符合以上三個劃分標準：不能引起公司總體價值的增長、不可持續(xù)同時也不符合相關的法律規(guī)定，是典型的控制性股東為了獲得超控制權收益而采取的侵害中小股東利益的行為。然而在明確了劃分控制性股東的正當行為和不當行為的劃分標準的基礎上，一些普遍被認定為控制性股東的不當行為就不能被全部認定為不當行為，整個行為過程中也有正當行使控制權的部分。以下是對控制性股東兩個行為的具體分析。

行為一：非流通股東整個增發(fā)過程中的行為分析。由于非流通股不能在二級市場交易，而只能通過協(xié)議價轉讓，協(xié)議價一般是以每股凈資產(chǎn)為基礎。非流通股股東的關注點即為每股凈資產(chǎn)。而增發(fā)新股的增發(fā)價值遠遠高于會計賬面上的每股凈資產(chǎn)，增發(fā)后公司每股凈資產(chǎn)急劇上升，原有的非流通股大股東獲得巨大的資本增值利益，而同時可能會造成流通股股東持有股票的價格有相對下降的趨勢，由此人們認為大股東利用控制權的行為侵害了小股東的利益。然而據(jù)上述的判斷標準，流通股大股東增發(fā)新股首先增加了公司的價值，包括會計賬面上和公司的實際資金，而公司價值的增加有利于公司捕捉難得的投資機會和對外在投資者傳達良好的投資信號，另外該增發(fā)行為也是可持續(xù)的和合乎法律規(guī)定的，所以是控制性股東行使控制權的正當行為。如果企業(yè)面臨很好的投資機會和發(fā)展前景，增發(fā)還可以夯實企業(yè)發(fā)展的基礎，股票價格可能會因為社會對企業(yè)評價的提高而有上升的趨勢。所以增發(fā)這一行為并未必然損害流通股股東的利益，反而可能對其乃至整公司有正面影響。因此非流通股大股東增發(fā)新股的行為到這里為止是控制性股東正當行使控制權行為。

隨后，非流通股大股東在獲得了合理的控制權收益之后，開始運用控制權阻止增發(fā)后的資金投向募股時的承諾項目，而是用于國債投資等風險較小、收益較低的理財項目，目的是保證自己財富增值的穩(wěn)定性。然后通過場外協(xié)議性股權轉讓方式的方式兌現(xiàn)其每股凈資產(chǎn)升值的價值。這樣使用控制權就不再是正當行為。因為改變募集資金投向的行為違反了證監(jiān)會《關于提高上市公司質量意見》關于規(guī)范企業(yè)募集資金使用的規(guī)定，而且非流通股大股東運用控制權讓公司失去了資本增值的機會，同時強行通過各種手段將增值收益兌現(xiàn)，這損害了整個公司以及各中小投資者的利益，另外通過協(xié)議轉讓方式兌現(xiàn)已增值了的價值的方式也是不可持續(xù)的，隨著非流通股大股東股權的轉讓，其控制權可能逐漸喪失。這可被認定為控制性股東不當使用控制權獲取超控制權收益的行為。由此可見，控制性股東的行為經(jīng)歷了由正當使用控制權到不正當使用控制權，由獲取控制權成本補償?shù)目刂茩嗍找娴骄鹑∏趾竞推渌顿Y者利益的超控制權收益的過程。

行為二：非流通股股東在股權分置改革中的注資行為分析。非流通股大股東為了彰顯股改的誠意會向該上市公司注入優(yōu)質資產(chǎn)，以提高該公司的股價來部分抵消股改造成流通股股價的下跌趨勢。在改革之初，非流通股大股東通過運用其控制權，向企業(yè)注入優(yōu)質資產(chǎn)，可以向市場傳達利好消息，有利于企業(yè)股價的攀升和企業(yè)價值的提高。該行為是大股東行使控制權的正當行為。該行為有利于所有投資者以及公司的整體利益，也是可以持續(xù)和合理合法的，是各投資者和市場期望的行為。是非流通股股東的正當行為。隨后由于股權分置改革鎖定期的存在，非流通股大股東不能獲得優(yōu)質資產(chǎn)注入后的股價升高收益，因此非流通股大股東會通過關聯(lián)交易、強行為其旗下的其它公司提供擔保等行為，獲得超控制權收益。該種行為嚴重侵害了中小投資者以及整個公司的利益，由于公司利益被侵害導致該行為也不可持續(xù)，還違反了證監(jiān)會《關于提高上市公司質量意見》的相關規(guī)定，符合不當行為的判斷標準，是非流通股大股東通過不當使用控制權攫取超控制權收益的行為。同樣，在該過程中，非流通股大股東也經(jīng)歷了從正當行使控制權獲取控制權收益到不當行使控制權攫取超控制權收益的轉變。

3 政策意義

（1）事前監(jiān)督和防范。事前監(jiān)督控制性股東采取侵害中小股東利益的行為，可以首先考慮累計投票制度。累積投票制是一種按待選人數(shù)擴張股東投票權通過資本多數(shù)原則選出董事的制度。中小股東往往可以通過把這擴張后的總票數(shù)集中在一個或幾個候選人身上，大大增加中小股東的代表當選的可能性。累積投票制度可以保證選舉的董事或者監(jiān)事代表中小股東的利益，在日常的經(jīng)營活動中監(jiān)督控制性股東的行為，防范中小股東的利益受到侵害。另一個可能的選擇是類別股東投票制度。納入到類別股東投票機制的事項，要求在同時獲得所有類別的多數(shù)股東許可的情況下，該事項才能夠得以通過。在股改沒有全面完成的今天，我們暫時將我國的類別股東投票制度中的兩大類別分為流通股股東和非流通股股東。類別股東投票機制最重要的是確定納入投票范圍的事項。由于大股東擁有一定的控制權可以有效防止小股東“搭便車”的行為，因此在確定投票事項范圍的時候，應充分考慮控制性股東行為的性質以及涉及的經(jīng)營事項，在保證大股東一定的控制權的前提下，將可能產(chǎn)生侵害中小股東利益的行為所涉及的經(jīng)營事項包括在內，同時允許在經(jīng)營過程中對范圍予以調整，力圖通過類別投票制度來保護所有股東的權益。

（2）事中退出。如果中小股東無法否決控制性股東侵害其利益的行為，中小股東可以采取異議股東股份收買請求權制度。異議股東股份收買請求權是指對于提交股東大會表決的公司重大交易事項持有異議的股東，在該事項經(jīng)股東大會資本多數(shù)表決通過時，有權依法定程序要求對其所持有的公司股份的“公平價值”進行評估并由公司以此買回股票，從而實現(xiàn)自身退出公司的目的。該制度可以保證潛在的利益受損股東在損失發(fā)生之前及時退出，保證資本和既得利益的安全。異議股東股份收買請求權制度只有在特殊情況下才可以使用。使用范圍的確定可以參照類別股東投票制度的范圍確定，原則是控制性股東為了獲取超控制權收益而侵害中小股東利益的行為涉及重大事項。如果將購買主體設定為公司的大股東，還可以給與大股東一定的警示，即為如果侵害行為發(fā)生，大股東自己可能要為造成的損害買單，有利于增大其進行這類行為的成本和風險，保護中小股東的利益。

（3）事后訴訟。事前監(jiān)督和防范措施沒能阻止控制性股東侵害中小股東利益行為的發(fā)生，中小股東可以選擇采取股東代表訴訟，要求立即停止侵害行為，并且對已經(jīng)造成的侵害給予補償。我國新的《公司法》對于訴訟主體的認定為有限責任公司的股東、股份有限公司連續(xù)180日以上單獨或者合計持有公司1%以上股份的股東，該認定肯定了中小股東維護自己的利益、參與訴訟的權力，當控制性股東進行侵害中小股東利益行為之時或者事后，中小股東都可以通過股東代表訴訟挽回損失。在股東代表訴訟的實際施行中，應該根據(jù)股東利益受損程度劃分勝訴的賠償，以期最大程度的彌補中小股東的利益損失。

參考文獻

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［2］劉少波.控制權收益悖論與超控制權收益――對大股東侵害小股東利益的一個新的理論解釋［J］.經(jīng)濟研究，2007，（2）.

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股權激勵機制的意義范文第3篇

關鍵詞：內部治理結構；私募股權基金

中圖分類號：F830.91 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2017）015-0-02

一、私募股權基金組織形式介紹

私募股權基金，一般簡稱為PE，具有私募性、投資的股權性和基金性質三個基本特點。組織形式和管理模式是PE最核心的架構設計，將直接關系到基金的治理結構、運營效率、出資人和投資人權益、稅收、利潤分配等核心事項。目前PE的組織形式主要有公司制、信托制和有限合伙制三種。

公司制PE是指以公司作為組織形式，基金本身具有獨立法人資格。公司制PE相比有限合伙或信托制而言，基金投資人一般在公司的經(jīng)營決策中扮演重要角色。

信托制PE不是法人，基金出Y人與管理人以委托人的身份，委托信托公司將資金投向目標公司，并建立權利和義務的制約、平衡機制。

有限合伙制PE由投資人和基金管理人共同申請組建，投資人為有限合伙人，以其認繳的出資額為限承擔責任，不負責具體基金運營，基金管理人為普通合伙人，承擔無限連帶責任。

二、我國私募股權投資基金分布現(xiàn)狀

截至2015年末，在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會登記在冊的私募股權投資基金共6471只，管理規(guī)模17979億。從組織形式看，合伙制私募股權投資基金的數(shù)量和資產(chǎn)規(guī)模為5011只和14383.35億元，占比分別為77.44%和80.0%；信托型私募股權投資基金的數(shù)量和資產(chǎn)規(guī)模分別為1069只和1509.08億元，占比分別為16.52%和8.39%；公司制私募股權投資基金的數(shù)量和資產(chǎn)規(guī)模為381只和2051.45億元，占比分別為5.89%和11.41%；其它私募股權投資基金的數(shù)量和資產(chǎn)規(guī)模為10只和35.15億元，占比分別為0.15%和0.2%。從上述數(shù)據(jù)看，目前合伙制私募股權基金占據(jù)主導地位，這一組織形式也是被國外投資機構普遍認可和使用。

三、公司制PE內部治理結構特點及建議

1.公司制企業(yè)內部治理特點

公司制企業(yè)內部治理途徑一般通過股東大會、董事會、監(jiān)事會形成治理體系，解決兩權分離后所有者對經(jīng)營者的監(jiān)督和制衡機制。具體而言包含兩層含義：一是公司股東大會、董事會、監(jiān)事會的權利設置和監(jiān)督關系；二是董事會與總經(jīng)理的權利設置和制衡關系。

公司制內部治理架構可概括為如下四種關系：

（1）所有者和經(jīng)營者的委托關系

（2）董事會和經(jīng)理層的決策與執(zhí)行關系

（3）所有者和監(jiān)事會的委托受托監(jiān)督責任關系

（4）監(jiān)事會與經(jīng)營者的監(jiān)督與被監(jiān)督關系

2.公司制PE內部治理結構建議

公司制PE內部治理結構遵循一般公司制企業(yè)的治理框架，但同時由于PE業(yè)務性質和從業(yè)者素質要求等特點決定其與一般公司內部治理有所不同。私募股權基金運作上有如下特點：

（1）業(yè)務為高度不確定的資本運營。PE并不像傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)一樣局限于某一行業(yè)或領域，而是涉及多行業(yè)或多領域的研究和經(jīng)營，因此其業(yè)務是高度不確定性的資本經(jīng)營。

（2）合格投資者人數(shù)不會太多。公司制PE相比有限合伙或信托制而言，基金投資人會直接參與公司經(jīng)營管理，資金和管理的雙重要求使得公司制PE的合格投資者人數(shù)相對較少。

（3）從業(yè)者均為專業(yè)精英。PE跨行業(yè)投資和經(jīng)營特性要求其從業(yè)人員具有扎實的財務、法律和行業(yè)背景知識，故私募基金的從業(yè)者都是行業(yè)精英。

根據(jù)《公司法》的相關規(guī)定，如果公司股東較少或規(guī)模較少時，可以不設董事會而設執(zhí)行董事。執(zhí)行董事主要承擔審查性的職責，如聘用會計師、托管銀行選擇等。鑒于以上特點，公司制PE更適合采用一種扁平式的管理模式，弱化董事會職責，具體業(yè)務可由投資經(jīng)理為核心的經(jīng)營層完成，由投資經(jīng)理負責并直接向股東會報告，精簡董事會后，將大大提高私募股權基金的運作效率。

四、信托制PE內部治理結構特點及建議

1.信托制企業(yè)內部治理特點

信托是通過信托合同這一載體，將信托財產(chǎn)委托給受托人，由受托人管理或處分信托財產(chǎn)，但產(chǎn)生的利益歸屬于受益人。信托制本身的特殊性決定了其內部治理結構的特殊性。

信托關系中，受托人即信托公司是核心主體，與委托人、被投資企業(yè)、托管銀行等共同構成信托的合同架構，并按合同內容履行各自職責和義務。其內部治理結構核心是基于信托合同，其架構如下：

2.信托制PE內部治理結構建議

在信托制PE中，投資人即是委托人又是受益人；信托公司作為受托人即是資金募集人，同時又是投資管理人。信托制PE采取這種特殊的模式對基金進行管理、處分、分配收益，信托制PE內部治理架構設計建議通過《信托合同》、《資金保管合同》等文件實現(xiàn)，具體表現(xiàn)為：

（1）明確以受托人為核心的信托合同

信托公司作為受托人，投資人作為委托人，委托人和受托人之間簽署《信托合同》，受托人接受委托人的委托，根據(jù)法律法規(guī)和信托計劃管理集合資金，向未上市公司的股權進行投資并退出，最終向委托人分配收益。委托人向受托人支付投資管理費的義務。

（2）受托人和基金保管人的權利義務確定

信托計劃存續(xù)期間，信托公司應選擇經(jīng)營穩(wěn)健的商業(yè)銀行擔任保管人，只有受托人遞交符合信托合同的付款申請，托管銀行才能允許劃撥資金，基金保管人承擔對信托資金保管、監(jiān)督和檢查的責任和義務。

（3）切實履行受益人大會制度

受益人大會制度由全體信托基金的收益人組成，當出現(xiàn)延長信托期限或提前終止信托合同、提高受托人的報酬比例、更換受托人時，由受益人大會審議決定，確保受益人權利。

五、有限合伙制PE內部治理結構特點及建議

1.有限合伙制企業(yè)內部治理特點

有限合伙企業(yè)是國內新出現(xiàn)的一種組織形式，由普通合伙人（承擔無限連帶責任）和有限合伙人（以其認繳的出資額為限承擔責任）組成。其內部治理的核心機制是建立有效的激勵和約束機制，在“胡蘿卜加大棒”游戲規(guī)則下達到企業(yè)和投資管理者共贏的局面。

2.合伙制PE內部治理結構建議

在有限合伙制PE中，一般普通合伙人出資只占資本總額的1%，但分享20%左右的投資收益和相當于風險資本總額2%左右的管理費，全權負責基金的托管、投資、退出等一系列管理工作，而有限合伙人無權干涉普通合伙人的經(jīng)營行為。即有限合伙人沒有經(jīng)營權，只保留一定的監(jiān)督權。

櫧膠餛脹ê匣鍶擻胗邢蘚匣鍶說娜利，有限合伙制PE應形成獨特的內部治理結構，一般可通過如下形式使有限合伙人相對能參與到基金的投資決策中。

（1）合伙人會議

PE合伙人會議是由合伙人組成的議事機構，合伙人享有相同的投票權，而不論投資額比例。合伙人會議一般由負責基金運營的普通合伙人召集，一半以上合伙人出席方為有效會議，同時會議商議事項一般需經(jīng)全體合伙人投資額的三分之二以上同意才能生效，除法律或合伙協(xié)議硬性要求需經(jīng)全體同意的除外。

（2）決策委員會

一般PE的重大事項決策由決策委員執(zhí)行，決策委員一般由有限合伙人、普通合伙人、法律專家、外聘行業(yè)專家等專業(yè)人士構成。PE決策委員會削弱了普通合伙人的自主決策權，從一定程度上保護了有限合伙人的利益，同時外聘專家參與重大事項決策，使決策更具有客觀性和專業(yè)性，防止有限合伙人濫用權利。

私募股權基金的組織形式極其重要，因組織形式的不同必然會引致管理模式的核心差異。而組織形式和其管理模式一定是PE最核心的架構設計，直接關系到基金的治理結構、運營效率、出資人和投資人權益、稅收優(yōu)惠、利潤分配等核心事項，進而關系到PE的長遠發(fā)展。故投資人在投資私募股權基金時因根據(jù)投資目的和自身架構選擇和設置合適的基金組織形式，形成有效的內部治理結構，推動PE的穩(wěn)定健康發(fā)展。

參考文獻：

股權激勵機制的意義范文第4篇

論文摘要：對股權的執(zhí)行當前來說已經(jīng)不是新型案件，而且越來越多的股權執(zhí)行案件將成為執(zhí)行案件的一部分。最高院沒有明確規(guī)定。

一、執(zhí)行股權的概述

最高人民法院《關于人民法院執(zhí)行工作若干問題的規(guī)定（試行）》（以下簡稱《執(zhí)行規(guī)定》）第五十一條至五十六條，對執(zhí)行股權作了明確規(guī)定，在此之前，有關執(zhí)行股權的法律是空白的，即沒有明確的規(guī)定。針對實踐中存在的問題，《執(zhí)行規(guī)定》對執(zhí)行股權作了明確規(guī)定，這樣既拓展了執(zhí)行的方法，又充實了執(zhí)行工作的內容，同時也體現(xiàn)了執(zhí)行工作豐富的內涵。

（一）股權的概念和特征

股權是股東因其出資而取得的，依法定或公司章程規(guī)定的規(guī)則和程序參與公司事務并在公司享有財產(chǎn)權益，具有轉讓時的權利。執(zhí)行股權與股權自身特征密切關聯(lián)，股權具有以下主要特征：

1、股權包括自益權和共益權兩項基本內容

自益權是股東自己可行使的權利。主要包括股息、紅利分配請求權，新股認購權，公司剩余財產(chǎn)分配請求權，是純粹的財產(chǎn)權益。共益權是指以公司利益為目的，與其他股東共同行使的權利。主要包括重大經(jīng)營決策表決權、董事等人事任免權、對董事經(jīng)理的質詢權、監(jiān)督權，還有知情權。

2、股權是一種財產(chǎn)性權利

股東向公司進行投資而獲利股權，將其出資轉化為注冊資本，從而取得參與公司事務的權利，并享有公司中的財產(chǎn)利益。因此股權具有明顯的財產(chǎn)性，這樣也就不難理解股權在執(zhí)行理論中的可供執(zhí)行性。

3、股權是一種可轉讓的權利

股權作為股東的財產(chǎn)，因其具有財產(chǎn)屬性，從而具有可轉讓性。這一屬性，在公司法中有著明確的規(guī)定，但同樣附加著一定條件。

（二）執(zhí)行股權的基本原則

1、對股權的保護原則

執(zhí)行股權對股權的保護具體表現(xiàn)在兩個方面，第一，如果被執(zhí)行人除在中外合資、合作企業(yè)中的股權以外別無其他財產(chǎn)可供執(zhí)行，其他股東又不同意轉讓的，可以直接強制轉讓被執(zhí)行人的股權。第二，對股權的執(zhí)行，按照規(guī)定首先應執(zhí)行已到期的股息或紅利，如已到期的股息或紅利不能滿足申請執(zhí)行人的權益，還可以執(zhí)行被執(zhí)行人預期從有關企業(yè)中應得的股息或紅利，或者下一年的股息或紅利。

2、優(yōu)先受讓原則

在執(zhí)行股權時，應晝盡量滿足其他股東的權利，尤其要注意對優(yōu)先購買權的保障。由此可見，對股權執(zhí)行是在其他股東同意的基礎上進行的，如不同意，其他股東則行使優(yōu)先購買權，不行使優(yōu)先購買權，則視為同意，方可執(zhí)行股權。

3、維護法人財產(chǎn)原則

一個企業(yè)的法人財產(chǎn)，只對其自身債務承擔責任，即用其所有的財產(chǎn)獨立承擔民事責任。執(zhí)行股權時，執(zhí)行股東依據(jù)股權享有的財產(chǎn)利益，因股權本身并不體現(xiàn)為具體財產(chǎn)，公司對這些出資享有法人財產(chǎn)所有權，只有涉及到公司自身債務，和可以執(zhí)行這些財產(chǎn)，否則就會構成對公司財產(chǎn)權利的侵犯。

二、實踐中執(zhí)行股權存在的問題

執(zhí)行股權的實施豐富了執(zhí)行工作的內涵，提高了對申請執(zhí)行人債權的保護程度。但執(zhí)行工作實踐中，由于對執(zhí)行股權法律的理解和實踐操作不同，常常做法不一，又出現(xiàn)了執(zhí)行工作多樣化和復雜化的很多問題。這些情況的出現(xiàn)有立法的原因，也有工作中對執(zhí)行股權有關規(guī)定的理解偏差，具體表現(xiàn)在以下幾方面。

（一）投資權益和股權區(qū)分不明問題

投資權益是指投資于資本市場的股票、債券、證券投資基金等帶來的權利和收益。從這一概念可看出股權包含在投資權益之內，是投資權益中一個方面的權益。而在執(zhí)行實踐中通常對投資權益理解為股東向公司進行投資，因出資而取得的參與公司事務并在公司中享有的財產(chǎn)利益，具有轉讓性的權利?！秷?zhí)行規(guī)定》第五十三至第五十五條，并列提到投資權益和股權，這樣的并列使用主要是為了避免目前對這類權利的叫法較多且亂而造成個人理解的偏差。

因此，對被執(zhí)行人在公司中的投資權益的執(zhí)行，應稱為執(zhí)行股權。對于被執(zhí)行人獨資開辦企業(yè)中擁有的投資，也應舍棄“投資權益”這一概念。這樣才能真正理解投資權益的概念，同時，也可打破認為執(zhí)行投資權益就是執(zhí)行股權這一傳統(tǒng)和錯誤的觀念。

（二）對被執(zhí)行人投資開辦的下屬人執(zhí)行的問題

在實踐中，有的執(zhí)行人員認為被執(zhí)行人開辦的企業(yè)法人，其資產(chǎn)應屬被執(zhí)行人完全所有，應視為被執(zhí)行人財產(chǎn)，可直接予以執(zhí)行。這種做法是錯誤的，按照公司制度的一般原理，公司登記成立后，公司的財產(chǎn)即獨立于投資者財產(chǎn)而存在。不允許對被執(zhí)行人投資開辦的下屬企業(yè)法人財產(chǎn)進行直接執(zhí)行?！秷?zhí)行規(guī)定》所提的直接裁定予以轉讓，注重的是執(zhí)行實踐中，不需任何人同意與否而直接執(zhí)行的方式，而不是對其財產(chǎn)的直接執(zhí)行。

（三）執(zhí)行股權與公司特屬股權和轉讓數(shù)量問題

《公司法》第一百四十二條規(guī)定，發(fā)起人持有公司股份，自公司成立之日起一年內不得轉讓。對《公司法》這一規(guī)定應理解為只適用于當事人自主協(xié)議轉讓股權的行為，而法院在強制執(zhí)行轉讓股權是為了債權人利益而實施的國家行為，不存在違法投機行為。但受讓人應繼續(xù)遵循公司法對轉讓人的規(guī)定。

《公司法》對公司管理人員轉讓股份進行了限制，這些人在任期間每年轉讓的股份不得超過其所持有公司股份總數(shù)的25%.對這類股權的執(zhí)行，根據(jù)執(zhí)行工作的特有屬性，仍不受《公司法》的規(guī)定限制，可以執(zhí)行。

（四）執(zhí)行股權關于受讓人的資格及注冊不實的問題

股權激勵機制的意義范文第5篇

Abstract： Through empirical analysis of the listed companies which have implemented encouragement scheme of the stock option， this article studies the function of equity incentive mechanism， and comes to the conclusion that the shareholding ratio of the enterprise manager has nothing to do with the enterprise performance. The conclusion shows that there is no obvious positive correlation relationship between the equity incentive mechanism of listed company and operation performance. Finally， through simple analysis of the state-owned listed companies in China， suggestions are proposed from the restriction and deficiency of capital market， professional manager market and corporate governance.

關鍵詞： 股權激勵機制；經(jīng)營績效；企業(yè)經(jīng)理人

Key words： equity incentive mechanism；operating performance；enterprise managers

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2016）01-0031-04

0 引言

2013年底，十八屆中央委員會第三次全體會議研究了全面深化改革的若干重大問題，其中在積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟方面，提出“允許混合所有制經(jīng)濟實行企業(yè)員工持股，形成資本所有者和勞動者利益共同體?！边@一問題的提出，無疑是對于股權激勵機制的再次強調，也從另一方面肯定了其對于國有企業(yè)改革的重要意義。對于國有企業(yè)高管人員的股權激勵作為企業(yè)治理的基本內容之一，一直是學術界的研究熱點與公眾關注焦點。

股權激勵是這樣一種激勵方法，首先公司所有者即公司董事會給予高管人員一部分股權，使其能以股東身份參與公司決策。這樣一來，高管人員便與公司的發(fā)展共進退，享受利潤的同時承擔相應的風險。有了權利與義務的束縛，高管人員更加盡責地為公司的發(fā)展而努力，解決了成本的問題。

然而好的機制只有在適應的環(huán)境之中才能運行開來。雖然我國早早引入了股權激勵機制，但法律體系不健全、資本市場不完全再加上公司治理水平的落后，使得股權激勵機制的運行存在層層障礙，與西方發(fā)達國家存在很大的差距。這使我們不禁思考股權激勵機制的作用，即它是否能正向激勵高管人員的工作積極性，并達到提高公司業(yè)績，提高公司價值的結果。這更是國有控股上市公司應該考慮得問題。隨著國企改革的逐步深化，經(jīng)營權與所有權的相互分離，使得股權激勵機制逐漸成為完善公司治理結構的一個重要的方法。但是如何穿越職業(yè)經(jīng)理人市場不完全、國企所有者缺位等層層阻礙，仍是值得討論與研究的問題。因此，在這種情況下，分析我國上市公司目前實施股權激勵的做法、效率以及存在的問題具有一定的現(xiàn)實與理論的意義，并對分析我國國有控股上市公司起到一定的鋪墊作用。

1 我國控股上市公司激勵機制的實證分析

本文中，我們先以2012年我國實施了股權激勵機制的全體上市公司作為樣本進行分析。由于樣本數(shù)量較多，具有一定的代表性。對于后面國有上市公司的分析，具有一定的鋪墊作用。

1.1 研究假設

根據(jù)國內外實證研究的相關結論，并結合我國上市公司治理的相關特征，提出可能影響我國控股上市公司企業(yè)經(jīng)營業(yè)績水平的六個因素：高管持股水平、企業(yè)盈利能力、企業(yè)規(guī)模、成長能力、獨立董事比例、高管人均薪酬水平。

本文通過選擇2012年我國實施股權激勵機制的公司作為樣本，參照其在2013年9月底所報經(jīng)營數(shù)據(jù)，建立股權激勵機制與上市公司經(jīng)營績效回歸模型，進行實證檢驗與分析，以此來判斷我國上市公司股權激勵機制的有效性。

根據(jù)擬建立的股權激勵機制有效性模型，提出如下假設：

假設一：股權激勵程度（股權激勵股份占總股本比例）與公司經(jīng)營績效之間存在顯著正相關關系。

假設二：企業(yè)盈利能力與企業(yè)業(yè)績呈正相關關系。

假設三：企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模與企業(yè)業(yè)績呈正相關關系。

假設四：企業(yè)成長能力與企業(yè)業(yè)績呈正相關關系。

假設五：獨立董事比例與企業(yè)業(yè)績呈正相關關系。

假設六：高管人均薪酬與企業(yè)業(yè)績呈正相關關系。

1.2 研究設計

1.2.1 模型設計與變量選取

1.2.1.1 模型的設計 根據(jù)假設一中所提股權激勵程度（即股權激勵總數(shù)占總股本的比例）與企業(yè)經(jīng)營績效之間存在顯著正相關關系，本文建立如下模型對于該假設進行檢驗。本文擬設置凈資產(chǎn)收益率ROE為被解釋變量，股權激勵總數(shù)占總股本的比例為解釋變量，與五個控制變量：盈利能力、公司規(guī)模、成長能力、獨立董事比例、高管貨幣薪酬。

依此建立一個多元線性回歸方程，模型如下：

Y=b0+a1X1+a2X2+a3X3+a4X4+a5X5+a6X6+c

其中，c為隨機干擾項。

1.2.1.2 變量的定義及選取

①被解釋變量。準確并客觀地評價公司經(jīng)營績效是衡量股權激勵機制激勵作用的一個重要前提，有助于我們更好地分析股權激勵機制的有效性。在國內，大部分學者使用凈資產(chǎn)收益率作為衡量公司業(yè)績的度量指標，凈資產(chǎn)收益率也是反映資本收益能力的國際通用指標。故本文選取凈資產(chǎn)收益率作為上市公司經(jīng)營績效的衡量指標。

②解釋變量。國外眾多企業(yè)將高管持股比例作為股權激勵機制的量化指標。而目前在國內的股權激勵方案中，絕大多數(shù)激勵對象雖是企業(yè)高層管理者，但也不乏對企業(yè)核心員工的激勵。因此，本文選取公司股權激勵預案中的股權激勵總數(shù)占總股本的比例作為解釋變量來衡量上市公司的股權激勵水平。

③控制變量。第一，盈利能力。每股收益通常被用來反映企業(yè)的經(jīng)營成果，衡量普通股的獲利水平及投資風險，是投資者等信息使用者據(jù)以評價企業(yè)盈利能力、預測企業(yè)成長潛力、進而做出相關經(jīng)濟決策的重要的財務指標之一。因此，本文選取每股收益來衡量上市公司的盈利能力。

第二，公司規(guī)模。公司規(guī)模無疑是影響公司經(jīng)營績效水平的一個重要因素。大規(guī)模公司有著雄厚的資金基礎，有利于抵御市場風險，公司長期發(fā)展，從而間接、直接地作用于公司經(jīng)營績效。在此，本文選取公司總資產(chǎn)作為公司規(guī)模的量化指標，用公司總資產(chǎn)的自然對數(shù)來表示。

公司規(guī)模=ln（資產(chǎn)總額）

第三，成長能力。成長能力是衡量公司發(fā)展價值的一項重要指標，對于成長能力強的公司，人們有著相應的收益預期從而采取更多的資金投資。公司依此更好地運作與發(fā)展，并作用于公司經(jīng)營績效上。另外，處于高速增長的成長型公司為了避免經(jīng)營者的短期行為多會采取股權激勵計劃以維護公司的長遠利益。主營業(yè)務收入增長率是衡量公司成長性的主要表現(xiàn)之一，能夠體現(xiàn)公司的成長性利潤收入。因此，本文選取主營業(yè)務收入增長率來衡量上市公司的成長能力。

第四，獨立董事比例。目前，越來越多的國內上市公司以改善公司的治理結構為目的而引入獨立董事制度。獨立董事制度在于民主與監(jiān)督。獨立董事通過其獨立客觀的專業(yè)性判斷，增強公司運作的透明公開化程度并完善公司治理監(jiān)督機制。在防止“內部人控制”問題的同時，實現(xiàn)全體股東利益以及公司價值的最大化。因此，獨立董事的任免對公司經(jīng)營業(yè)績水平往往起到正效應作用。獨立董事比例用來表示。

第五，高管人均貨幣薪酬。此處討論的高管人均貨幣薪酬主要是指工資與獎金兩方面。公司往往根據(jù)當年經(jīng)營業(yè)績并結合公司未來上升趨勢而制定次年高管固定薪酬。獎金則是當年經(jīng)營業(yè)績的反映。故高管貨幣薪酬與公司經(jīng)營業(yè)績水平有著很緊密的聯(lián)系。在此，選擇高管人均薪酬作為控制變量之一，用高管年度人均貨幣薪酬來表示。

上述五個控制指標中，高管貨幣薪酬、獨立董事比例是公司治理結構指標；公司規(guī)模、成長能力、盈利能力是公司具體特征指標。同時，加上一個解釋變量，本模型擬設立六個自變量。如表1。

1.2.2 數(shù)據(jù)來源與樣本選取

1.2.2.1 數(shù)據(jù)來源

本文以2012年滬深兩市A股上市公司的數(shù)據(jù)為研究對象。通過查詢國泰安經(jīng)濟金融研究數(shù)據(jù)庫，參考和君咨詢公司的《中國股權激勵年度報告2012》以及2013年上海證券交易所、深圳證券交易所的統(tǒng)計年鑒，選取當年公布股權激勵方案的所有上市公司作為原始樣本數(shù)據(jù)。據(jù)統(tǒng)計，2012年實施股權激勵計劃的公司達118家，占已公布激勵方案的上市公司總數(shù)的26.58%。

1.2.2.2 樣本選取與說明

由于股權激勵機制的作用效果需要在一定時間后檢測與衡量，本文選取樣本在2012年實施計劃時間前后不一，故選取推行機制時間后一年的數(shù)據(jù)進行分析。本文的被解釋變量與控制變量皆為2013年9月30日公布的具體數(shù)據(jù)。為保證選取樣本的有效性，從而達到分析的普遍性和正確性，對所選樣本按照如下原則進行了篩選：

①剔除金融類公司。

②剔除了高管薪酬以及其他數(shù)據(jù)缺失的公司。

③剔除了2013年9月30日前撤銷股權激勵方案的公司。

④剔除了“因其他狀況”異常被ST處理的上市公司。

⑤剔除了同時發(fā)行B股和H股的A股上市公司。

經(jīng)過上述處理，最終得到81個回歸樣本。

1.3 研究分析

1.3.1 參數(shù)估計

現(xiàn)采用eviews軟件對方程進行估計，結果如下：

回歸的方程為：Y=-1.74E05-0.219*X1+0.119*X2+0.004*LogX3+0.020*X4-0.116*X5+0.001*X6

1.3.2 檢驗

從參數(shù)估計的結果我們可以看出，R2=0.666，擬合優(yōu)度較高；方程的F值較顯著，但是個別變量的t值不太顯著。

為了確保模型的準確，我們進一步進行了回歸誤設定檢驗與計量經(jīng)濟學檢驗。

1.3.2.1 回歸誤設定檢驗（圖1）

通過拉姆齊檢驗可知，p=0.0573>0.05，認為無法拒絕不存在誤設定的原假設。再對模型進行穩(wěn)定性檢驗，如圖2。

該模型的殘差累計和位于兩個標準差中，意味著被解釋變量穩(wěn)定。

1.3.2.2 計量經(jīng)濟學檢驗

①多重共線性檢驗。

根據(jù)Klein判別法，做出自變量相關系數(shù)表格如表2。

結果表明，變量之間的相關性都較小，除了LogX3與X6之間的相關系數(shù)達到0.446以外，其他都較小。根據(jù)上述回歸方程，R2為0.666，均大于變量間相關系數(shù)，粗略地認為模型不存在多重共線性。

為了確保模型的準確性，我們用每個解釋變量分別以其余解釋變量為解釋變量進行回歸，得到回歸后的R2與方差膨脹因子VIF，結果如表3。

可以看出，回歸方程的R2都較小，方差膨脹因子也都顯著小于5，故認為該模型不存在嚴重的多重共線性。

②異方差檢驗。

最后，采取懷特檢驗對模型進行異方差檢驗，結果如圖3。

P=0.861>0.1，無法拒絕不存在異方差的原假設，認為不存在異方差。

1.3.3 結果分析

最終的回歸方程為：Y=0.047-0.233*X1+0.120*X2+0.0169*X4-0.136*X5+0.001*X6

根據(jù)結果可以看出，模型的擬合優(yōu)度達0.662，水平較高。根據(jù)t統(tǒng)計量來看，企業(yè)盈利能力與高管薪酬水平變量比較顯著，而股權激勵程度、成長能力與企業(yè)監(jiān)管力度變量不太顯著。

①股權激勵程度（股權激勵股份占總股本比例）在該方程中并不顯著，不能很好地解釋被解釋變量。分析原因，這與我國證券市場機制不健全，普遍“內部人控制”等一系列相關的阻礙有關。雖然制度出臺，但效果不太明顯。

②公司盈利能力（每股收益）指標顯著，與公司經(jīng)營業(yè)績正相關關系。每股收益水平每變動一個單位，企業(yè)經(jīng)營業(yè)績變動12%，相關程度較高。一方面，公司盈利能力是公司綜合能力的體現(xiàn)，另一方面，每股收益作為一個非常直觀的指標可以吸引外界的大量投資，最終作用于公司的經(jīng)營業(yè)績之上。

③公司成長能力（主營業(yè)務收入增長率）在該方程中并不顯著，不能很好地解釋被解釋變量。成長能力意味著公司的發(fā)展與未來。成長能力較強的公司被普遍看好，從而有普遍的資金支持，對于公司當下運營有很大的幫助，最終反映在公司經(jīng)營業(yè)績上。但是這是一個長線指標，很難再短期快速地反應在工地的經(jīng)營業(yè)績上面。

④獨立董事比例在該方程中并不顯著，不能很好地解釋被解釋變量。這一結果的出現(xiàn)主要是因為獨立董事制度在我國上市公司中實施的時間不長，很多公司設立獨立董事僅是為了符合證監(jiān)會《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》的要求而設立的。獨立董事的設立形同虛無，難以發(fā)揮其提高公司經(jīng)營績效水平的作用。

⑤高管薪酬水平（人均薪酬）指標顯著，與公司經(jīng)營業(yè)績正相關關系。高管薪酬水平每變動一個單位，企業(yè)經(jīng)營業(yè)績變動0.1%，相關程度較小。該結果接受了假設二。一般來講，公司高管最關心的還是相對較為實在的貨幣薪酬，薪酬水平對于高管人員的激勵作用可以較快得反映在管理人員的工作積極性上。業(yè)績的增長意味著薪酬的增加，從而激勵高管人員更為理性的決策。

2 結論與建言

本文從介紹國內上市公司股權激勵機制有效性研究開始，重申股權激勵機制的概念及理論。在回顧我國國有上市公司股權激勵發(fā)展現(xiàn)狀的同時，特別強調了該機制在國有上市公司運行的意義及特殊性。在實證分析方面，本文選取2012年實施股權激勵計劃的81家公司為樣本，建立我國上市公司股權激勵水平與公司經(jīng)營業(yè)績回歸模型，對股權激勵機制有效性進行實證分析。最終結果顯示：我國上市公司股權激勵水平與公司的經(jīng)營業(yè)績間不存在顯著正相關關系。高管人均薪酬、公司規(guī)模、成長能力在一定程度上與公司經(jīng)營業(yè)績之間呈正比例關系。而獨立董事比例與公司經(jīng)營績效之間關系不顯著。以此作為鋪墊，我們對我國國有上市公司股權激勵水平進行了分析，結論雖對股權激勵機制給予了正向支持，但由于樣本數(shù)量較少等原因，不能成為普遍結論。

綜上所述，由于職業(yè)經(jīng)理人市場、資本市場、公司治理結果等方面的缺陷與不完善，阻礙了股權激勵機制計劃在我國的發(fā)展。因此，股權激勵機制的進一步實施，需要建立并完善更好的市場環(huán)境，我們針對該機制的約束與阻礙進行分析，提出完善機制的建言。

2.1 建立和完善外部經(jīng)理人市場

高級管理人員的素質與能力無疑引導著公司的發(fā)展與未來。所以建立和完善競爭經(jīng)理人市場變得至關重要。建立外部經(jīng)理人市場，要保證人員的公平競爭，建立合理完善的評價與淘汰機制。對于國有控股上市公司高管人員的選聘應公平、公開、公正地通過市場機制形成，而不是單純的由國資委等直接任命。在公平實行優(yōu)勝劣汰的前提下，更應該注入競爭壓力，這樣經(jīng)理人才會更努力地表現(xiàn)，股權激勵機制才能發(fā)揮其應有的重要作用。

2.2 培養(yǎng)有效穩(wěn)定的資本市場

有效的資本市場可以準確并迅速對高級管理人員的決策做出反映，高級管理人員對自己的努力程度與決策進行監(jiān)督的同時，也受到來自資本市場回應的監(jiān)督。所以有效地資本市場可謂是一面大鏡子，可以通過公司發(fā)展階段性業(yè)績照出高管人員的長遠戰(zhàn)略性決策或是短期行為。因此，要完善資本市場的信息披露制度，在公司年報中，明晰高管人員參與股權激勵機制情況，披露變更消息，防止公司高級管理人員隱藏和更改財務數(shù)據(jù)信息。最后還應加大懲罰力度，提高市場監(jiān)管的有效性。

2.3 提高公司治理水平

股權激勵與公司治理結構之間存在著相輔相成的密切關系。對于股權激勵，公司外部的約束與監(jiān)督必不可少，另一方面，更需要公司內部的約束與監(jiān)督，這樣才能形成一個相對完整的監(jiān)督約束機制。因此，在增加獨立董事比重的同時，對其進行有效監(jiān)管，使其充分發(fā)揮內部監(jiān)管的作用。還要對董事會與高級管理人員進行區(qū)分，監(jiān)督高管人員獨立、客觀地做出以公司利益最大化為目標的決策。股權激勵機制需要與其相并行的監(jiān)督制度的配合下，充分發(fā)揮其積極作用。

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